Non, la DeFi n’est pas une répétition de la crise de 2008

Le Galaxy Brain de Charlie Warzel, généralement assez lisiblebulletin d'informationportait un titre provocateur cette semaine : « La Crypto est-elle en train de recréer la crise financière de 2008 ? »

Sans surprise, il s'agissait d'une question rhétorique. La newsletter de l'Atlantic a publié une interview d'Hilary J. Allen, professeure de droit à l'American University, dans laquelle elle évoquait saarticle récentaffirmant que la Finance décentralisée répète les erreurs du « système bancaire parallèle » qui a précédé la crise financière de la fin des années 2000.

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La thèse d'Allen est que la grande complexité des nouveaux modèles innovants de la DeFi en matière d'emprunt, de prêt, d'assurance et de paiement engendrera le même flou autour des risques imminents que les swaps de défaut de crédit (CDS) et les obligations adossées à des créances (CDO) ont engendré lors de la bulle immobilière d'avant la crise. « L'opacité induite par la complexité augmente le risque que ces risques soient sous-estimés en période de prospérité (provoquant des bulles) et surestimés en période de crise (aggravant les paniques) », écrit-elle.

Allen exhorte le gouvernement américain à intervenir pour réglementer le secteur avant qu'il ne s'intègre davantage au système financier traditionnel. Elle soutient que les applications décentralisées (dApps) devraient être agréées et que leurs créateurs et développeurs devraient être passibles de sanctions en cas de non-conformité.

Cela ne plaira T à beaucoup de membres de la communauté Crypto , où l'idée que les codeurs open source puissent être accusés d'actes répréhensibles est considérée comme un frein à l'innovation.

Tout d’abord, permettez-moi de reconnaître qu’il y a une part de vérité dans les observations d’Allen sur la DeFi et que certains des parallèles qu’elle établit avec la crise financière sont légitimes et importants.

Il est vrai que le commun des mortels T peut espérer comprendre la DeFi. Tout comme les ingénieurs financiers de Wall Street ont exploité la boîte noire des CDS et des CDO au détriment des clients des banques, cette complexité confère également des avantages asymétriques aux fondateurs de projets DeFi. C'est pourquoi les « rug pulls » et autres abus de confiance envers les investisseurs sont fréquents.

Autres observations valables d’Allen : il y a aujourd’hui beaucoup de comportements de type bulle de 2008 dans la DeFi, et il y a beaucoup plus de centralisation avec des intermédiaires de confiance que ce que reconnaissent les partisans de la « décentralisation ».

Mais la perspective d’Allen comporte une faille fondamentale, ONE pourrait conduire à une erreur Juridique majeure.

L'éléphant dans la pièce

La différence fondamentale entre les innovateurs de la DeFI des années 2020 et ceux de Wall Street des années 2000 réside dans le fait que ces derniers – les banquiers – opéraient dans un cadre politique global, tandis que les premiers – les développeurs de Crypto – n'étaient pas concernés. Grâce à leur pouvoir de création monétaire grâce aux prêts à réserves fractionnaires, les banques agissent comme les agents de la Juridique monétaire du gouvernement, une position spécialement reconnue qui leur confère un accès privilégié aux liquidités de la Réserve fédérale. Il existe une interdépendance entre les gouvernements et les banques, qui a parfois évolué vers une codépendance.

Pièce A : le« trop gros pour faire faillite »Le problème a été soulevé à l'approche de la crise financière. L'idée était que l'effondrement potentiel d'une grande banque interconnectée au niveau systémique constituerait une menace si catastrophique pour l'économie que le gouvernement n'aurait d'autre choix que de renflouer ces institutions en cas de difficultés – ce qui s'est précisément produit en 2008.

Il s'agissait d'un problème d'aléa moral qui, dans les années 2000, a alimenté une distorsion massive du marché. Avant la crise, les banques étaient confrontées à des risques asymétriques. Elles pouvaient profiter de leurs succès lorsque le marché hypothécaire était en HOT , mais n'en subir aucune conséquence en cas de retournement de situation. Il en résulta une version déformée et pervertie du capitalisme, où les profits étaient privatisés et les pertes socialisées.

Dans sa référence à ce sujet, Allen l'utilise principalement pour qualifier de naïfs les passionnés de Crypto , suggérant que leur intérêt pour la DeFi est motivé par un mépris des renflouements. En réalité, les mesures prises par le gouvernement fédéral pour consolider le système financier en 2008 étaient nécessaires. Je pense que cela passe complètement à côté de l'essentiel. On peut croire, comme moi, que les renflouements de 2008 étaient le moindre mal, tout en critiquant le système de dépendance « too big to fail » qui n'a laissé au gouvernement d'autre choix que de les mettre en œuvre.

Et c'est là tout l'espoir que suscitent les Crypto. Nous avons la perspective de libérer notre système financier de la dépendance à des intermédiaires trop puissants qui ont trop longtemps accaparé une part excessive des ressources économiques et du capital politique.

Pour y parvenir, il n'est T forcément nécessaire d'atteindre un standard utopique de décentralisation totale. (Je trouve les critiques cinglantes de personnes comme Allen, qui affirment que la cryptomonnaie n'est pas aussi décentralisée que le prétend le récit, plutôt lassantes. Tous les esprits brillants du milieu le savent.) Il nous faut plutôt un système suffisamment ouvert à la concurrence et à l'innovation pour un ensemble de participants bien plus large que celui existant actuellement. Cela signifie que certains éléments doivent être décentralisés et « sans autorisation », tandis que d'autres nécessiteront l'intervention de parties de confiance pour atteindre une efficacité appropriée. Ce qui compte, c'est un équilibre qui soumette chaque institution à une certaine forme de pression du marché.

Innovation facile versus innovation dure

C'est ce qui invalide la comparaison innovation-complexité dans les deux domaines. Les banques détenant un monopole sur la création monétaire, un rôle si vital qu'il leur assure une protection implicite des contribuables contre les pertes, leur « innovation » est façonnée par des incitations et des mécanismes de contrôle très différents de ceux des développeurs DeFi. Les banques ont eu le luxe de développer des CDS, des CDO et des produits CDO-carré pour accroître leur effet de levier et maximiser leurs profits à court terme sans avoir à ajuster leurs paris au risque que le marché se retourne contre elles.

En revanche, les développeurs de DeFi sont confrontés à un marché beaucoup plus fluide et impitoyable. Cela s'explique non seulement par l' T de la garantie implicite du contribuable dont bénéficient les banques, mais aussi par un élément CORE de la conception de la DeFi : la composabilité open source du code et les faibles barrières à l'entrée. Grâce à cette conception, toute personne possédant des connaissances suffisantes en codage peut créer un nouveau market Maker automatisé, un nouveau jeton de gouvernance ou un nouvel algorithme de stablecoin sans avoir à demander l'autorisation d'un gouvernement ou de toute autre institution intermédiaire. Ils peuvent ainsi défier les acteurs en place.

Considérez l'histoire de la DeFi au cours des deux dernières années. D'abord, MakerDAO a été la coqueluche du marché, puis Compound, puis Aave, puis SUSHI Swap, et enfin des services hybrides de jeux et de DeFi comme Axie Infinity, tous fondés quelques mois après leur soudaine montée en puissance. Comparez cela aux gagnants qui ont émergé des décombres de la crise hypothécaire : JPMorgan Chase et Bank of America. Leurs origines remontent respectivement à 1799 et 1904.

Ce dynamisme de la DeFi, s'il se maintient, permettra d'éviter les rigidités qui, selon Allen, engendreraient le même type de risque systémique que celui qui a affecté le système bancaire dans les années 2000. En effet, le marché corrige constamment les différents jetons gagnants et perdants. Tout est une question de signaux de prix.

Par ailleurs, s'il est vrai que la DeFi n'est pas parfaitement décentralisée et qu'elle est trop complexe pour le commun des mortels, les utilisateurs finaux des produits DeFi ont une influence bien plus grande sur les produits développés que les clients des banques. Non seulement nombre d'entre eux détiennent des jetons de gouvernance, mais leur comportement inconstant produit des signaux de marché qui KEEP les développeurs DeFi en alerte, un souci dont les banquiers n'ont T à se soucier autant.

Certes, les investisseurs à risque continueront de perdre de l'argent à cause des arnaques et des failles de sécurité, tandis que d'autres feront fortune. Mais ce tumulte est bien différent des problèmes systémiques qui ont ravagé le système financier dans les années 2000, lorsque tous les actifs risqués étaient gagnants pendant des années avant que tout le monde ne commence à perdre massivement. Plus important encore, la menace constante d'échec incite les développeurs à proposer des offres plus fiables, ce qui explique pourquoi, malgré les histoires d'horreur, le système est devenu progressivement plus robuste au fil du temps.

Qu'est-ce qui pourrait menacer cet équilibre régi par le marché ? Un modèle réglementaire mal conçu. Voilà ce qui pourrait menacer cet équilibre.

Vous souhaitez accroître le risque systémique dans la DeFi ? Alors, donnez aux banques, grâce à leur modèle de prêt basé sur l'aléa moral, un avantage sur les développeurs open source. Obligez ces derniers à demander l'autorisation d'obtenir les licences dont les banques bénéficient déjà. Rendez très coûteuse l'innovation réelle, axée sur le marché, et rendez l'innovation exploitante à court terme quasiment sans risque en la soutenant par une assurance gouvernementale et des garanties des contribuables.

Cela ne signifie pas que les fournisseurs de services centralisés de ce secteur ne devraient T être tenus responsables du respect des lois qui préservent la stabilité financière et protègent les consommateurs. Mais alors que diverses propositions concurrentes visant à réguler les stablecoins, la DeFi et l'ensemble du secteur des Crypto s'affrontent à Washington, il est essentiel de tirer les leçons de la crise de 2008 : les bonnes leçons, et non les mauvaises.