El año en que los rendimientos de las Cripto se dispararon

¿Recuerdas los días felices del verano de DeFi? Bitcoin estaba en pleno auge, el arbitraje de Grayscale estaba abierto, el comercio de base apenas comenzaba, las tasas de interés de las Finanzas tradicionales (TradFi) se estaban desplomando y el público en general comenzó a darse cuenta de que un 10% totalmente líquido en monedas estables parecía bastante bueno en comparación con el 0% ofrecido en sus cuentas de ahorro. Tal vez no pudiéramos señalar exactamente qué era "alfa" en ese diferencial, pero números como ese nos permitieron un margen de maniobra considerable para decidir que "esta es una mejor manera".

Alex McDougall es presidente y director ejecutivo de Stablecorp Inc. Este artículo es parte de Cripto 2023 de CoinDesk.

En esos primeros días, las Finanzas descentralizadas (DeFi) y las Finanzas centralizadas (CeFi) estaban produciendo tasas similares y nunca había habido un incumplimiento en la industria porque todos los préstamos estaban sobrecolateralizados y había un valor económico real en publicar Bitcoin (BTC) como garantía y tomar prestados stablecoins o fiat. La liquidez también estaba bien emparejada porque todos los préstamos eran de "plazo abierto" y cualquier solicitud de reembolso podía ser atendida con liquidez disponible o con la devolución de los préstamos. Escribí un Artículo de revisión del añopara esta misma serie de diciembre de 2020 que aún mantengo, principalmente describiendo por qué la industria funcionó en función de la dinámica mencionada anteriormente.

El panorama actual es un páramo humeante de sueños destrozados, confianza destrozada y rendimientos casi nulos. ¿Qué ocurrió? ¿Fue real algo de lo ocurrido? Y lo más importante, ¿qué será lo próximo?

Dediquemos el mínimo tiempo posible a lo que sucedió porque, honestamente, es relativamente simple y los malos actores y los detalles serán ampliamente documentados en los casos judiciales durante las próximas décadas. La versión (criminalmente) corta:

• Las oportunidades de arbitraje se agotaron. Los fondos cotizados en bolsa (ETF) al contado salieron a la venta en Canadá y provocaron que todos los fondos cerrados se negociaran con descuento, lo que eliminó el comercio de Grayscale y expuso algunas grietas en los modelos de "préstamo" en ciertas plataformas. El comercio de base está aproximadamente correlacionado con BTC y es más amplio cuando los precios suben, por lo que el cambio de precio en mayo de 2021 hizo que el comercio de base comenzara a cerrarse al alza. Se abrió y cerró durante el resto de 2021, pero a principios de 2022, con el rendimiento de la base de un solo dígito bajo, las fuentes fáciles de rendimiento habían desaparecido. [Grayscale es una empresa hermana de CoinDesk .]
• En este punto, los rendimientos de DeFi cayeron precipitadamente y se han mantenido NEAR del 1%-3% en monedas estables desde entonces en las plataformas más grandes, incluidas Compound y Aave. Sin embargo, los rendimientos de CeFi se mantuvieron en los dígitos altos de un solo dígito (¡bandera roja número 1!) a medida que las plataformas CeFi comenzaron lentamente a erosionar los estándares de préstamo/implementación para ascender en la curva de riesgo y KEEP los rendimientos altos. Esto tomó la forma de menor calidad crediticia, menor colateralización, implementación directa en operaciones de arbitraje, agricultura de rendimiento o proyectos no probados como Anchor, bloqueo de activos por un plazo o, en el peor de los casos, fraude directo.
• En definitiva, no puedes esconderte en DeFi, pero sí en CeFi, y eso es lo que pasó al final. Cuando las oportunidades de arbitraje se agotaron, los rendimientos de DeFi cayeron algorítmicamente y los activos bajo gestión (AUM) también lo hicieron, mientras que los rendimientos de CeFi se mantuvieron artificialmente altos y los AUM se acumularon hasta que no lo hicieron y todo terminó en lágrimas. Hay un punto más importante que señalar aquí sobre cómo las plataformas DeFi no son máquinas de maximizar el valor para los accionistas y las plataformas CeFi sí lo son, pero lo guardaré para otro artículo.

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Los fundamentos del crédito son importantes

En el terreno de los activos digitales, hay muy pocas cosas que sean realmente “nuevas”. La mayoría de los modelos de préstamo que se “crearon” o popularizaron a través del auge de las DeFi son, en realidad, versiones más públicas de modelos que normalmente se ejecutan en las profundidades de instituciones financieras gigantescas, siendo el préstamo de valores el principal de ONE.

Sin embargo, en el afán de prescindir de los vínculos con Tradfi, los fundamentos del funcionamiento de esos modelos (emparejamiento de activos y pasivos, correlación y riesgo de contagio, modelos de colateralización y modelos de suscripción robustos) quedaron en el camino. Si bien la Tecnología blockchain hace que el funcionamiento de estos fondos y modelos sea mucho más transparente, efectivo y eficiente (ya sea CeFi o DeFi), no se trata de plataformas Tecnología . Son motores de negociación de riesgos financieros, y no se puede olvidar la parte Finanzas de DeFi.

Los fundamentos de DeFi, como la transparencia, son imprescindibles

La confianza se ha hecho añicos en el espacio de los rendimientos digitales. Las plataformas que han sufrido quiebras o han cortado la liquidez probablemente nunca se recuperen, y esto dejará una impresión muy duradera en quienes busquen reincorporarse a este espacio. El modelo de “te pago el 12 % y no me haces preguntas” ha desaparecido por ahora (aunque nunca digas nunca...). El primer paso para crear nuevos modelos es una mejora de la transparencia en función de los pasos. Siempre ha sido sorprendente lo opacas que han sido las plataformas de préstamos en una industria tan transparente y “on-chain” como la blockchain. Afortunadamente, debido a esa misma naturaleza transparente de la blockchain, se puede obtener BIT conocimiento sobre los libros de préstamos, los volúmenes y la liquidez desde la perspectiva de un extraño, simplemente monitoreando los flujos on-chain desde billeteras conocidas.

En el futuro, las empresas que operan exclusivamente con CeFi se verán sometidas a una gran presión para que revelen más información sobre sus carteras de préstamos y sus estrategias de utilización de activos. También se hará un mayor uso de herramientas de análisis en cadena para impulsar esa transparencia cuando no sea posible.

También ha surgido un modelo completamente nuevo en torno a este deseo de transparencia, conocido coloquialmente como “CeDeFi”, que se refiere a préstamos de estilo CeFi que utilizan rieles DeFi. Con este tipo de plataforma, tienes (en su mayoría) el mismo nivel de transparencia que una plataforma DeFi (es decir, puedes ver la cartera de préstamos completa en tiempo real, incluidos los prestatarios nombrados), así como cualquier garantía publicada y algunas puntuaciones de riesgo resumidas sobre los prestatarios. Los prestatarios están suscritos por “delegados del fondo común”: terceros que hacen la diligencia debida y también apuestan capital de “primera pérdida” en el fondo común para alinear los incentivos.

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La suscripción se prepara para su momento de MON

Una evolución crítica en este espacio ha sido la bifurcación de dos escuelas de pensamiento y acción en torno a las garantías. Las garantías, particularmente en DeFi, siempre se han utilizado como un truco o un reemplazo de la suscripción. No es necesario suscribir a un prestatario en Compound si está depositando el 150% de ether (ETH) que se liquidará al 120%. Sin embargo, al mismo tiempo, se reconoció constantemente que las garantías eran ineficientes y excluyentes por naturaleza. Para participar en DeFi, era necesario tener ya activos para depositar como garantía, y con la sobrecolateralización, por definición, se están sacando activos de circulación.

Antes de la crisis, las mesas de préstamos verdaderamente institucionales ya contaban con procesos de suscripción de préstamos bastante sofisticados para sus contrapartes, y quienes los seguían generalmente se mantenían al margen de las noticias. Ahora, con el aumento de la transparencia, las prácticas de suscripción de préstamos están saliendo a la luz como nunca antes, y con el aumento de los datos sobre impagos, se está haciendo posible poner a prueba estos modelos y comenzar a generar legitimidad.

Están surgiendo nuevas estructuras que ayudarán a gestionar el riesgo de cola

Han surgido otras estructuras novedosas antes y después de la crisis para ayudar a gestionar los riesgos de cola asociados a este tipo de exposición relativamente nueva.

El primero es el seguro DeFi, como Nexus o Unslashed. En efecto, el seguro DeFi actúa de forma similar a cualquier otra Regulación de seguros en la que se produce un evento y usted puede presentar una reclamación de indemnización. Excepto que, en lugar de que una compañía de seguros suscriba y le venda la Regulación, se trata de un fondo de seguros al que usted le compra el seguro y los proveedores del capital son otros participantes de la plataforma. Si usted pone capital en un fondo y este se compra como seguro en la otra parte, no puede retirar su capital hasta que alguien más ponga nuevo capital o se cancele una Regulación de seguro. De esta forma, todas las pólizas están siempre completamente reservadas con activos. Estas plataformas son nuevas y ciertamente no son Lloyd's of London, pero funcionan. Con el Desvinculación del USTActualmente existen innumerables estudios de casos de usuarios que cubren sus riesgos a través de estas pólizas de seguro.

La segunda es la estructura de tramos, como la empleada en Idle Finanzas. Idle emplea una metodología en la que toma la exposición a los fondos subyacentes de generación de rendimiento CeFi y DeFi (y fondos CeDeFi) y divide la exposición entre un tramo junior y uno senior que tienen precios diferentes. La idea es que, en un escenario de pérdida, el tramo junior se consume primero antes de que las pérdidas se transfieran al tramo senior. Hasta cierto punto, este tipo de tramos cumple la misma función que la garantía, ya que existe un sistema de respaldo de activos comprometidos con el tramo senior que se consume primero.

Existen formas de optimizar los rendimientos que añaden un riesgo limitado

Cuando todo es transparente y está escrito en código, las plataformas se vuelven infinitamente "componibles" y es posible construir capas de optimización o capas de incentivos adicionales sobre otras plataformas. Morpho Labs es un gran ejemplo de esto. Toma el motor CORE de plataformas como Compound o Aave y mejora el motor de emparejamiento para convertirlo en una red P2P que aumenta los rendimientos y reduce los costos de los préstamos simplemente mejorando la Tecnología en lugar de aumentar las curvas de riesgo o duración.

Los rieles DeFi sobre los rendimientos de TradFi son una parte importante de la cartera de rendimiento moderna

Por último, es fundamental examinar la realidad actual y crear modelos de resiliencia. Los rendimientos de las transacciones financieras tradicionales son ahora rutinariamente más altos que los disponibles en el espacio de rendimiento digital impulsado por el arbitraje. Es probable que esto no siempre sea así, pero puede que lo sea durante algún tiempo. Por lo tanto, derribar esas barreras entre las estructuras capaces de acceder a los rendimientos impulsados ​​por el arbitraje y las que acceden a los rendimientos de las transacciones financieras tradicionales, en particular los rendimientos de tipo "libre de riesgo", se convierte en una fuente de ventaja extremadamente valiosa para la próxima generación de productos de rendimiento de activos digitales.

Establecer un nivel mínimo de riesgo y rendimiento con el mercado TradFi y buscar de manera oportunista mejorar ese rendimiento con soluciones de rendimiento digital componibles, optimizadas, suscritas, adecuadamente garantizadas, aseguradas y transparentes es lo que impulsará esta próxima generación de plataformas de rendimiento.

Por último, llevará tiempo reconstruirlo, pero no abandonen el espacio de rendimiento. Habrá más arbitraje, ha habido un progreso exponencial de la infraestructura, hay cada vez más datos para entrenar modelos de riesgo adecuados y hay cada vez más formas innovadoras de gestionar los riesgos únicos y de cola inherentes al espacio. La primera entrada terminó con una bola rápida en la espinilla, pero las Cripto han sobrevivido a una devastación total antes y la industria del rendimiento se reconstruirá a sí misma más rápido, de manera más eficiente y más componible que antes.