L'année où les rendements des Crypto monnaies ont explosé

Vous souvenez-vous des beaux jours de l’été de la DeFi ? Le Bitcoin était en plein essor, le trading d’arbitrage Grayscale était grand ouvert, le trading de base commençait tout juste à démarrer, les taux d’intérêt de la Finance traditionnelle (TradFi) s’effondraient et le grand public commençait à se rendre compte qu’un taux de 10 % entièrement liquide sur les stablecoins semblait plutôt intéressant par rapport aux 0 % offerts sur leurs comptes d’épargne. Nous ne pouvions peut-être T indiquer exactement ce qui constituait « l’alpha » dans cet écart, mais des chiffres comme ceux-là nous ont laissé une certaine marge de manœuvre pour décider que « c’est une meilleure solution ».

Alex McDougall est président et directeur général de Stablecorp Inc. Cet article fait partie de Crypto 2023 de CoinDesk.

À cette époque, la Finance décentralisée (DeFi) et la Finance centralisée (CeFi) rapportaient des taux similaires et il n’y avait jamais eu de défaut dans le secteur car tous les prêts étaient largement sur-collatéralisés et il y avait une réelle valeur économique à déposer des Bitcoin (BTC) comme garantie et à emprunter des écuries ou des monnaies fiduciaires. La liquidité était également bien équilibrée car tous les prêts étaient « à terme ouvert » et toute demande de rachat pouvait être satisfaite par la liquidité disponible ou par le rappel des prêts. J’ai écrit un article sur le bilan de l'annéepour cette même série de décembre 2020 que je maintiens toujours, expliquant principalement pourquoi l'industrie a fonctionné sur la base de la dynamique ci-dessus.

Coup d’envoi du désert fumant d’aujourd’hui, fait de rêves brisés, de confiance brisée et de rendements proches de zéro. Que s’est-il passé ? Est-ce que tout cela était réel ? Et surtout, quelle est la suite ?

Passons le moins de temps possible sur ce qui s’est passé car, honnêtement, c’est relativement simple, et les mauvais acteurs et les détails seront largement documentés dans les affaires judiciaires pendant des décennies à venir. La version (criminellement) courte :

• Les opportunités d’arbitrage se sont taries. Les fonds négociés en bourse (ETF) au comptant sont apparus au Canada et ont provoqué la négociation à prix réduit de tous les fonds fermés, anéantissant le trading Grayscale et exposant certaines fissures dans les modèles de « prêt » de certaines plateformes. Le trading de base est à peu près corrélé au BTC et est plus large lorsque les prix augmentent, de sorte que le retournement de prix en mai 2021 a provoqué la fermeture du trading de base. Il a ouvert et fermé pendant le reste de 2021, mais au début de 2022, avec un rendement de base à un seul chiffre, les sources faciles de rendement ont disparu. [Grayscale est une société sœur de CoinDesk .]
• À ce stade, les rendements de la DeFi ont chuté de manière vertigineuse et sont restés depuis lors NEAR de 1 à 3 % sur les stablecoins sur les plus grandes plateformes, notamment Compound et Aave. Cependant, les rendements de la CeFi sont restés dans la tranche supérieure des chiffres (le drapeau rouge numéro 1 !) alors que les plateformes CeFi ont lentement commencé à éroder les normes de prêt/déploiement pour remonter la courbe de risque afin de KEEP les rendements élevés. Cela a pris la forme d'une qualité de crédit inférieure, d'une moindre collatéralisation, d'un déploiement direct dans des transactions d'arbitrage, d'une agriculture de rendement ou de projets non éprouvés comme Anchor, d'un blocage des actifs à terme ou, dans le pire des cas, d'une fraude pure et simple.
• En fin de compte, on ne peut T se cacher dans la DeFi, mais on peut le faire dans la CeFi, et c'est ce qui s'est passé à la fin. Lorsque les opportunités d'arbitrage se sont taries, les rendements de la DeFi ont chuté de manière algorithmique et les actifs sous gestion (AUM) ont également chuté, tandis que les rendements de la CeFi sont restés artificiellement élevés et les AUM ont grimpé jusqu'à ce qu'ils ne le fassent T et que tout cela se termine en larmes. Il y a un point plus important à souligner ici sur le fait que les plateformes DeFi ne sont T des machines à maximiser la valeur actionnariale et que les plateformes CeFi le sont, mais je garderai cela pour un autre article.

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Les fondamentaux du crédit sont importants

Il n’y a que très peu de choses qui soient réellement « nouvelles » dans le domaine du rendement des actifs numériques. La plupart des modèles de prêt qui ont été « créés » ou popularisés grâce à l’essor de la DeFi ne sont en fait que des versions plus publiques de modèles généralement exécutés au sein des plus grandes institutions financières – le prêt de titres étant le ONE.

Cependant, dans le souci de se débarrasser des liens avec Tradfi, les fondamentaux du fonctionnement de ces modèles – adéquation actif-passif, risque de corrélation et de contagion, modèles de garantie et modèles de souscription robustes – ont été laissés de côté. Si la Technologies blockchain rend le fonctionnement de ces pools et modèles beaucoup plus transparent, efficace et efficient (qu’il s’agisse de CeFi ou de DeFi), il ne s’agit pas de plateformes Technologies . Ce sont des moteurs de négociation de risques financiers, et la partie Finance de la DeFi ne peut être oubliée.

Les fondamentaux de la DeFi comme la transparence sont indispensables

La confiance a été brisée dans le domaine du rendement numérique. Les plateformes qui ont fait faillite ou ont coupé leurs liquidités ne s’en remettront probablement jamais, et cela laissera une impression très durable sur ceux qui cherchent à se redéployer dans cet espace. Le modèle « je vous paie 12 % et vous ne posez T de questions » a disparu pour l’instant (mais il ne faut jamais dire jamais…). La première étape de la création de nouveaux modèles est une amélioration progressive de la transparence. Il a toujours été choquant de constater à quel point les plateformes de prêt ont été opaques dans un secteur aussi transparent et « on-chain » que la blockchain. Heureusement, en raison de cette même nature transparente de la blockchain, de BIT connaissances peuvent être acquises sur les portefeuilles de prêts, les volumes et la liquidité d’un point de vue extérieur, simplement en surveillant les flux on-chain à partir de portefeuilles connus.

À l’avenir, les entreprises purement CeFi seront soumises à une pression considérable pour divulguer davantage d’informations sur leurs portefeuilles de prêts et leurs stratégies de déploiement d’actifs. Il y aura également une utilisation accrue des outils d’analyse en chaîne pour renforcer cette transparence là où elle n’est pas disponible.

Il existe également un tout nouveau modèle qui a vu le jour autour de ce désir de transparence, connu familièrement sous le nom de « CeDeFi », qui fait référence aux prêts de style CeFi utilisant des rails DeFi. Avec ce type de plateforme, vous avez (en grande partie) le même niveau de transparence qu’une plateforme DeFi (c’est-à-dire que vous pouvez voir l’intégralité du portefeuille de prêts en temps réel, y compris les emprunteurs nommés), ainsi que toutes les garanties déposées et certains scores de risque récapitulatifs sur les emprunteurs. Les emprunteurs sont souscrits par des « délégués du pool » – des tiers qui effectuent la diligence raisonnable et investissent également du capital « de première perte » dans le pool pour aligner les incitations.

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La souscription se prépare à son heure de THU

Une évolution critique dans cet espace a été la bifurcation de deux écoles de pensée et d'action autour des garanties. Les garanties, en particulier dans la DeFi, ont toujours été utilisées comme un hack ou un remplacement de la souscription. Vous n'avez T besoin de souscrire un emprunteur sur Compound s'il dépose 150 % d'éther (ETH) qui sera liquidé à 120 %. Cependant, dans le même temps, il a été constamment reconnu que les garanties étaient inefficaces et exclusives par nature. Pour participer à la DeFi, vous deviez déjà disposer d'actifs à déposer en garantie, et avec la surcollatéralisation, vous retirez par définition des actifs de la circulation.

Avant la crise, les bureaux de crédit véritablement institutionnels disposaient déjà de processus de souscription très sophistiqués pour leurs contreparties, et ceux qui les suivaient restaient généralement à l’écart des médias. Aujourd’hui, grâce à la volonté accrue de transparence, les pratiques de souscription sont mises en lumière comme jamais auparavant, et grâce à l’augmentation des données sur les défauts de paiement, il devient possible de tester ces modèles et de commencer à renforcer leur légitimité.

De nouvelles structures sont mises en ligne pour aider à gérer les risques extrêmes

D’autres structures innovantes ont vu le jour avant et après la crise pour aider à gérer les risques extrêmes associés à ce type d’exposition relativement nouvelle.

La première est l'assurance DeFi comme Nexus ou Unslashed. En effet, l'assurance DeFi agit de la même manière que toute autre Juridique d'assurance lorsqu'un événement se produit et que vous êtes en mesure de déposer une demande d'indemnisation. Sauf qu'au lieu d'une compagnie d'assurance qui souscrit et vous vend la Juridique, c'est un pool d'assurance auprès duquel vous achetez une assurance et les fournisseurs de capitaux sont d'autres participants sur la plateforme. Si vous mettez du capital dans un pool et qu'il est racheté en tant qu'assurance de l'autre côté, vous ne pouvez pas retirer votre capital jusqu'à ce que quelqu'un d'autre y mette du nouveau capital ou qu'une Juridique d'assurance soit annulée. De cette façon, toutes les polices sont toujours entièrement réservées avec des actifs. Ces plateformes sont nouvelles et elles ne sont certainement pas Lloyd's of London, mais elles fonctionnent. Avec le Dépenance de USTil existe aujourd’hui une multitude d’études de cas d’utilisateurs couvrant leurs risques grâce à ces polices d’assurance.

La deuxième est une structure de type « tranching » comme celle utilisée sur Idle Finance. Idle utilise une méthodologie dans laquelle elle prend l’exposition aux pools sous-jacents de génération de rendement CeFi et DeFi (et aux pools CeDeFi) et répartit l’exposition entre une tranche junior et une tranche senior dont le prix est différent. L’idée est que dans un scénario de perte, la tranche junior est absorbée en premier avant que les pertes ne soient répercutées sur la tranche senior. Dans une certaine mesure, ce type de tranching joue le même rôle que la garantie dans la mesure où il existe un système de soutien d’actifs gagés sur la tranche senior qui est absorbée en premier.

Il existe des moyens d’optimiser les rendements qui ajoutent un risque limité

Lorsque tout est transparent et écrit en code, les plateformes deviennent infiniment « composables » et il devient possible de construire des couches d’optimisation ou des couches d’incitation supplémentaires sur d’autres plateformes. Morpho Labs en est un excellent exemple. Il reprend le moteur de CORE de plateformes comme Compound ou Aave et améliore le moteur de mise en correspondance pour le transformer en un réseau P2P qui augmente les rendements et diminue les coûts d’emprunt simplement en améliorant la Technologies au lieu d’augmenter les courbes de risque ou de durée.

Les rails DeFi sur les rendements TradFi sont une partie importante du portefeuille de rendement moderne

Enfin, il est essentiel d’examiner la réalité actuelle et de créer des modèles de résilience. Les rendements des actifs financiers traditionnels sont désormais systématiquement plus élevés que ceux disponibles dans l’espace des rendements numériques basés sur l’arbitrage. Ce ne sera probablement T toujours le cas, mais cela pourrait l’être pendant un certain temps. Ainsi, briser ces barrières entre les structures capables d’accéder aux rendements basés sur l’arbitrage et celles qui accèdent aux rendements des actifs financiers traditionnels, en particulier les rendements de type « sans risque », devient une source d’avantages extrêmement précieuse pour la prochaine génération de produits de rendement des actifs numériques.

La définition d'un plancher de risque et de rendement avec le marché TradFi et la recherche opportuniste d'amélioration de ce rendement avec des solutions de rendement numériques composables, optimisées, souscrites, correctement garanties, assurées et transparentes sont ce qui lancera cette prochaine génération de plateformes de rendement.

Enfin, il faudra du temps pour reconstruire, mais T le secteur du rendement. Il y aura plus d'arbitrage, il y a eu des progrès exponentiels en matière d'infrastructures, il y a de plus en plus de données pour former des modèles de risque appropriés et il existe de plus en plus de moyens innovants pour gérer les risques uniques et extrêmes inhérents à l'espace. La première manche s'est terminée par une balle rapide dans le tibia, mais la Crypto a survécu à une dévastation totale auparavant et le secteur du rendement se reconstruira plus rapidement, plus efficacement et de manière plus composable qu'auparavant.