La meccanica della manipolazione del mercato

Galen Moore è Senior Research Analyst presso CoinDesk. Il seguente articolo è apparso originariamente su Institutional Cripto di CoinDesk, una newsletter settimanale incentrata sugli investimenti istituzionali in Cripto .Registrati gratuitamente qui.

Le leve sono lì per spostare centinaia di milioni nei Mercati Cripto e sono chiaramente etichettate

Il 17 maggio di quest'anno, il prezzo del bitcoin è crollato all'improvviso. L'azione è iniziata su un singolo exchange: Bitstamp, con sede in Lussemburgo, dove il prezzo in dollari del Bitcoin è improvvisamente crollato di oltre il 18 percento nel giro di pochi minuti. Il CoinDesk Bitcoin Price Index, un composito di diversi feed di mercato, ha registrato un calo del 6 percento come risultato.

Bitstamp era, all'epoca, ONE dei tre Mercati spot utilizzati come componenti uguali nell'indice dei prezzi Bitcoin per BitMEX, un exchange di derivati ​​Cripto con sede alle Seychelles che gestisce ONE dei Mercati di derivati ​​Bitcoin più liquidi, lo swap perpetuo XBT/USD. Gli altri due componenti dell'indice Bitcoin di BitMEX sono Coinbase Pro e Kraken. Dei tre, i volumi segnalati di BitStamp sono i più bassi.

Il calo del prezzo di BitStamp T è stato casuale. È stato causato da un grande ordine di vendita Bitcoin , piazzato ben al di sotto del mercato. La conseguente pressione al ribasso ha innescato auto-liquidazioni di posizioni lunghe per centinaia di milioni di dollari su BitMEX. I trader con posizioni corte in borsa ne hanno tratto vantaggio.

In questa rubrica, fornirò un resoconto visivo di quanto accaduto il 17 maggio su BitStamp e una stima del rapporto rischio/rendimento: se si è trattato di manipolazione, quanto è costato e quanto hanno guadagnato i manipolatori. Concluderò con riflessioni sullo squilibrio di liquidità che l'ha causato e su come potrebbe accadere di nuovo.

Prima di entrare nel dettaglio, spiegherò brevemente come le nuove strutture e i Mercati sottili potrebbero rendere possibile tale manipolazione.

Nuove strutture di mercato

Nei Mercati Cripto , è normale che gli investitori interagiscano direttamente con lo scambio, un'etica derivata da Bitcoin, che invita i suoi utenti a effettuare transazioni in forma anonima, senza intermediari. Per quanto riguarda gli scambi di derivati, per adattarsi a questa situazione è necessario ripensare la struttura del mercato.

Sugli exchange di derivati ​​tradizionali, broker e clearinghouse gestiscono il rischio che un grande movimento di prezzo possa mandare in bancarotta ONE parte di una transazione. Tutti i partecipanti hanno un incentivo a fare bene il regolamento, così da poter fare trading di nuovo domani. Sui più grandi exchange di derivati ​​Cripto , è possibile fare trading direttamente con ONE account oggi e un altro domani. Questo accesso senza restrizioni e pseudonimato fa parte della storia dell'ascesa di questi exchange per diventare i Mercati più liquidi in Cripto.

Per coprire il rischio di regolamento, BitMEX e altri grandi operatori di exchange di derivati ​​Cripto utilizzano l'autoliquidazione. Ad esempio, se il prezzo dell'indice scende abbastanza al di sotto di una posizione lunga aperta, l'exchange liquida automaticamente tale posizione, per regolare la transazione. I proventi in eccesso dalle autoliquidazioni vengono conservati in un fondo assicurativo. Se l'autoliquidazione non raggiunge la liquidazione, entra in gioco il fondo assicurativo. Se l'earmark del fondo assicurativo non raggiunge la quota minima, si verifica l'auto-deleveraging, che srotola entrambe le parti della transazione.

Mercati sottili

Liquidità è un termine soggettivo, che indica la capacità di un investitore di spostare un volume ragionevole di un asset, senza un'indebita variazione di prezzo. È correlata alla profondità del mercato, misurata dal prezzo peggiore che un ordine raggiungerà a un certo limite di dimensione.

Nelle Cripto, la profondità del mercato è frammentata tra decine dei più grandi exchange e centinaia di altri nella long tail. Anche negli asset blue-chip delle criptovalute, Bitcoin ed ether, i pool di liquidità sono sparsi, il che li rende più superficiali. Questa situazione potrebbe peggiorare. Gli spread bid-ask di Bitcoin si sono ampliati sulla maggior parte dei più grandi exchange nel 2019, indicando una diminuzione della profondità del mercato secondo ONE tracker di dati compositi.

Gli exchange che fanno parte dell'infrastruttura di price Da scoprire sono abbastanza sottili da far sì che un ordine piuttosto grande ne sposti il ​​prezzo. E, come vedremo di seguito, i Mercati dei derivati ​​possono essere molto più liquidi degli exchange spot che aiutano a determinare il prezzo dei loro asset sottostanti.

Cosa è successo il 17 maggio

Il grafico sopra presenta un resoconto secondo per secondo di ciò che è accaduto sul mercato spot Bitstamp BTC/USD nelle prime ore del mattino del 17 maggio, UTC. Ogni punto sul grafico è il prezzo minimo, o migliore, offerto in ogni istantanea di dati del libro degli ordini, che è fornito da Percorsi delle moneteLa dimensione del punto indica la quantità dell'ordine.

L'azione è iniziata alle 3 del mattino UTC, con un ordine di vendita di circa il 6 percento al di sotto del prezzo di mercato e centinaia di volte più grande della norma in borsa in quel momento. Mentre quell'ordine soddisfaceva le offerte disponibili, il prezzo di richiesta si è mosso più in basso, trascinando il prezzo di mercato fino a raggiungere $ 6.276, punto in cui la vendita si è fermata. Un calcolo cronologico mostra che i venditori hanno venduto circa 2.905,7 unità di Bitcoin, in totale a circa $ 2,5 milioni al di sotto di quanto avrebbero realizzato a un prezzo di mercato Bitcoin di $ 7.700. Allo stesso tempo, oltre $ 200 milioni in posizioni lunghe venivano liquidate su BitMEX, secondo skew.com.Se si trattava di manipolazione, tornava a un multiplo di 80 volte rispetto a quanto i manipolatori avevano messo a rischio. Il tutto si è concluso in circa 10 minuti.

Aggiornamento: Il trader e frequentatore Cripto Twitter Mike Komaransky ha sottolineato che, mentre il potenziale ritorno dell'impatto del flash crash del 17 maggio sul mercato dei derivati ​​era circa 80 volte il capitale apparentemente impiegato nel mercato spot sottostante, il profitto per qualsiasi manipolatore coinvolto nel crollo sarebbe stato più probabile nell'ordine di un multiplo di 2X, a seconda della loro volontà di fare leva su BitMEX. Ho lasciato la mia matematica non molto approfondita così com'è, sopra, e aggiungo la matematica di Komaransky, sotto.

Conclusioni

Il modello di sicurezza di rete di Bitcoin è un BIT abbastanza semplice di teoria della scelta razionale: i minatori vengono ricompensati per aver registrato nuove transazioni. Per ottenere la ricompensa, devono dimostrare di aver impegnato qualcosa di valore, ad esempio energia. Se un minatore tenta di manipolare il record della transazione, altri minatori probabilmente rifiuteranno il contributo, invalidando la ricompensa. Il costo della manipolazione e la probabilità di fallimento sono bilanciati rispetto alla ricompensa per il comportamento previsto.

Bitcoin mantiene programmaticamente tale equilibrio, senza ricorrere alla verifica dell'identità o a terze parti fidate. Tuttavia, la struttura di mercato che si è evoluta attorno a Bitcoin non è finora riuscita a raggiungere un equilibrio simile.

Non che la gente T abbia provato a risolvere il problema: BitMEX ha rivisto i componenti dell'indice dei prezzi Bitcoin a novembre, aggiungendo due nuovi Mercati spot; Deribit, che al momento della stesura gestisce il più grande exchange di opzioni Bitcoin , con sede nei Paesi Bassi, ha ha promosso un modo diverso di gestire le liquidazioniFinché i pool profondi di liquidità continueranno a dipendere dai pool superficiali, la struttura del mercato di Bitcoin sarà fuori equilibrio e i manipolatori avranno incentivi a trovare modi per aggirare queste patch.