O caso de um ETF de Bitcoin

David Weisberger é cofundador e CEO daRotas de Moedas e um veterano na construção de mesas de negociação e negócios de Tecnologia financeira. As opiniões expressas neste artigo são estritamente suas.

O artigo a seguir foi publicado originalmente emCripto Institucional por CoinDesk, um boletim informativo gratuito para o mercado institucional, com notícias e opiniões sobre infraestrutura de Cripto entregues todas as terças-feiras. Inscreva-se aqui.

Os emissores têm enviado proposta após proposta para um fundo negociado em bolsa (ETF) baseado em bitcoin, e a SEC atrasou ou rejeitou cada uma ONE. É hora, no entanto, de perguntar por que e se a frustração da SEC por não ter jurisdição sobre criptomoedas está obscurecendo seu julgamento. Na minha Opinião, a resposta pode muito bem ser sim.

Para começar, é importante reconhecer que há muito interesse de investidores em Bitcoin , bem como em outros ativos digitais. Nada que a SEC possa fazer diminuirá isso, então a única questão relevante é se um ETF de Bitcoin atende aos padrões para tal produto e é consistente com outros ETFs aprovados. Dito isso, a SEC argumenta que o Bitcoin, apesar de ter vários Mercados que atendem a um padrão razoável para Confira de preço exibido, não atende a esse padrão.

De a decisão de desaprovação:

“Porque, entre outras coisas, o Patrocinador afirmou que 95% do mercado spot de Bitcoin consiste em atividade falsa e não econômica, mas não estabeleceu que de fato identificou o mercado “real” de Bitcoin , ou que o mercado “real” de Bitcoin está isolado da atividade fraudulenta e manipuladora, concluímos, em cada caso, que a NYSE Arca não cumpriu com seu ônus de demonstrar que sua proposta é consistente com os requisitos da Seção 6(b)(5) do Exchange Act e, portanto, a Comissão desaprova esta proposta de mudança de regra.”

Por que não Bitcoin?

Esta análise tem três falhas principais: Primeiro, há uma série de “exchanges” de Bitcoin (1) que estão sujeitas à regulamentação de centros financeiros ou bancos fiduciários com livros de ordens transparentes e metodologias de correspondência. Não há provas de negociações “falsas” nessas exchanges e elas compreendem liquidez suficiente para serem significativas para o propósito de Confira de preço, como será discutido mais tarde.

Segundo, ETFs foram aprovados para ouro, prata e outros metais preciosos onde os Mercados spot subjacentes são demonstravelmente inferiores ao Bitcoin. O mercado spot de metais preciosos é quase completamente negociado. Como resultado, no caso de ETFs de metais preciosos aprovados, os Mercados futuros são a única base para a Confira de preço do próprio ETF. Como agora há vários Mercados futuros regulamentados para Bitcoin nos EUA, no entanto, é difícil entender a lógica da SEC em afirmar que não há Confira de preço suficiente desses Mercados futuros.

Analisando mais profundamente a comparação, é importante reconhecer que a SEC aprovou ETFs para ouro, prata, platina, petróleo e outras commodities cujo mercado à vista é muito mais opaco do que o mercado de Bitcoin e cujos Mercados também são suscetíveis à manipulação.

Ao contrário do ouro, onde os preços spot são fornecidos vagamente em sites desconectados e as transações acontecem em uma base negociada (quase completamente manual), o preço do Bitcoin é fornecido por muitos Mercados que executam livros de ordens disponíveis eletronicamente que estão sujeitos a vários reguladores. Como resultado, os Mercados spot de Cripto são muito mais transparentes do que os de commodities spot, com muito mais liquidez disponível em spreads mais apertados.

Para colocar isso em contexto, verifiquei vários sites líderes para comprar ou vender moedas ou rodadas de ouro e o spread médio entre compra e venda foi de mais de 4%. É certamente possível que para ordens de tamanho maior os spreads possam ter sido menores, mas parece improvável que tenham sido muito mais apertados. Isso contrasta com um spread bid-offer, incluindo taxas de câmbio de varejo para Bitcoin que são em média bem abaixo de 1%, mesmo para tamanhos de ordens tão grandes quanto 500-1000 Bitcoin (maiores do que uma unidade de criação ou resgate de ETF). Por exemplo, enquanto escrevo isso, o custo por moeda para comprar 500 Bitcoin em bolsas regulamentadas, líquido de taxas (de varejo), é de $ 8.491 (calculado usando o software CoinRoutes), enquanto o custo por moeda para vender 500, líquido das mesmas taxas, é de $ 8.438 (2). Usando nosso mecanismo RealPrice com patente pendente, poderíamos transmitir o preço para resgatar ou criar um ETF de Bitcoin completo em tempo real, o que é um nível de transparência muito além de muitos ativos subjacentes que têm ETFs aprovados.

A terceira falha na análise é que houve muitasalegações de manipulação relacionado a outras commodities que já têm ETFs, então parece que a SEC está mantendo o Bitcoin em um padrão muito mais alto. É particularmente irônico que a SEC tenha citado a possibilidade de manipulação na commodity, considerando o recente caso RICO contra comerciantes de metais preciosos. Devemos reconhecer que sempre há o potencial para manipulação, mas a questão que a SEC deve perguntar é se o Bitcoin está mais sujeito a tal comportamento e se seus Mercados são mais difíceis de vigiar do que outros ativos subjacentes aprovados. Mais uma vez, a resposta é não.

O Bitcoin tem vários Mercados futuros regulamentados nos EUA, dando à CFTC jurisdição semelhante à que eles têm em metais preciosos e, diferentemente dos metais preciosos, os Mercados spot têm dados eletrônicos significativos (e, portanto, auditáveis) sobre compradores e vendedores. Esses Mercados representam uma massa crítica de liquidez transparente e exibida, que deve ser a característica definidora para essa decisão. Isso garante que haveria dados disponíveis para a CFTC utilizar quando houver alegações de manipulação.

Julgamento à parte

Antes de concluir, gostaria de fazer dois outros pontos. Primeiro, não deveria importar se a SEC é cética sobre o Bitcoin, ou se eles estão preocupados que ele vá a zero. A agência não deveria determinar quais investimentos são bons ou ruins, mas sim se as informações disponibilizadas aos investidores, incluindo dados de mercado, são precisas e fornecidas de forma justa.

Segundo, apesar da insistência da SEC de que está protegendo os investidores ao rejeitar essas aplicações, o resultado é prejudicial. Investidores de varejo que querem investir em Bitcoin são direcionados a produtos de fundos que têm prêmios significativos para seu valor patrimonial líquido. Esses prêmios podem, é claro, evaporar e entregar aos investidores perdas maiores do que se tivessem comprado um ETF. Além disso, investidores não sofisticados estão usando uma variedade de plataformas de varejo para comprar Bitcoin que cobram taxas ou spreads significativamente mais altos do que provavelmente seriam oferecidos por meio de um ETF, e apresentam regulamentação de proteção ao investidor mais fraca por uma ampla margem.

Por fim, é importante abordar a alegação da SEC de que Mercados “falsos” ou manipulados fora dos EUA representam um problema para um ETF de Bitcoin . Isso é simplesmente errado. Os Mercados aos quais eles fazem referência podem ser excluídos dos cálculos de liquidez e preço disponíveis. Na verdade, muitas commodities são negociadas a preços diferentes em outras partes do mundo, mas esses preços são ignorados pelos ETFs emitidos nos EUA.

Concluindo, acredito que a SEC, talvez devido ao seu viés contra o ativo em si, esteja indevidamente atrasando a aprovação de um ETF. Considerando a disponibilidade de liquidez em tempo real, totalmente precificada, usando apenas Mercados regulamentados nos EUA, bem como a existência de múltiplos Mercados futuros regulamentados pela CFTC – a hora é agora.

Notas de rodapé

(1) Os Mercados se autodenominam bolsas, mas não são bolsas na definição do termo da SEC.

(2) Usando a Calculadora de custos e níveis de taxas de varejo da CoinRoutes em todas as bolsas que aceitam clientes dos EUA. As bolsas usadas neste exemplo foram Coinbase Pro, Kraken, Bitstamp, itBit, SeedCX, ErisX, Bittrex, Binance.US e Gemini.