Эмитенты токенов должны прекратить платить за создание рынка

Эрик Гравенгаард является соучредителем нескольких компаний, занимающихся цифровыми валютами, включая Athena Bitcoin и Red Leaf Advisors.

---------

Я провел большую часть своей карьеры в сфере финансовых услуг, работая в фирменных торговых фирмах Чикаго, которые действуют как маркет-мейкеры на биржах деривативов. Эти фирмы отвечают за предоставление цен биржам деривативов (CBOT, CME, CBOE) для опционных контрактов, фьючерсов и ETC. и являются важной частью упорядоченного рынка.

В этой статье я рассмотрю функцию и роль маркет- Maker, правила, регулирующие деятельность маркет-мейкеров в Соединенных Штатах на основных биржах, а также то, как они должны определять правила обмена Криптo , включая ICO и STO.

Упорядочивание рынка

Целью любой биржи является создание упорядоченного рынка активов, будь то акции, фьючерсы, опционы или что-либо еще, чем можно торговать.

Упорядоченность определяется как баланс между покупателями и продавцами, которые ведут дела на справедливой основе по ценам, которые примерно равны справедливой стоимости. ONE из способов, которым биржи создают упорядоченные Рынки , — это выбор или разрешение маркет-мейкерам, которые обязаны предоставлять котировки и взамен получают особый доступ.

В целом, маркет-мейкеры обязаны предоставлять котировку, цены на покупку или продажу актива, в любое время, когда рынок открыт. Затем биржи могут гарантировать клиентам, что они могут торговать по разумной цене в любое время. Рынки без маркет-мейкеров могут быть функциональными и упорядоченными, но нет никаких гарантий, что клиент всегда сможет торговать разумной суммой по разумной цене, если только кто-то не обязан предоставлять такую ​​котировку.

Чтобы сделать рынок, трейдер должен иметь представление о том, какова справедливая стоимость актива. Например, если акции AAA в последний раз торговались по 10,00 и были относительно ликвидными, я мог бы сделать рынок 9,95/10,05 — я был бы готов купить акцию AAA за 9,95 или продать акцию AAA за 10,05. В быстро меняющемся мире торговли листинговыми акциями этот рынок слишком широк, но, возможно, нет, если AAA торгуется только один или два раза в день.

Нет ничего, что говорило бы о том, что клиент должен торговать с маркет- Maker; он мог бы отправить лимитный ордер на покупку 100 акций AAA по 10.01.

В этом случае маркет- Maker конкурирует с другими участниками рынка за право торговать, разница в том, что маркет- Maker может быть обязан отправлять цены в любое время, тогда как у одиночного трейдера таких обязательств нет.

Обязательства?

Я использовал слово «обязательство» несколько раз, чтобы описать обязанности маркет- Maker. Каждая биржа может иметь разные правила для маркет-мейкеров и участников.

В CBOE Правило 8.7 (Обязанности маркет-мейкеров) описывает многочисленные обязательства участников их программы маркет-мейкинга, включая 8.7(b)(iv):

«Определять справедливую цену опционных контрактов, в том числе посредством торгов и/или предложения в соответствии с требованиями к разнице цен покупки/продажи, определяемыми биржей по каждому классу». А Правило 8.7(d)(ii)(B) гласит, что «Маркет- Maker должен будет поддерживать непрерывные электронные котировки […] в 60% […] серий опционов классов, назначенных маркет-мейкером…»

Это лишь некоторые из обязательств, которые CBOE возлагает на участников своей программы маркет-мейкинга. Все правила более подробно рассматривают нюансы гибридной модели площадки/электронной модели и специфику продуктов, торгуемых на бирже опционов. Однако общая модель заключается в том, что маркет-мейкеры помогают бирже создавать справедливый и упорядоченный рынок.

Рынок токенов

Недавно ко мне и некоторым компаниям, с которыми я связан, обратились эмитенты токенов, поставщики Технологии токенов и биржи токенов с просьбой создать Рынки для токенов. В целом, мы, вероятно, могли бы предоставить котировку и внести вклад в упорядоченный рынок для этих токенов.

Есть много причин, по которым мы не сможем создать упорядоченный рынок, но это, вероятно, лучше оставить для другой статьи. В большинстве этих предложений мы должны получать компенсацию за работу в качестве маркет-мейкера либо от биржи, либо от эмитента токенов. И в этом случае я говорю как о токенах, которые были выпущены явно как ценные бумаги в STO, так и о служебных токенах, которые были проданы в ICO. Мы никогда не говорили «да» этим предложениям.

Почему мы T можем сказать «да» созданию рынка и получению оплаты за предоставление такой услуги? Наш ответ обычно сводится к двум проблемам.

Первая — это этика, это конфликт интересов, когда эмитент ценных бумаг или других активов платит за это, а также несет ответственность за создание справедливой котировки, которая уважает истинный баланс между спросом и предложением. Может ли котировка быть искажена мотивом получения прибыли, отличным от торговли вокруг справедливой стоимости? Это не то положение, в котором мы хотели бы оказаться, и это не та этическая дилемма, которую мы должны себе навязывать.

Вторая причина, по которой мы не вступали в соглашения о плате за создание рынка, заключается в том, что это явно противоречит правилам, регулирующим отрасль ценных бумаг. FINRA, Управление по регулированию финансовой отрасли, саморегулируемая организация, членами которой являются многие/большинство брокеров-дилеров, специально запрещает такое поведение в Правиле 5250 (перепечатано ниже):

Правило FINRA 5250

(a) Ни один член или лицо, связанное с членом, не имеет права принимать какие-либо платежи или иные вознаграждения, прямо или косвенно, от эмитента ценных бумаг или любого его аффилированного лица или промоутера за публикацию котировки, выполнение функций маркет- Maker по ценным бумагам или подачу заявки в связи с этим.





(b) Положения пункта (a) не препятствуют члену принимать:



(1) оплата добросовестных услуг, включая, помимо прочего, услуги инвестиционного банкинга (включая вознаграждение и сборы за андеррайтинг);



(2) возмещение любого платежа за регистрацию, налагаемого SEC или государственными регулирующими органами, а также за листинг выпуска ценных бумаг, налагаемый саморегулируемой организацией; и



(3) любой платеж, прямо предусмотренный правилами национальной фондовой биржи, которые вступают в силу после подачи в SEC или подачи в SEC и одобрения ею в соответствии с требованиями Закона о биржах.



(c) Для целей настоящего Правила следующие термины имеют указанные значения:



(1) «аффилированное лицо» имеет то же определение, что и в Правиле 5121;



(2) «организатор» означает любое лицо, которое основало или организовало бизнес или предприятие эмитента, является директором или сотрудником эмитента, действует или действовало в качестве консультанта, советника, бухгалтера или юриста эмитента, является бенефициарным владельцем любых ценных бумаг эмитента, которые считаются «ограниченными ценными бумагами» в соответствии с Правилом 144 Закона о ценных бумагах, или является бенефициарным владельцем пяти процентов (5%) или более публичного обращения любого класса ценных бумаг эмитента, а также любое другое лицо с аналогичным интересом в содействии выходу на биржу или рыночному созданию ценных бумаг эмитента; и



(3) «котировка» означает любую заявку или предложение по определенной цене в отношении ценной бумаги или любое указание члена на заинтересованность в получении заявок или предложений от других лиц на ценную бумагу или указание члена на то, что он желает объявить о своей общей заинтересованности в покупке или продаже определенной ценной бумаги.

Это очень четкое указание, что брокеры-дилеры, партнеры и аффилированные лица брокеров-дилеров или вообще любые зарегистрированные лица не должны получать компенсацию от «промоутеров» ценных бумаг, будь то токенизированные или нет. Мы относимся к этому правилу очень серьезно и считаем, что остальная часть рынка STO/ICO должна делать то же самое. Я полностью понимаю, что многие фирмы, будь то хедж-фонды или частные лица, не являются членами FINRA и не обязаны соблюдать это правило, однако правило существует не просто так и помогает создать справедливый и упорядоченный рынок.

Платили ли ICO за создание рынка в прошлом? Да. Я слышал от многих людей, что такие сделки заключались в бурные дни 2017 и 2018 годов. Я думаю, что это нужно немедленно прекратить. Как общественность может доверять ценам, если некоторые участники рынка получают компенсацию за торговлю? Выплачиваются ли нераскрытые бонусы, если цена остается выше определенного уровня?

Первоначально я назвал этот пост «Маркет-мейкинг как услуга», потому что так назывался недавно полученный мной по электронной почте от кого-то с рынка STO, кто предлагал моей фирме начать предлагать услуги эмитентам токенов и что он мог бы организовать такие контракты. Многие из ранних Криптo не имели традиционного опыта работы в сфере финансовых услуг, и я признаю, что сообщество чикагских маркет-мейкеров — это лишь малая часть всего мира финансовых услуг.

Однако пришло время, чтобы криптомир начал перенимать некоторые из лучших практик традиционных публичных фондовых бирж, и это включает в себя основные правила этики, честного ведения дел и упорядоченных Рынки. И это начинается с прекращения практики, когда эмитенты или промоутеры платят за создание рынка.

Почему никто T может выступать в роли маркет- Maker?

Так почему же T может выступать в качестве маркет- Maker?

Это снова касается правил биржи. Помните, биржи хотят иметь упорядоченные Рынки со справедливыми ценами. Поэтому они регулируют, кто может и не может выступать в качестве маркет- Maker. Большинство американских бирж имеют правила, которые похожи на правило 6.8 CBOE, которое называется «Запрет клиентам выступать в качестве маркет-мейкеров», и я думаю, что оно довольно ясно дает понять, что на их бирже не каждый может вводить двусторонние котировки:

Правило 6.8 CBOE

Запрет на деятельность клиентов в качестве маркет-мейкеров





(a) Организации TPH не могут ни вводить, ни разрешать ввод приоритетных клиентских заказов в Гибридную систему, если (1) заказы являются лимитными заказами для счета или счетов одного и того же бенефициарного владельца(ей) и (2) лимитные заказы вводятся таким образом, что бенефициарный владелец(и) фактически действует как маркет- Maker , позиционируя себя как желающего покупать и продавать такие ценные бумаги на регулярной или постоянной основе.



(b) При определении того, действует ли фактический владелец в качестве маркет- Maker, Биржа будет учитывать, среди прочего, одновременный или NEAR одновременный ввод лимитных приказов на покупку и продажу одной и той же ценной бумаги, а также ввод нескольких лимитных приказов по разным ценам на одну и ту же ценную бумагу.

Конвертизображение предоставлено Shutterstock.