Crypto Long & Short : l'émergence des courtiers de PRIME renforce la résilience, mais aussi les risques

Il existe de nombreux types d'évolutions en forme de crosse de hockey dans les nouvelles industries. Les startups rêvent d'une croissance en L pour leurs ventes. Les entrepreneurs recherchent la vitesse de libération du financement. Un sous-secteur peut quant à lui mijoter dans un faible bourdonnement d'activité jusqu'à ce que le boom, les années de progrès et les mois fiévreux de connexions souterraines explosent dans une série d'annonces et de lancements annonçant une nouvelle phase de développement.

Bon, les crosses de hockey ne sont peut-être pas la meilleure métaphore, car elles sont constituées d'un seul morceau de quelque chose (vous remarquerez que je ne m'y connais T beaucoup en hockey). Et les Marchés des Crypto sont loin d'être solides, avec des éléments disjoints, des règles confuses et des informations fragmentées. Mais les pièces mobiles peuvent finir par s'assembler.

Vous lisezCrypto Long & Short, une newsletter qui LOOKS en détail les forces qui animent les Marchés des Cryptomonnaie . Rédigée par Noelle Acheson, directrice de la recherche chez CoinDesk, elle paraît chaque dimanche et propose un récapitulatif de la semaine, avec des analyses et des éclairages, du point de vue d'un investisseur professionnel.Vous pouvez vous abonner ici.

Je parle de l'émergence de courtiers de PRIME pour les Marchés des Crypto . Ces derniers jours, plusieurs grands noms du secteur ont dévoilé leur intention de créer de nouveaux systèmes de connectivité pour le trading et l'investissement en Crypto , dotés de l'expérience et du soutien nécessaires pour faire une réelle différence.

Cette semaine, l'échange de Crypto Coinbase a annoncé l'acquisition du PRIME Crypto Tagomi dans le cadre d'un accord entièrement en actions qui renforce l'offre institutionnelle de la bourse et donne à Tagomi l'accès à un bilan solide.

BitGo, ONEun des plus grands dépositaires du secteur, a lancé ses services de courtier PRIME ,ajoutant des prêts et des logiciels à sa gamme de services existante.

Et la semaine dernière, Genesis Capital*a révélé l'acquisition du dépositaire de Crypto Vo1t, ce qui lui permettra d'ajouter la garde à ses prêts et échanges institutionnels.

Pourquoi maintenant ?

Plusieurs startups proposent ce qu'elles appellent des services de « courtage PRIME » pour les investisseurs institutionnels en Crypto , en se concentrant sur un routage efficace des ordres, mais elles manquent généralement de bilans et de poids dans l'industrie pour pouvoir offrir les fonctions PRIME cruciales de prêt, de compensation et de garde.

Ce manque de service complet a constitué un obstacle à l’implication institutionnelle dans l’industrie.

Le marché des Crypto se distingue des Marchés traditionnels par le fait que ses plateformes d'échange fonctionnent comme des unités cloisonnées, chacune avec des carnets d'ordres, des prix et des exigences d'intégration différents. Les investisseurs doivent créer et approvisionner des comptes sur chaque plateforme sur laquelle ils souhaitent opérer, ce qui représente une perte de temps et une utilisation inefficace du capital. Cela empêche également l'exécution au meilleur prix, car même si une plateforme d'échange offre un meilleur prix à un moment donné, les investisseurs peuvent ne pas être en mesure d'y effectuer des transactions à temps pour en profiter.

Les courtiers PRIME qui redirigent les ordres peuvent résoudre en partie la fragmentation des Marchés des Crypto en permettant aux investisseurs d'accéder à plusieurs plateformes d'échange via un ONE compte. Mais les investisseurs institutionnels attendent également une meilleure efficacité du capital grâce à l'effet de levier, à la compensation des garanties, à la conservation pratique et à l'accès transparent à une large gamme de produits.

Plus c'est gros, mieux c'est ?

Coinbase, BitGo et Genesis sont trois des noms institutionnels les plus connus sur les Marchés des Crypto , avec des revenus, des trajectoires de croissance, des bilans et des réseaux solides. Tous ont récemment procédé à des acquisitions, renforçant leurs équipes et leurs offres de services. Et tous bénéficient de soutiens solides.

C’est important, car tout investisseur ayant vécu la chute douloureuse de Bear Stearns et de Lehman Brothers se tiendra à l’écart d’un courtier PRIME qui comporte le moindre risque d’insolvabilité.

C'est également important car seules les entreprises bénéficiant d'un solide soutien financier et d'une solvabilité solide peuvent se permettre d'offrir des services de prêt, de routage et de conservation, sans alourdir excessivement leur bilan. Ce service permettra de lever un obstacle majeur à l'efficacité du capital et pourrait encourager la participation d'un plus large éventail d'investisseurs institutionnels.

Malheureusement, le nombre limité d'entreprises d'infrastructures capables d'offrir l'ensemble des services de courtage de PRIME laisse présager une concentration croissante dans ce domaine, ce qui introduit de nouveaux risques pour le secteur.

ONE est le fort degré de centralisation d'un secteur fondé sur la décentralisation et la résilience. En reproduisant les structures de marché de la Finance traditionnelle, nous introduisons certaines de ses faiblesses et vulnérabilités, telles que la concentration du pouvoir (avec possibilité de censure), la dépendance à l'égard d'une poignée de fournisseurs (où la crise d' une ONE entreprise pourrait se propager à l'ensemble du marché) et les coûts supplémentaires.

En revanche, demander aux investisseurs institutionnels traditionnels de se familiariser avec un type d'actifs et une structure de marché entièrement nouveaux est probablement une erreur, surtout lorsque les nouvelles technologies visent à bouleverser le mode de vie dont ils dépendent. Un processus d'investissement familier facilitera l'entrée en scène pour beaucoup.

Un autre risque réside dans les conflits d'intérêts. Les clients feront-ils confiance au courtier PRIME Coinbase/Tagomi pour acheminer leurs ordres au meilleur prix disponible, même s'il n'est pas sur Coinbase ? Les plateformes d'échange concurrentes pourraient-elles être écartées au profit de Coinbase et de ses alliés ? Dans la Finance traditionnelle, les plus grands courtiers PRIME (Goldman Sachs, Morgan Stanley, ETC ) comptent également parmi les plus grands courtiers/négociants. Mais ils opèrent dans des secteurs beaucoup plus réglementés, où le « meilleur prix » est une obligation légale pour de nombreux ordres. Ce n'est pas le cas sur les Marchés des Crypto .

La réhypothèque pourrait également commencer à faire son apparition. Une source de revenus fiable pour les courtiers PRIME traditionnels est le prêt des garanties et des actifs en dépôt de leurs clients. Ainsi, l'utilisation du capital devient encore plus efficace, mais les garanties Crypto pourraient se retrouver dans un réseau complexe de propriété, sapant la signification même des actifs au porteur et ouvrant la voie à de nombreuses flambées potentiellement incendiaires en cas de problème avec le dépositaire initial ou l'un de ses clients.

Quelle est la prochaine étape ?

Si les nouveaux entrants sur le marché des PRIME Crypto vont galvaniser le secteur dans son ensemble grâce à une plus grande professionnalisation des infrastructures de marché, ce qui devrait attirer un nouveau type d'acteurs, le secteur reste jeune et de niche. Coinbase, BitGo et Genesis sont des acteurs importants, mais ils ne sont pas Goldman Sachs. Ce sont peut-être des valeurs sûres pour ceux d'entre nous qui évoluent dans le secteur, mais les grandes institutions ne les connaissent probablement pas.

Les grandes institutions conservatrices pourraient décider d’attendre que leurs courtiers PRIME de longue date commencent à proposer des services de Crypto . Que sera le plus grand facteur de changement.

(*Genesis Capital appartient à DCG, également la société mère de CoinDesk.)

Goldman étonne

En parlant de Goldman Sachs, ila organisé une présentation virtuelle cette semaine intitulé : « Perspectives économiques américaines et implications des politiques actuelles pour l'inflation, l'or et le Bitcoin».

Je n'ai T assisté à l'appel, donc ceci est principalement basé sur le jeu de diapositives. Pour la section des prévisions économiques, ils ont déployé les grands moyens. Jason Furman a occupé de nombreux postes économiques de premier plan, notamment celui de professeur de Juridique économique à Harvard et de conseiller du président Obama. Il a accordé une interview à NPR. plus tôt cette semaineIl a insisté sur le fait que nous n'étions pas en présence d'une dépression économique, mais plutôt d'une récession, avec la conviction suivante : « Une très grave récession est un problème. Je pense que nous devrions tout faire pour l'éviter. »

L'autre auteur, Jan Hatzius, n'est pas non plus un avare en économie : économiste en chef chez Goldman Sachs, il est titulaire de plusieurs prix de prévision. Il partage apparemment les perspectives économiques relativement optimistes de Furman (et, rappelons-le, c'est un excellent prévisionniste).disant sur CNBCplus tôt ce mois-ci, il a déclaré que la crise de l'emploi n'avait pas été aussi grave qu'il le craignait et qu'il s'attendait à ce que la plupart des chômeurs soient reclassés.

Leur présentation prévoit une croissance du PIB de plus de 6 % en 2021, avec une inflation modérée. Ouais.

Tout cela doit être un énorme soulagement pour les clients de Goldman, d’entendre de la part de deux experts que les choses reviendront bientôt à la normale, et qu’il n’y a donc pas vraiment besoin de changer de stratégie d’investissement.

Ces économistes renommés n’ont pas rédigé la partie de la présentation axée sur les actifs – cela a été fait par leGroupe de stratégie d'investissement (ISG) au sein de la division Gestion des investissements et des biens de consommation de Goldman Sachs. Un pied de page de la présentation précise que l'ISG ne fait pas partie de Goldman Sachs Global Investment Research ni de la division Marchés mondiaux, et que ses opinions peuvent différer. Il ne s'agit donc T d'un revirement de Goldman Sachs sur ses positions. intérêts antérieurs En Bitcoin. Il s'agit d'une question de divergences de vues au sein de l'organisation. C'est compréhensible.

L'équipe a conclu que ni l'or ni le Bitcoin ne constituent de bons investissements. L'or a sous-performé les actions et les obligations pendant de longues périodes de l'histoire récente. De plus, le Bitcoin n'est pas une classe d'actifs car il ne présente ni FLOW de trésorerie, ni bénéfices, ni couverture de portefeuille. Et, cela pourrait vous surprendre : « Un titre dont l'appréciation dépend principalement de la volonté d'un tiers de payer un prix plus élevé n'est pas un investissement approprié. » pour nos clients.(Je souligne.) Comme l'a souligné Jill Carlson dans sondémontage brillantdu rapport, « le fait que quelqu'un d'autre soit prêt à payer un prix plus élevé pour un instrument donné est probablement laseulement critères nécessaires pour savoir si quelque chose est un investissement approprié.

L'explication révélatrice de la position de l'équipe sur le Bitcoin réside dans les trois derniers mots de la conclusion du rapport mentionnée précédemment : « pour nos clients ».

Cela en dit bien plus sur les clients de l'équipe que sur Bitcoin. La division gère des fonds privés et d'entreprises, et j'imagine qu'on ne confie T son patrimoine chez Goldman pour qu'il prenne des risques. On le confie là pour qu'on l'accompagne. Les clients ISG de Goldman veulent évidemment savoir que leurs investissements de premier ordre sont sûrs, qu'aucune dépression ne viendra les gêner et qu'aucune menace gênante liée à des actifs risqués ne viendra perturber la structure confortable de leurs portefeuilles, qui comprennent sans aucun doute une bonne dose de fonds BOND, d'actions et immobiliers qui offrent des frais de gestion intéressants à l'entreprise.

Je vous ferai le plaisir de vous dispenser de critiquer les cinq autres diapositives, dont l'inanité s'accentue. Je dirai simplement que j'ai vu des analyses plus approfondies sur Fox News.

Prenons un instant pour comprendre qu'ils parlent de Bitcoin . On peut en conclure que leurs clients ont posé des questions.

Nous l'avons déjà constaté, avec l'aveuglement face à la montée des risques dans le système financier en 2007-2008, avec le slogan « c'est juste la grippe » début 2020, et maintenant avec le mantra « tout ira bien » des gestionnaires de fonds privés. Nous avons déjà vu comment le manque d'intérêt pour les baisses réelles fragilise les portefeuilles. Nous avons déjà vu comment les experts de haut niveau sont généralement réticents à secouer l'arbre qui leur donne des fruits, et nous savons tous que dire à leurs clients des choses qu'ils ne veulent T entendre n'est pas toujours une bonne stratégie commerciale pour les gestionnaires de fonds.

Nous savons également que les bons gestionnaires de fonds n'hésitent T à le faire. Ils examinent l'ensemble du spectre des risques, et pas seulement la partie médiane. Ils ne portent T de lunettes roses avec des œillères. Et ils étudient réellement un actif avant de le présenter.

Quelqu'un sait ce qui se passe déjà ?

La réouverture du NYSE a insufflé aux Marchés un sentiment d' Optimism que même le crescendo des tensions commerciales et l'escalade des troubles sociaux n'ont pas pu DENT, et le S&P a poursuivi sa tendance à la hausse.

Le discours du « retour au travail » sera toutefois contrarié par le discours de la « nouvelle guerre froide » qui émerge au moment où j’écris, et par l’absence relative de la demande des consommateurs – les dépenses de consommation aux États-Unis ont chuté de 13,6 % en avril, soit plus que prévu et presque le double de la baisse de mars.

Il est intéressant de noter que le Nasdaq a sous-performé le S&P 500 pour la première fois depuis des semaines. Cette surperformance habituelle, visible dans les chiffres depuis le début de l'année, suggère que la Rally du marché s'est concentrée sur les valeurs technologiques. Il semble que l'intérêt des acheteurs se propage désormais à d'autres secteurs, comme les valeurs cycliques et les petites capitalisations.

Le Bitcoin a inversé deux semaines de baisse, même si son prix a fluctué de 10 % entre son plus bas et son plus haut hebdomadaires ; le timing est donc primordial. L'évolution des marchés a donné un ton constructif au récit, surpassant toute déception liée au traitement superficiel de l'équipe d'investissement privé de Goldman Sachs (voir ci-dessus).

Cela soulève une question intéressante : quel est le discours dominant maintenant que la réduction de moitié est terminée ? Je pense que c'est le grandpas en avant Le développement des infrastructures de marché est en plein essor, les grands courtiers de PRIME s'imposant pour attirer les investisseurs institutionnels. Certes, nous avons déjà entendu ce mantra, mais cette fois, l'infrastructure se met en place. Cela ne suffira peut-être pas encore à générer une différence significative en termes de volume. Mais c'est un pas vers la standardisation du marché du Bitcoin , ce qui pourrait améliorer la liquidité et réduire la volatilité.

(Remarque : rien dans cette newsletter ne constitue un conseil en investissement. L'auteur possède de petites quantités de Bitcoin et d'ethers.)

MAILLONS DE CHAÎNE

Fournisseur de données Crypto Kaikoa effectué quelques calculs sur la volatilité du bitcoin par rapport à celle des actions, de l'or et du dollar américain, et a montré que le ratio entre les volatilités du BTC et du S&P 500 augmente mais reste nettement inférieur à celui de janvier. EMPORTER: Cela n'est pas surprenant compte tenu des turbulences générales sur les marchés à la fin du premier trimestre, où la volatilité des deux devises a fortement augmenté. Depuis, cependant, la volatilité du S&P 500 s'est stabilisée, tandis que celle du BTC a bondi au mois de mai.

Bitcoin détenu sur les plateformes d'échange de Crypto a atteint son plus bas niveau en 18 mois,en baisse de 11 % depuis le début de l'année, tandis que la quantité d'éther détenue sur les mêmes échanges a augmenté de 7 % au cours de la même période.Glassnodeont montré, cependant, que les retraits de Bitcoin des échanges sont pas réparti uniformément,certains soldes restant constants ou même en augmentation, tandis que d'autres, comme ceux de Bitfinex, ont chuté de plus de 60 %.EMPORTER: Ainsi, la conclusion selon laquelle « les gens détiennent plus de bitcoins qu'avant » ne tient pas la route après un examen plus approfondi. La théorie est que, si les investisseurs souhaitent conserver leurs Bitcoin pendant un certain temps, ils les retirent des plateformes d'échange pour les placer dans des solutions plus sûres. Ainsi, la baisse des soldes des plateformes d'échange est un signal haussier. Mais si cette tendance se concentre sur une poignée de plateformes, il pourrait y avoir autre chose.

La semaine dernière, j'ai souligné que les frais de transaction en Bitcoin augmentaient fortement. maintenant ils tombent,mais sont toujours bien au-dessus des niveaux d’avant la réduction de moitié.EMPORTER: Cela pourrait être une conséquence de la baisse de la difficulté de minage observée la semaine dernière, qui devrait inciter davantage de mineurs à reprendre la production à mesure que celle-ci devient plus rentable. Cela réduit légèrement l'intervalle entre les blocs, ce qui pourrait alléger la pression sur les frais.

Chris Burniske, associé chez Placeholder Ventures,nous a rappelé que, dans le passé, le taux de change CNY/USD et le prix du Bitcoin ont été corrélés. EMPORTER: Cela ne signifie T qu'ils le seront à nouveau, mais la relation pourrait être intéressante à surveiller, d'autant plus que les tensions commerciales et les postures géopolitiques continuent de peser sur les Marchés des changes. La théorie est qu'une dépréciation du yuan incitera les épargnants à se tourner vers le Bitcoin comme couverture de change.

Plateforme de dérivés Crypto ErisXa lancé une API pour le trading de blocs Bitcoin, Bitcoin Cash, Ether et Litecoin . EMPORTER: En plus de faciliter la liquidité des crypto-monnaies avec des jetons plus petits (où des commandes importantes pourraient faire bouger le prix), il s'agit d'un autre signe de la professionnalisation évolutive du secteur.

Gestionnaire d'actifs numériquesCoinSharesa lancél'indice CoinShares Gold and Cryptoassets (CGCI), le premier indice conforme aux réglementations de référence de l'UE qui combine les actifs numériques et l'or.EMPORTER: Cette fusion au sein d' un ONE indice, conçu pour exploiter la relative absence de corrélation entre le bitcoin et les actifs traditionnels comme l'or, rapproche encore davantage le Bitcoin et les actifs traditionnels comme l'or dans l'esprit des gestionnaires de portefeuille. L'entreprise envisage de déployer cet indice comme référence d'investissement, démontrant ainsi une fois de plus comment les Crypto donnent naissance à des véhicules d'investissement innovants.

Une tentative pour aider les entreprises blockchain basées àLa Crypto Valley de Suissevia des prêts garantis par un fonds souveraina été bloquépar le gouvernement suisse.EMPORTER:Les temps ont bien changé : ce qui était autrefois un centre d’offres initiales de pièces de monnaie dépend désormais des renflouements gouvernementaux pour son financement.

Podcasts à écouter :

• Démondialisation et autres violations narratives, avec Geoff Lewis– The Breakdown, avec Nathaniel Whittemore
• Le « génial connard » qui a failli faire exploser Coinbase– Non confirmé, avec Laura Shin et Jeff John Roberts
• Qu'est-ce qui explique la croissance de Tether?– avec Nic Carter et Dan Matuszewski
• Comment rendre les réunions moins pénibles– Freakonomics

A lire également :

• Lettre de Pantera sur la blockchain, mai 2020
• L'État régulateur nous fait défaut– Conor Friedersdorf et Tyler Cowen, The Atlantic
• La règle d'or est en train de mourir du Covid-19– John Authers, Bloomberg

(Remarque : rien dans cette newsletter ne constitue un conseil en investissement. L'auteur possède de petites quantités de Bitcoin et d'ethers.)