La sentencia de Telegram cierra otra puerta a las ventas de tokens que cumplen con la ley

Josh Lawler es socio deZuber Lawler, que se centra en fusiones y adquisiciones, derecho de valores y transacciones de Tecnología .

Todos jugábamos al juego del "Teléfono" de niños. El primer niño le susurra algo al siguiente, quien le susurra al siguiente, y así sucesivamente hasta que el último dice lo que oyó susurrar a todos. Como era de esperar, esa última iteración es significativamente diferente del mensaje original. El teléfono es divertido de niño, pero no se traduce bien a la interpretación judicial. Al fallar en contra... Telegram y sus planes para lanzar la Criptomonedas GramEl Tribunal de Distrito de los Estados Unidos del Distrito Sur de Nueva York hilvanó conceptos dispares de la legislación sobre valores para llegar a una conclusión confusa e incorrecta que podría desmantelar aún más el desarrollo de proyectos de blockchain en los Estados Unidos.

Telegram opera una aplicación de mensajería extremadamente popular (con más de 300 millones de usuarios). En 2017, Telegram buscó aprovechar la popularidad de su aplicación de mensajería mediante la creación de la "Red Abierta de Telegram" ("TON"), una plataforma basada en blockchain que soporta un token (un "gram") para facilitar el comercio dentro de la aplicación. Telegram realizó entonces un... colocación privada típica 506(c) Para financiar el proyecto TON . Se vendieron contratos a plazo para la entrega de gramos a 175 «Inversores Acreditados» (los «Compradores Iniciales») una vez que el TON estuviera lo suficientemente operativo como para permitir su uso. Esto constituyó una oferta de valores.

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Más de un año después, Telegram intentó cumplir con sus obligaciones entregando los gramos. La Comisión de Bolsa y Valores (SEC) intentó prohibir la distribución de los gramos como una oferta pública de valores no registrada. Telegram no estuvo de acuerdo.

El tribunal falló a favor de la SEC. Implícitamente, también falló en contra de todos los proyectos de blockchain financiados mediante contratos a plazo para la entrega de tokens (una cantidad considerable). Si se aprueba la apelación, el fallo elimina la venta privada de tokens como método de financiación de un proyecto público de blockchain, lo que obstaculiza aún más la innovación en Estados Unidos en este ámbito crucial.

Una historia de dos doctrinas

En resumen, la Ley de Valores de 1933 prohíbe a un emisor de valores realizar una venta pública de valores no registrada. Menos conocida en la criptoesfera, la ley también prohíbe a una persona que compra valores de un emisor con la intención de revenderlos (un "suscriptor") realizar una venta pública no registrada. Finalmente, si un emisor vende valores a un suscriptor, tanto el emisor como el suscriptor violan la ley cuando el suscriptor ofrece públicamente esos valores a terceros.

Por implicación, también falló en contra de todo proyecto de blockchain financiado a través de contratos a futuro para entregar tokens.

Que un gramo sea un valor depende de si es un contrato de inversión. Según el ahora infame...Prueba de HoweyUn “contrato de inversión” es “un contrato [...] mediante el cual una persona invierte [...] en una empresa común y se le induce a esperar beneficios [...] de los esfuerzos de [...] un tercero”. El análisis se centra en la “expectativa” del comprador y es único en la regulación de valores al ser una prueba subjetiva. En este caso, el tribunal sopesó cuidadosamente la intención subjetiva de los Compradores Iniciales, pero no de los terceros a quienes los Compradores Iniciales venderían (de no estar obligados) los gramos tras la entrega por Telegrama. Hacerlo sería imposible; aún no existen.

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Los gramos tienen un caso de uso (al menos el fallo del tribunal no cita ninguna evidencia en contrario). El comprador podría usar un gramo para su propósito previsto en un protocolo de cadena de bloques que se lanzaría antes de la distribución de gramos. Es totalmente erróneo que el tribunal realice el análisis de Howey basándose únicamente en el contrato a plazo y luego extrapole su resultado a los gramos. De hecho, la orientación hasta este punto se centra fuertemente en si en el momento de la venta un activo digital se puede utilizar en un protocolo en vivo. Es por eso que Telegram estructuró su venta de contratos a plazo y gramos como lo hizo.

Barrera a las cadenas de bloques públicas

La sentencia obstaculiza la funcionalidad de la cadena de bloques. Esta funcionalidad depende de los esfuerzos de una multitud de actores, incentivados a ser confiables. El incentivo suele ser tokens con valor. Los participantes no valorarían estos tokens a menos que puedan (a) usarlos para su propósito previsto o (b) convertirlos en moneda fiduciaria. Es inseparable de los tokens su característica de tener valor convertible a moneda fiduciaria. Además, la validez y la utilidad de un protocolo descentralizado requieren una amplia distribución de tokens. Por consiguiente, el desarrollador de un sistema de cadena de bloques debe distribuir dichos tokens ampliamente.

Si cada token de valor es un "valor", la distribución de tokens se vuelve extremadamente difícil. Hasta la sentencia de Telegram, un proyecto vendía inicialmente sus tokens en una oferta privada o internacional que cumplía con la ley de valores. Los compradores luego permanecían durante el período de tenencia exigido por la Ley de 1933. Posteriormente, dichos compradores podían revender los tokens, a menudo mediante su inclusión en una bolsa.

Ver también:Sentencia del Tribunal de Apelaciones de Telegram que prohíbe la distribución de tokens Gram

Al decidir que un comprador inicial en una transacción privada será un "suscriptor", independientemente de si mantiene los tokens durante el período de tenencia previamente suficiente, el tribunal excluye el último método significativo que cumple con la ley de valores para distribuir ampliamente los tokens (es decir, en ausencia de la presentación de una declaración de registro o una circular de oferta ante la SEC, un proceso muy costoso y que consume mucho tiempo).

Es el caso de uso, estúpido.

El gramo es simplemente código de software. La gente compra y vende software en una multitud de contextos, pocos de los cuales son ventas de valores.

La designación "código de software" cubre una amplia gama de artículos con una amplia gama de usos. Considere que gran parte de la industria del software opera a través de la venta de software a un revendedor de valor agregado ("VAR"). El VAR revende el software a un usuario final para obtener ganancias. ¿Suena familiar? ¿El software es un valor? La prueba de Howey dice que sí. ¿Es el VAR un suscriptor? El fallo encontraría que lo es.

Dejando de lado la prueba de Howey, la conclusión es ridícula. Crucemos los dedos para que el Tribunal de Apelaciones del Segundo Circuito reconozca la falacia del fallo del Tribunal de Distrito.