El caso de un ETF de Bitcoin

David Weisberger es cofundador y director ejecutivo deRutas de monedas y un veterano en la creación de mesas de trading y empresas de Tecnología financiera. Las opiniones expresadas en este artículo son exclusivamente suyas.

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Los emisores han presentado numerosas propuestas para un fondo cotizado en bolsa (ETF) basado en bitcoin, y la SEC las ha retrasado o rechazado ONE. Sin embargo, es hora de preguntarnos por qué, y si la frustración de la SEC por no tener jurisdicción sobre las criptomonedas está nublando su juicio. En mi Opinión, la respuesta podría ser sí.

Para empezar, es importante reconocer que existe un gran interés de los inversores en Bitcoin , así como en otros activos digitales. Nada de lo que la SEC pueda hacer disminuirá este interés, por lo que la única pregunta relevante es si un ETF de Bitcoin cumple con los estándares para este tipo de producto y es consistente con otros ETF aprobados. Dicho esto, la SEC argumenta que Bitcoin, a pesar de tener múltiples Mercados que cumplen con un estándar razonable para el Explora de precios mostrados, no cumple con dicho estándar.

De la sentencia de desaprobación:

Dado que, entre otras cosas, el Patrocinador ha afirmado que el 95 % del mercado al contado de Bitcoin consiste en actividad falsa y no económica, pero no ha demostrado que haya identificado el mercado "real" de Bitcoin ni que este esté aislado de la actividad fraudulenta y manipuladora, concluimos, en cada caso, que NYSE Arca no ha cumplido con su obligación de demostrar que su propuesta es coherente con los requisitos de la Sección 6(b)(5) de la Ley de Intercambio y, por lo tanto, la Comisión desaprueba esta propuesta de cambio de normativa.

¿Por qué no Bitcoin?

Este análisis presenta tres deficiencias principales: en primer lugar, existen varias plataformas de intercambio de Bitcoin (1) sujetas a la regulación de centros monetarios o bancos fiduciarios, con libros de órdenes transparentes y metodologías de emparejamiento. No existen pruebas de operaciones fraudulentas en dichas plataformas y cuentan con suficiente liquidez para ser relevantes a efectos de la Explora de precios, como se explicará más adelante.

En segundo lugar, se han aprobado ETF para oro, plata y otros metales preciosos en los que los Mercados al contado subyacentes son manifiestamente inferiores al de Bitcoin. El mercado al contado de metales preciosos está prácticamente negociado. En consecuencia, en el caso de los ETF de metales preciosos aprobados, los Mercados de futuros son la única base para la Explora de precios del propio ETF. Sin embargo, dado que existen múltiples Mercados de futuros regulados para Bitcoin en EE. UU., resulta difícil comprender la lógica de la SEC al afirmar que la Explora de precios en dichos Mercados de futuros es insuficiente.

Profundizando en la comparación, es importante reconocer que la SEC ha aprobado ETFs de oro, plata, platino, petróleo y otras materias primas cuyo mercado al contado es mucho más opaco que el mercado de Bitcoin y cuyos Mercados también son susceptibles a la manipulación.

A diferencia del oro, donde los precios al contado se publican de forma imprecisa en sitios web desconectados y las transacciones se realizan de forma negociada (casi completamente manual), el precio del Bitcoin lo proporcionan numerosos Mercados que gestionan libros de órdenes disponibles electrónicamente y sujetos a diversos reguladores. Como resultado, los Mercados de Cripto al contado son mucho más transparentes que los de materias primas al contado, con mucha más liquidez disponible con diferenciales más ajustados.

Para contextualizar, revisé varios sitios web líderes para comprar o vender monedas o rondas de oro y el diferencial promedio entre compra y venta era superior al 4 %. Es posible que, para órdenes de mayor tamaño, los diferenciales fueran menores, pero parece improbable que fueran mucho más estrechos. Esto contrasta con un diferencial entre oferta y demanda, incluyendo las comisiones de intercambio minorista para Bitcoin , que promedia muy por debajo del 1 %, incluso para órdenes de hasta 500-1000 Bitcoin (superior a una unidad de creación o reembolso de ETF). Por ejemplo, mientras escribo esto, el coste por moneda para comprar 500 Bitcoin en plataformas de intercambio reguladas, neto de comisiones (a nivel minorista), es de 8491 $ (calculado con el software CoinRoutes), mientras que el coste por moneda para vender 500, neto de las mismas comisiones, es de 8438 $ (2). Al utilizar nuestro mecanismo RealPrice (patente en trámite), podríamos transmitir el precio para canjear o crear un ETF de Bitcoin completo en tiempo real, lo que supone un nivel de transparencia mucho mayor que el de muchos activos subyacentes que tienen ETF aprobados.

La tercera falla en el análisis es que ha habido muchosacusaciones de manipulación Está relacionado con otras materias primas que ya cuentan con ETF, por lo que parece que la SEC exige a Bitcoin un estándar mucho más alto. Resulta particularmente irónico que la SEC mencionara la posibilidad de manipulación en la materia prima, considerando... El reciente caso RICO contra los operadores de metales preciosos. Debemos reconocer que siempre existe la posibilidad de manipulación, pero la pregunta que la SEC debería plantearse es si Bitcoin está más expuesto a este tipo de comportamiento y si sus Mercados son más difíciles de supervisar que otros activos subyacentes aprobados. Una vez más, la respuesta es no.

Bitcoin cuenta con múltiples Mercados de futuros regulados en EE. UU., lo que otorga a la CFTC una jurisdicción similar a la que tiene en el caso de los metales preciosos. A diferencia de estos, los Mercados al contado contienen datos electrónicos significativos (y, por lo tanto, auditables) sobre compradores y vendedores. Estos Mercados representan una masa crítica de liquidez transparente y visible, lo que debería ser la característica definitoria de esta decisión. Esto garantiza que la CFTC disponga de datos que puedan utilizarse ante denuncias de manipulación.

Dejando a un lado el juicio

Antes de concluir, quisiera señalar dos puntos más. En primer lugar, no debería importar si la SEC se muestra escéptica respecto al Bitcoin o si le preocupa que llegue a cero. La agencia no debería determinar qué inversiones son buenas o malas, sino si la información disponible para los inversores, incluidos los datos de mercado, es precisa y se proporciona de forma justa.

En segundo lugar, a pesar de la insistencia de la SEC en proteger a los inversores al rechazar estas solicitudes, el resultado es perjudicial. Los inversores minoristas que desean invertir en Bitcoin se ven atraídos hacia productos de fondos con primas significativas sobre su valor liquidativo. Estas primas podrían, por supuesto, evaporarse y generar pérdidas mayores para los inversores que si hubieran adquirido un ETF. Además, los inversores inexpertos utilizan diversas plataformas minoristas para comprar Bitcoin que cobran comisiones o diferenciales significativamente más altos que los que probablemente se ofrecerían a través de un ETF, y presentan una regulación de protección al inversor considerablemente más débil.

Finalmente, es importante abordar la afirmación de la SEC de que los Mercados "falsos" o manipulados fuera de EE. UU. representan un problema para un ETF de Bitcoin . Esto es simplemente erróneo. Los Mercados a los que hacen referencia pueden excluirse de los cálculos de liquidez y precio disponibles. De hecho, muchas materias primas se negocian a precios diferentes en otras partes del mundo, pero los ETF emitidos en EE. UU. ignoran esos precios.

En conclusión, creo que la SEC, quizás debido a su sesgo contra el propio activo, está retrasando indebidamente la aprobación de un ETF. Considerando la disponibilidad de liquidez en tiempo real y con precios completos, utilizando únicamente Mercados regulados en EE. UU., así como la existencia de múltiples Mercados de futuros regulados por la CFTC, ha llegado el momento.

Notas al pie

(1) Los Mercados se denominan a sí mismos bolsas, pero no son bolsas en la definición del término de la SEC.

(2) Utilizando la Calculadora de costos de CoinRoutes y los niveles de comisiones minoristas en todos los exchanges que aceptan clientes estadounidenses. Los exchanges utilizados en este ejemplo fueron Coinbase Pro, Kraken, Bitstamp, itBit, SeedCX, ErisX, Bittrex, Binance.US y Gemini.