Розуміння божевілля оцінки Крипто

Брендан Бернстайн є одним із засновників Tetras Capital Partners, LLC, інвестиційного менеджера, який зосереджується на інвестуванні в криптовалюти та блокчейн-активи.

Інвестори в Криптовалюта не бачать найважливішого фактора будь-яких інвестицій – оцінки.

Просте вимовлення слова «блокчейн» стало гіпнотичною зброєю, яка вводила інвесторів у стан трансу, коли вони вимагали купити за будь-яку ціну.

Чашка чаю від Get Out: Процес введення блокчейн-інвесторів у стан гіпнозу.

Райблоки інвесторів на «затонулому місці».

Це T перший випадок, коли інвестори, що розвиваються, шаленіють. Технологічні інновації зазвичай перетворюють інвесторів на емоційних кошиків. Сьогодні протокол блокчейну з будь-яким фасадом технічної придатності оцінюється восьмизначною цифрою.

Викиньте термін на суму 10 доларів, як-от «DAG» або «інтероперабельність», і ви отримаєте дев’ять цифр.

І ці низькі восьми- чи дев’ятизначні оцінки перетворюються на 10-значні оцінки. Вимийте, прополощіть, повторіть…. Блокчейн-вуду працює.

Інвестори блокчейну використовують jobu для підвищення оцінки протоколу.

Що ж, для людей, які розглядають токени як фішку казино, а не як актив, вартість якого зрештою зійдеться на фундаментальну цінність...

Спойлер: це нічим хорошим T закінчиться.

Крипто «інші»…

Багато інвесторів, ховаючись за псевдонаукою про офіційні документи та банальності на кшталт «децентралізована Технології , що приносить нову еру», вважають, що Крипто «інші». Якщо транзакції збільшаться, вартість протоколу зросте…

Історія говорить нам, що це T може бути так просто.

"Nifty Fifty" 1960-х років, група з 50 акцій, які представляли деякі з найшвидше зростаючих компаній на планеті, куплені незалежно від ціни, уособлює випадок шаленого інвестування в зростання. Мета підходу полягала в тому, щоб визначити компанії з найбільш оптимістичними прогнозами щодо зростання прибутків. Акції, які виділяли списки "найкращих акцій Америки", були Xerox, Kodak, Motorola та Texas-Instruments.

Ці акції були призначені для купівлі та зберігання, а не для продажу. У результаті інвестори знехтували оцінкою. Переважаючий менталітет полягав у тому, що «навіть якщо актив сьогодні дорогий, він переросте в його ціну».

«Тримай!» вони сказали. Отримані співвідношення P/E у 1972 році наведено нижче.

Що ви помітили в іменах вище?

Вражаюче зростання для багатьох раптово припинилося через технологічне старіння та конкуренцію. Коефіцієнт P/E для 50 вибраних акцій впав до 10. До 1975 року Nifty Fifty втратив дві третини своєї вартості.

Нагадувати вам про що-небудь

?

Нещодавно задумані ICO зростають за оцінками в сотні мільйонів, і ті самі венчурні інвестори, які б насміхалися з оцінки в 500 мільйонів доларів у «реальному світі», шикуються в чергу, щоб купити токени без права регресу та без будь-яких поваг до оцінки.

Оцінка є найменш важливим фактором, а не найважливішим. І в результаті є 24 Крипто на ранній стадії з оцінкою понад 1 мільярд доларів, більшість із яких мають лише ONE цінність: спекуляцію.

Якби ви планували купити новий будинок, сподіваємось, ви б запитали, яка його ціна. Але натомість, як і у випадку з житлом до 2008 року, інвесторів у блокчейн спонукали повірити в те, що лише зростання усуває будь-яку потребу в суворій оцінці.

Коли ціна починає відрізнятися від вартості, а зростання за будь-якої ціни стає загальним настроєм ринку, доходи з поправкою на ризик різко падають. Крипто зрештою потрібно буде мати стратегію, крім продажу токена більшому дурню.

Довгостроковий Крипто

Найважливішим фактором успіху чи невдачі інвестицій є співвідношення між ціною, яку ви платите, та вартістю активу. Фундаментально міцний актив може виявитися поганою інвестицією, якщо врахувати надто оптимістичні очікування, і навпаки.

Те, що має тенденцію спричиняти проблеми інвесторам, полягає в тому, що змішування «цікавого активу» з «цікавим за будь-яку ціну». Мене захоплює бачення «світового комп’ютера». Але лише це T означає, що Ethereum є високоочікуваною ціною при оцінці в 100 мільярдів доларів.

Лише об’єктивні переваги є таким же хорошим прогнозом зростання цін, як і прогнози Джеймі Дімона.

Є два основні підходи до інвестування, які вимагають розрізнення: значення та зростання. Цінні інвестори хочуть купити знамениту однодоларову банкноту за 0,80 долара. Інвестори, які розвиваються, прагнуть придбати однодоларову купюру, яка через 10 років може перетворитися на новий фантастичний біотехнологічний препарат або споживчу програму вартістю 5 доларів. Будь-яка стратегія може працювати.

Але незалежно від того, обидві школи інвесторів все ще повинні точно визначити ціну та зрозуміти, що є «низьким» і «високим» для будь-якого даного активу. Якщо актив, який нібито вартує 1 долар, виявляється вартістю 0,25 долара, обидва інвестори переплачують і суттєво знижують прибутки з поправкою на ризик.

Як правило, на ранній стадії інвестування домінують інвестори, що розвиваються, через складність визначення поточних фундаментальних показників.

Через невизначеність майбутнього інвестори, які розвиваються, як-от венчурні капіталісти, зазвичай потребують вищої норми прибутку, щоб компенсувати ризик. За даними CB Insights, лише 0,91 відсотка стартапів досягають початкової стадії вартістю понад 1 мільярд доларів.

Таким чином, початкові оцінки мають бути меншими за 10 мільйонів доларів США (1 мільярд доларів, помножений на 1 відсоток), а прибутки мають бути вищими за 100 разів, щоб ставка була позитивною за такого рівня невдач (100 помножити на .$01 = 1 раз на гроші). (Це невелике спрощення, але корисне для цілей цього аналізу).

Суть полягає в тому, що початкова оцінка має значення та повинна компенсувати вам ризик.

Багато Крипто , безсумнівно, є більш ризикованими – ви торгуєте преференційними правами та регресом інвестування в акціонерний капітал на сумку та токен із неперевіреним механізмом захоплення вартості.

Фактично, згідно з Fortune, 60 відсотків ICO вже провалилися лише через два роки – говорите про те, щоб не втрачати час. Необхідна прибутковість або ставка дисконту має бути вищою, щоб Крипто генерували позитивну очікувану вартість. Враховуючи підвищений ризик, можна подумати, що оцінка Крипто буде нижчою, ніж венчурний капітал на ранній стадії, але натомість вона на порядок вище.

Оскільки оцінки вже обчислюються сотнями мільйонів, інвесторам потрібно переконатися, що ці протоколи зрештою коштуватимуть десятки мільярдів, щоб отримати значний прибуток з поправкою на ризик (10x–50x необхідний прибуток, помножений на сотні мільйонів = мільярди доларів США).

Для тих, хто вже коштує мільярди, виклик явно посилюється. Отримання цінностей у мільярди доларів саме по собі не є проблемою. Але в Крипто це буде стосуватися багатьох активів, тому що єдиний спосіб, за допомогою якого Крипто може коштувати десятки мільярдів доларів, це стане резервним сховищем вартості.

Це, м’яко кажучи, нетривіальне завдання. Дозвольте мені пояснити…

Резервні запаси вартості

Ключем до визначення фундаментальної цінності Крипто є розуміння [1] економічної діяльності — транзакційне використання токена + компонент збереження вартості та [2] швидкість — як часто токен переходить з рук в руки.

Наведена нижче матриця допомагає мені подумати про нарахування вартості за цими двома вимірами за допомогою кількісної теорії грошей – найкращої основи для міркувань про оцінку валюти та токенів сьогодні:

Ця матриця малює картину того, що актив може остаточно коштувати більше 1 мільярда доларів, якщо він знаходиться в нижньому правому квадранті: висока економічна активність і низька швидкість. (10 мільярдів доларів поділено на 10 = 1 мільярд доларів ринкової капіталізації)

Кожен інший квадрант віднесено до світу дев’яти цифр, головним чином через важливість швидкості.

Визнаючи важливість швидкості, було зроблено багато роботи, щоб маніпулювати нею за допомогою відносно складних механізмів. Однак я погоджуюся з Ніком Картером щодо більшості «рішень», які я бачив.

Якщо користувачі не бажають тримати токен, у багатьох випадках неможливо уникнути високої швидкості, яка виникне.

І в довгостроковій перспективі, з розповсюдженням безшовних децентралізованих бірж і атомарних свопів, єдині активи, які, на мою думку, людям буде комфортно тримати значну суму багатства, це ті, які задовольняють властивості збереження вартості.

Таким чином, якщо ви погоджуєтеся з наведеною вище точкою зору, ви можете зробити висновок, що для того, щоб токен мав оцінку понад 1 мільярд доларів, він повинен [1] бути засобом збереження вартості та [2] мати істотно більше ніж 1 мільярд доларів у капіталі через проблему швидкості. Висока вимога для більшості активів у просторі, але вони точно не такі за ціною.

Нижче наведено спрощення наведеної вище матриці з додатковою інформацією:

Якщо ви сьогодні інвестуєте в актив, який оцінюється в сотні мільйонів, для отримання позитивного прибутку з поправкою на ризик вам потрібно, щоб ці мільйони перетворилися на мільярди. Оскільки лише резервні запаси вартості коштуватимуть мільярди, ви неявно ставитеся на те, що актив стане ONE.

Проблема ускладнюється, якщо Крипто уже коштує понад 1 мільярд доларів. Навіть якщо він стане засобом збереження вартості, віддача може бути недостатньою з огляду на високий ризик. Все зводиться до сплаченої початкової оцінки.

Уоррен Баффет, як зазвичай, висловлюється найкраще:

«Для інвестора занадто висока ціна придбання акцій чудової компанії може звести нанівець наслідки наступного десятиліття сприятливого розвитку бізнесу. »





— Воррен Баффет, лист акціонерам 1982 року

Розуміння цих аспектів відкриє вам очі на божевілля Крипто оцінок.

Невелике застереження: цей аналіз T включає токени безпеки, які більше схожі на капітал і, враховуючи регрес, можуть коштувати більше 1 мільярда доларів.

Більшість активів T стануть резервним запасом вартості

Стати накопичувачем цінності не є тривіальним. Найкращий запас вартості повинен забезпечити купівельну спроможність протягом тривалого періоду часу. Давайте розберемо це.

Принаймні, гроші повинні бути насамперед у безпеці. Якщо безпека викликає занепокоєння, високі розумові витрати перешкодять її прийняттю; соціальна масштабованість усувається (важлива причина, чому FDIC була встановлена, наприклад). Запас цінності не може бути вразливим до атак повторів, смарт-контрактів із помилками та подвійних витрат.

І оскільки код обов’язково має помилки, розробка має бути консервативною та віддавати пріоритет лише ключовим функціям. Розвиток має бути повністю меритократичним – помилки не можна допускати.

Надійні гроші та резервний запас вартості також повинні зберігати свою купівельну спроможність. Потрібна сильна передбачуваність пропозиції, яка гарантує власникам, що вони не стануть свідками падіння купівельної спроможності валюти. Він повинен бути дуже міцним, тому не може бути довільно змінений або знецінений централізованою монополією.

У випадку золота, наприклад, довговічність гарантується його фізичними характеристиками та вартістю видобутку.

Вищезазначене в Bitcoin і криптовалютах забезпечує однорангова архітектура та децентралізація. Децентралізація, за визначенням Пола Шторца, є вартість опціону щоб запустити новий повний вузол:

«Вимога запустити весь повний вузол може здатися високою планкою, але висота відповідна. З грошима дії інших людей (підробка) впливають на вас. Єдиний спосіб Для вас , що вам заплатили, — це переконатися, що кожна частина даних відповідає всім правилам, і ви T можете цього зробити, якщо у вас немає всіх даних і всіх правил перед вами. Це повний вузол».

Чим дешевший варіант запустити повний вузол, [1] тим менше користувачам потрібно покладатися на довірених сторін для перевірки того, чи вони отримають гроші, і [2] тим сильніші стримування й противаги проти довільних змін правил у системі. Разом це забезпечує довговічність, стійкість до цензури та мінімізує довіру, що так важливо для збереження функціональних можливостей.

Багато просити. І чому, 99 відсотків токенів ніколи T задовольнять передумовам збереження вартості.

Ви також помітите, що використання як засобу обміну та функціональність dAppp не вказано як обов’язкову умову. Є два діаметрально протилежних компроміси між безпекою та зручністю використання на базовому рівні. Чим більше складності на базовому рівні, тим більша поверхня атаки та вища вартість варіанту запуску повного вузла. Якщо вартість стає непомірно високою, користувачі повинні повністю покладатися на надійну третю сторону для перевірки транзакцій.

Чим більше ми зменшимо P2P-природу блокчейнів, тим «легше буде урядам відрізати їм голови».

Іншими словами, надійність базового рівня є необхідною умовою для резервного накопичення вартості, а транзакції першого рівня та багатство функцій – ні.

Без недовіри блокчейни почнуть діяти дуже схоже на наші статус-кво інститути, і в кінцевому підсумку вони будуть більше схожі на обезголовлений Napster або нашу поточну інфляційну грошову систему, ніж на резервне сховище вартості. Щоб вирвати контроль над грошима з рук централізованих установ і жити, щоб розповісти про це, децентралізація є надзвичайно важливою. Якщо заощаджені гроші можна знищити, немає сенсу це робити.

Робота ONE - залишитися в живих.

Проте люди готові приймати різні ступені довіри. Зрештою, коли власники почнуть заощаджувати запас вартості, з міркувань зручності вони будуть здійснювати транзакції через рішення другого рівня, до яких довіра мінімізована. Але базовий протокол спочатку має закріпитися як безпечний, ненадійний і децентралізований. Тоді і тільки тоді він зможе додати всі цікаві речі поверх. Базовий ланцюг із низькою ентропією дозволяє процвітати сценаріям із вищою ентропією.

Питання, яке варто поставити стосовно кожного Крипто , полягає в тому, чому люди тримають свої статки в будь-якому іншому, ніж у найбільш об’єктивно безпечному, ненадійному та стійкому до цензури активі з найрозумнішою монетарною Політика.

Ethereum як засіб збереження вартості

Аналіз Ethereum є корисним практичним прикладом, оскільки він знаходиться на межі між чистим корисним токеном і накопиченням вартості.

Можна виправдати поточну ціну Ethereum як занижену або завищену – і все зводиться до того, чи стане він резервним запасом вартості. Незважаючи на те, що CORE цінність Ethereum не полягає в тому, щоб бути «цифровим золотом», він фактично повинен ONE стати, щоб отримати високий прибуток з поправкою на ризик.

Та ж проблема стосується Bitcoin Cash та багатьох інших активів. Як це за іронію?

Перший аналіз, наведений нижче, передбачає прибутковість Ethereum у випадку, якщо він T стане резервним сховищем вартості, використовуючи кількісну теорію грошей.

Невелике застереження: економічна діяльність також має охоплювати платежі Міністерства економіки. Для простоти цього аналізу це має відображати сама величина зростання активності.

Навіть при 1000-кратному збільшенні економічної активності з $350 мільйонів до $350 мільярдів у 2018–2021 роках, ціна токена фактично зменшується на 90 відсотків. Оскільки ціна у 8,5 разів завищена на основі фактичної поточної ринкової капіталізації сьогодні, зростання використання не врятує інвестора від високої сплаченої ціни.

Оскільки спекуляційна премія скорочується та швидкість зростає, ціна знизиться до рівноважного значення на частку загальної економічної діяльності.

(Незважаючи на наведену вище точність, кількісну теорію грошей найкраще розглядати як основу для розуміння того, які токени накопичуватимуть вартість, а не як точний механізм оцінки.)

З іншого боку, якщо Ethereum стає резервним сховищем вартості, оцінка є відносно переконливішою. Часто цитованим COMP запасу вартості є золото з ринковою капіталізацією ~7 трильйонів доларів. Питання в тому, яка ймовірність того, що це станеться? Надзвичайно низька, як на мене.

На сьогоднішній день Ethereum має три основні варіанти використання, жоден з яких не підкріплює аргумент про збереження цінності: (1) платформа краудфандингу, (2) платформа для Крипто кошенят / цифрових предметів колекціонування та (3) платформа для хакерів, щоб зламати один одного.

Складність базового блокчейну суттєво зменшує потенційне використання ефіріуму як засобу збереження вартості. Багатий статус збільшує поверхню атаки. І якщо «світовий комп’ютер» справді працює, повний вузол фактично є еквівалентом запуску всіх комп’ютерних операцій у світі на ONE сервері. Уявіть собі, що вам потрібно перевіряти кожну поїздку Uber, транзакцію Dropbox і покерну руку на вашому комп’ютері, щоб переконатися, що поточний стан точний.

Dapps ще навіть T запущені, а вартість роботи повного вузла Ethereum різко зростає. Якщо Ethereum суттєво не змінить свою архітектуру, користувачі врешті-решт будуть змушені покладатися на довірених третіх сторін замість того, щоб запускати повний вузол самостійно, і ми, на жаль, дуже добре знаємо, що «довірені треті сторони є дірками в безпеці». Для певних випадків використання це може не бути проблемою, але для резервного накопичення вартості це абсолютно неприйнятно.

Віталік допомагає прояснити цей конфлікт між зберіганням вартості та використанням засобу обміну:

«У випадку чистих криптовалют, таких як Bitcoin, використання запасу вартості («ходлінг») і використання засобу обміну («купівля кави»), природно, конфліктують, оскільки запас цінності цінує безпеку набагато більше, ніж сценарій використання засобу обміну, який більше цінує зручність використання. З Ethereum конфлікт гірший, оскільки багато людей використовують Ethereum з причин, не мають нічого спільного з ефіром (див.: cryptokitties)."

На цьому історія T закінчується: уразливість і безпека активів, які зберігаються на основі повного протоколу Тьюринга, багата функціональність базового блокчейну та висока політична централізація також применшують тези про збереження вартості. І відсутність ясності навколо монетарної Політика є абсолютним порушником угоди.

Якщо користувачі не впевнені, що [1] їх купівельна спроможність T буде довільно знижена в майбутньому, і [2] їхні кошти захищені від помилкового коду та цензури, заощадження та ліквідність будуть придушені.

Зважаючи на це, я T хочу вдавати, що інвестиційний світ є двійковим. Ключовим є застосування ймовірності до кожного потенційного результату та визначення очікуваної вартості різних можливостей. За правильної ціни малоймовірна ставка може мати позитивне очікуване значення. Проблема в тому, що ціни більше не компенсують вам ризик.

Оцінки неминуче проявлятимуть свою серйозність

У цьому есе не стверджується, що Крипто без резервного накопичення вартості завжди будуть поганими довгостроковими інвестиціями з поправкою на ризик. Але це так і сьогодні, тому що вартість більшості перевищує 100 мільйонів доларів. Крипто на ранніх стадіях оцінюються як успіхи на пізніх стадіях. Єдиний спосіб вийти за межі оцінок — стати резервним сховищем вартості.

Коли оцінка активів впаде на пару порядків після того, як інвестори неминуче відновлять свою чутливість, рівняння буде зовсім іншим.

Але тим часом навігація в цьому Криптовалюта середовищі вимагатиме фундаментальної зміни перспективи. Враховуючи те, на якому рівні сьогодні оцінки, лише використання та об’єктивні переваги не є провісниками успіху.

Протоколи, які генерують довгострокову віддачу, не обов’язково можуть бути протоколами з найкращими командами та найвищими шансами на впровадження транзакцій, натомість це ті, які потенційно можуть стати засобом збереження вартості, де сплачена ціна компенсує вам ймовірність того, що це станеться.

Відмова від відповідальності: Коментарі, погляди, думки та будь-які прогнози майбутніх Заходи відображають Погляди цитованого автора чи доповідача, не обов’язково відображають погляди Tetras Capital Partners, LLC («Tetras») або інших професіоналів Tetras, не є гарантією майбутніх Заходи, доходів або результатів і не призначені для надання порад щодо фінансового планування чи інвестицій.

Гроші і Калькулятор через Shutterstock