O SAFT é um sintoma de incerteza regulatória

Jerry Brito é o diretor executivo do Coin Center, um centro de pesquisa e defesa sem fins lucrativos focado em questões de Política públicas enfrentadas pelas tecnologias de Criptomoeda .

Em sua primeira coluna mensal para a CoinDesk, Brito argumenta que a estrutura SAFT, apesar de suas limitações, é um caminho razoável para os emissores de tokens, dada a ambiguidade das leis atuais e as poucas chances de esclarecer a legislação em um futuro NEAR .

Vamos acabar com um equívoco comum.

Durante uma recente conferência de fintech na Georgetown Law, Brian Quintenz, comissário da Commodity Futures Trading Commission,disseque os cripto-tokens oferecidos em uma pré-venda "podem se transformar". Ele acrescentou: "Eles podem começar sua vida como um título de uma perspectiva de captação de capital, mas então em algum momento - talvez rapidamente ou mesmo imediatamente - se transformam em uma mercadoria".

É assim que muitos entendem o "acordo simples para tokens futuros" (ou SAFT) conceito – que os tokens começam como títulos e depois se tornam commodities. É maravilhoso ver que Quintenz está aberto a novos argumentos legais e Política , mas não é exatamente assim que o modelo SAFT de distribuição de tokens deve funcionar.

O ímpeto por trás da estrutura SAFT é o fato de que não há uma regra de linha clara que determine quais tipos de tokens são títulos e quais não são. Em vez disso, o que se qualifica como um título só pode ser determinado por uma aplicação do flexívelTeste de Howeyaos fatos e circunstâncias de tokens específicos. Então, diante dessa incerteza, alguém que gostaria de pré-vender um token que acredita que será uma commodity quando for entregue no futuro pode, no presente, emitir um título que promete aos investidores a entrega de tokens uma vez que uma rede ou aplicativo funcional tenha sido desenvolvido e os tokens possam ser usados nele (ou seja, um SAFT).

Depois que os tokens são entregues e os investidores iniciais procuram vendê-los em Mercados secundários para pessoas que podem querer usar a rede ou o aplicativo, ou talvez para pessoas que desejam especular sobre a demanda futura pelos tokens, então é apropriado aplicar o teste de Howey aos tokens para determinar se eles são títulos ou não.

A aposta que os emissores e investidores de um SAFT estão fazendo é que a Comissão de Valores Mobiliários dos EUA (SEC) ou os tribunais, aplicando o teste de Howey neste momento, determinarão que os tokens não são títulos.

Então não há "transformação" de um token de um título para uma commodity. O que temos em vez disso são duas coisas separadas: um instrumento SAFT que é e sempre será um título, e um token que nunca foi e T será um título. Isso é mais do que uma distinção acadêmica. Transformação é inédita, enquanto uma abordagem de duas etapas é nova, mas não inconcebível.

Sem garantias

Há duas coisas a serem notadas sobre esse arranjo. A primeira é que essa estruturação não tem garantia de funcionar.

Eu e muitos outros acreditamos que, quando esses tokens forem entregues, haverá um bom argumento a ser feito de que os tokens não devem se qualificar como títulos sob o teste Howey. Mas é apenas isso – um argumento – e a SEC e os tribunais podem não aceitá-lo.

Segundo, o argumento depende dos fatos e circunstâncias e da realidade econômica que cerca um token em particular. Em particular, o argumento depende do valor do token não depender dos esforços contínuos do emissor original, e que a demanda de mercado pelo token é impulsionada pelo uso comercial ou consuntivo do token, além da especulação.

Novamente, não há um teste claro para determinar quais tokens são valores mobiliários, e a suposta utilidade de um token por si só não o protege da classificação como um valor mobiliário.

Missão sobre minúcias

A abordagem SAFT é muito inteligente, mas a inteligência é frequentemente a marca registrada do raciocínio jurídico ruim. Neste caso, no entanto, há motivos para acreditar que a SEC deveria querer olhar com gentileza para este argumento inteligente.

Temos que lembrar que a missão da SEC não é aplicar roboticamente a lei de valores mobiliários, seja qual for o resultado. Se fosse, T teríamos um teste caso a caso tão flexível para valores mobiliários. Em vez disso, a SEC missão é "proteger investidores, manter Mercados justos, ordenados e eficientes e facilitar a formação de capital". Sua aplicação das leis de valores mobiliários está a serviço dessa missão.

Com isso em mente, coloque-se no lugar de um comissário da SEC. Que estado do mundo você gostaria? Um em que as pré-vendas de tokens são sempre oferecidas ao público – incluindo mães e pais pouco sofisticados – e, com sorte, eles os comprarão para seu uso, em vez de como um investimento especulativo? Ou um mundo em que os desenvolvedores, usando um instrumento de segurança que você entende, limitam as pré-vendas a investidores credenciados e somente quando a rede ou os aplicativos estiverem funcionando, e os tokens puderem realmente ser usados, eles serão disponibilizados ao público em geral?

Parece-me que o objetivo Política de proteger pequenos investidores e facilitar a formação de capital argumenta a favor de permitir uma abordagem SAFT — mesmo que seja uma estrutura nova e inteligente que ultrapasse os limites da lei atual.

Aspirações de longo prazo

Uma Política ainda melhor seria a SEC emitir orientações articulando claramente como planeja aplicar o teste de Howey às vendas de tokens, ou o Congresso redigir uma nova lei criando um teste de linha clara que exclua tokens com certos critérios da regulamentação de valores mobiliários.

E o Congresso certamente deveria considerar a criação de um porto seguro para as bolsas que listam tokens que parecem úteis e T parecem ser títulos usando alguns critérios específicos, como o novo GDAXEstrutura de ativos digitais.

Mas, dadas as realidades políticas, a probabilidade de que a SEC ou o Congresso façam isso nos próximos anos é provavelmente muito baixa.

Embora certamente valha a pena defender essas abordagens potencialmente melhores, T acho que alguém possa esperar que os empreendedores fiquem de braços cruzados esperando o Congresso ou a SEC agirem em vez de seguir o caminho do SAFT, evitando compradores dos EUA ou evitando completamente uma pré-venda para distribuição de tokens.

Um pedaço da ação

Finalmente, uma abordagem SAFT tem o efeito infeliz de potencialmenteexcluindo o público em geralda participação (embora talvez não se um SAFT depender das regras de financiamento coletivo da SEC).

Mas esse não é um problema específico das vendas de tokens; é uma questão de como nosso governo escolheu proteger os pequenos investidores – criando incentivos que limitam muitas oportunidades de investimento aos ricos.

Pode ser hora de acabar com essas limitações, mas essa é uma questão de Política que envolve muito mais do que vendas de tokens. E é ótimo ver o copresidente do Blockchain Caucus, REP David Schweikert, trabalhando para fazer exatamente isso por meio de uma legislação bipartidária –que foi recentemente aprovada pela Câmara– isso ampliaria o universo de pessoas que podem se tornar investidores credenciados.

A lição em tudo isso? T deixe que o perfeito seja o inimigo do bom.

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