Bitcoin e a questão da liquidez: mais complexo do que parece

Três anos atrás, no último fim de semana, os Mercados estavam se recuperando de uma semana particularmente ruim. O S&P 500 havia perdido quase 17% de seu valor, o Dow Jones Industrial Average havia sofrido sua pior queda em um dia já registrada, e o Bitcoin (BTC) havia despencado mais de 50% para pouco menos de US$ 4.000 antes de se recuperar ligeiramente. O número de casos de COVID-19 estava disparando em todo o mundo; a cidade de Nova York estava fechando todos os bares, restaurantes e escolas; na Espanha, estávamos vários diasem confinamento. As coisas estavam parecendo ruins.

Noelle Acheson é a ex-chefe de pesquisa da CoinDesk e Genesis Trading. Este artigo é um trecho de seu Cripto é Macro Agora newsletter, que foca na sobreposição entre as paisagens Cripto e macro em mudança. Essas opiniões são dela, e nada que ela escreve deve ser tomado como conselho de investimento.

A máquina financeira estava entrando em ação. Em15 de março de 2020, o Federal Reserve dos EUA cortou sua taxa básica de juros em 100 pontos-base para quase zero e se comprometeu a aumentar suas participações em BOND em pelo menos US$ 700 bilhões. A mensagem ONE "faremos o que for preciso", e funcionou. A economia global cambaleou e depois mancou, mas os Mercados dispararam.

Aquela semana fez história em tantos níveis. Também desencadeou uma onda de virologistas de poltrona no Twitter para nos KEEP atualizados com cada minúcia da ameaça da COVID. T sabíamos na época, mas aquela onda nos preparou para o que estamos vivendo hoje.

Se você passou algum tempo no Twitter na semana passada, deve ter notado uma nova geração de especialistas em liquidez nos dizendo que as ações do Fed nos últimos dias marcam uma reversão para flexibilização quantitativa (QE) e/ou um pivô. Em 2020, mais de nós adquirimos o hábito de obter nossas notícias do Twitter, independentemente da qualidade. Três anos depois, temos uma mentalidade semelhante: novos pontificadores de liquidez estão tentando ensinargenuínoespecialistas, e a desinformação se mistura com nuances para criar uma mistura desconfortável de esperança, desconfiança e confusão.

Leia Mais: David Z. Morris – A Rally do Bitcoin justifica a tese da "proteção contra a inflação" - ou o risco está de volta?

Deixando de lado a análise superficial das mídias sociais, os Eventos de três anos atrás também nos prepararam para o que estamos passando hoje em um nível mais sério. A liquidez que o Fed injetaria na economia em 2020-2021 criou um ambiente de dinheiro fácil que elevou os valores dos ativos, inundou startups com financiamento de capital de risco ansioso e carregou os balanços dos bancos com títulos do governo de baixo rendimento, bem como alguns títulos mais arriscados. Também acabou alimentando o aumento mais acentuado nos preços ao consumidor em mais de quatro décadas.

Isso, por sua vez, desencadeou o ciclo de aumento de juros mais rápido desde a década de 1980, que dizimou os preços dos ativos e desestabilizou o equilíbrio entre ativos e passivos bancários. A crise que começou em 2020 quando a pandemia introduziu um estímulo sem precedentes entrou em uma nova fase três anos depois, quase no mesmo dia, com o fechamento de três instituições financeiras dos EUA no espaço de uma semana e o desaparecimento de um banco global sistemicamente importante de 166 anos (Credit Suisse) como uma organização separada.

Como costuma fazer quando confrontado com a tensão do sistema bancário, o Fed entrou em ação novamente. Para disponibilizar mais fundos para atender aos saques, dois domingos atrás,anunciou a aberturade uma nova facilidade de financiamento chamada Bank Term Funding Program (BTFP). Isso permite que os bancos depositem dívida do governo como garantia em troca de um empréstimo de 100% do seu valor de face, mesmo que o valor de mercado da garantia seja muito menor.

Foi aqui que o mercado Cripto começou a ficar animado. De uma baixa local de US$ 19.700 na sexta-feira, 10 de março, o BTC subiu 42% para mais de US$ 28.000 nove dias depois. ( Os Mercados de ações e BOND também se recuperaram, mas em quantidades insignificantes em comparação.) O Cripto Twitter comemorou o fim do aperto monetário, o início de um novo QE e o início de uma nova corrida de touros.

Leia Mais: David Z. Morris - Silicon Valley Bank e Signature Bank reacendem o debate "grande demais para falir"

As coisas realmente parecem mais positivas para o mercado de Cripto , mas por razões mais complexas do que o coro "QE está de volta!" quer fazer você acreditar.

Tecnicamente, não é

QE envolve a compra direta de títulos pelo Fed. Isso não está (ainda) acontecendo. O BTFP é, no entanto, um tipo de flexibilização monetária. O Fed está emprestando ao par contra títulos que valem menos, essencialmente antecipando o valor total dos títulos. A diferença entre o valor de mercado dos títulos e 100% do valor de face que o Fed emprestará é dinheiro novo no sistema.

Até agora, 11,9 mil milhões de dólares da nova instalação foram utilizados,de acordo comum relatório do Federal Reserve divulgado na última quinta-feira. Este é um valor pequeno comparado ao volume de títulos submersos que pesam sobre os balanços dos bancos (apenas o valor total de perdas não realizadas em títulos mantidos por bancos dos EUA é de cerca de650 mil milhões de dólares). Mas os bancos só usarão essa facilidade se 1) precisarem (não é um financiamento barato) e 2) tiverem a qualidade necessária de garantia.

O BTC se beneficiará de uma Política monetária mais flexível, mas a história é mais sutil do que parece.

Um aumento mais preocupante foi visto na janela de desconto do Fed, através da qual os bancos tomam empréstimos diretamente do Federal Reserve em vez de outros bancos. Durante a semana que antecedeu 15 de março, os bancos tomaram emprestado um recordeUS$ 152,8 bilhõesda janela de desconto, ainda maior do que durante a Grande Crise Financeira de 2008.

Tecnicamente, isso não é uma nova injeção de dinheiro, pois os bancos depositam garantias em troca do empréstimo. Mas quaisquer que sejam os termos da garantia, o Fed está essencialmente trocando ativos menos líquidos por ativos mais líquidos – títulos por dinheiro. Isso aumenta a circulação de fundos no mercado, o que impulsiona a liquidez.

Mas a economia como um todo ficou muito menos líquida. O aumento da janela de desconto destaca o quão assustados os bancos estão. O suporte do Fed é visto como um último recurso para os bancos. Eles só recorrem ao Fed quando T podem tomar empréstimos uns dos outros porque é uma opção mais cara. Se os bancos não estão emprestando para outros bancos, você pode apostar que eles também não estão emprestando para clientes corporativos. Essa onda de liquidez supostamente engolfando o mercado como resultado dos movimentos do Fed? Além do valor relativamente pequeno adiantado via BTFP, ainda não é real.

Então, novamente, T precisa ser realmente para os Mercados reagirem. O que importa mais para os Mercados são as expectativas, e elas parecem estar sinalizando que o aperto está praticamente acabado e que a crise atual forçará o Fed a afrouxar rapidamente. Estamos vendo isso nos preços futuros dos fundos do Fed, que é agora sugerindoO presidente do Federal Reserve, Jerome Powell, começará a cortar as taxas em julho. Também estamos vendo isso nopreço do petróleo, que recentemente caiu para seu menor fechamento diário desde o final de 2021 devido à menor demanda esperada. Você T precisa de tanta energia se a atividade estiver diminuindo.

Expectativas de flexibilização são mais importantes para o BTC

Política monetária frouxa geralmente implica mais fundos (porque dinheiro é relativamente fácil de tomar emprestado) perseguindo retornos mais altos (porque taxas de juros mais baixas significam rendimentos mais baixos em ativos mais seguros, como títulos do governo). Isso tende a empurrar os investidores para mais longe da curva de risco porque é onde estão os retornos mais altos, e é por isso que falamos sobre maior “liquidez” favorecendo “ativos de risco”.

Entre os ativos de risco, o BTC é o mais sensível a oscilações de liquidez. É indiscutivelmente um ativo de risco no sentido tradicional do termo (dada sua alta volatilidade) e, diferentemente de ações e títulos, não tem vulnerabilidade de ganhos ou classificação de crédito. Diferentemente de quase todos os outros ativos, ele não está vinculado à economia real, exceto pelo impacto dos fluxos de liquidez. Em um ambiente de prováveis ​​rebaixamentos de expectativas de ganhos e fragilidade corporativa geral, um “pure play” provavelmente atrairá investidores macro. O recente desempenho superior do BTC em relação a outros Cripto , bem como o salto nos volumes spot e derivativos, sugere que isso já está começando.

Uma narrativa mais criptoespecífica está sendo construída

A esperada renovação da impressão de dinheiro dos EUA, caso se materialize, desvalorizará ainda mais o dólar, destacando as propriedades de reserva de valor de ativos com suprimento fixo. O ouro tem sido o refúgio tradicional ao longo dos séculos e atingiu seu ponto mais alto desde o rescaldo da invasão da Ucrânia no início do ano passado. No entanto, o ouro não é exatamente resistente a apreensões, é difícil de armazenar a menos que seja por meio de um terceiro centralizado e é complicado de gastar. O BTC, por outro lado, é digital, pode ser movido com relativa facilidade e é uma Tecnologia em evolução com casos de uso ainda a surgir.

Ainda mais imediata é a crescente preocupação em torno do setor bancário. Aproximadamente 14 anos atrás, o criador do Bitcoin, Satoshi Nakamoto, inseriu no primeiro bloco um LINK para a manchete “Chanceler à Beira do Segundo Resgate para Bancos” (retirado do London Times). Embora poucos esperem que o Bitcoin substitua o fiat em breve, muitos podem vê-lo como um ativo de seguro que pode ser usado para atividade econômica no cenário improvável de que os bancos parem de funcionar. O Bitcoin foi criado como uma alternativa às Finanças tradicionais e centralizadas – essa narrativa está assumindo uma relevância maior na incerteza de hoje.

Tudo isso provavelmente aparecerá nas decisões de recalibração de portfólio de gestores profissionais que deixaram o mercado de Cripto no ano que vem, bem como aqueles que até agora estavam observando de lado, perplexos ou céticos. Todos se lembrarão do que aconteceu da última vez que a flexibilização monetária combinou-se com um mercado em rápida mudança e um novo tipo de ativo líquido. Muitos vão querer evitar ser acusados ​​de perder uma segunda vez, especialmente quando muitas das barreiras imaginadas três anos atrás (um sistema instável, consome muita energia, provavelmente será banido) foram até certo ponto desmascaradas.

Não são apenas os investidores profissionais que estão tomando nota. Na quinta-feira, a Axiosrelatou que O serviço de monitoramento de aplicativos Apptopia detectou um aumento acentuado em downloads de carteiras Cripto desde o fechamento do Silvergate Bank. As instituições tendem a não custodiar ativos Cripto em aplicativos móveis, então é mais provável que isso reflita uma retomada no interesse do varejo.

E pode ser que a retomada esteja esquentando, assim como a crise bancária em evolução. Os movimentos do Fed para sustentar os bancos dos EUA podem ter contido parte do pânico, mas são metaforicamente um Band-Aid em uma artéria cortada.

Um papelpublicado na semana passadapor uma equipe de pesquisadores de Stanford, Columbia e outras universidades mostra que 10% dos bancos têm maiores perdas não reconhecidas no balanço patrimonial do que o Silicon Valley Bank; 10% têm menor capitalização e quase 190 bancos correm risco de perda de valor para depositantes segurados, com cerca de US$ 300 bilhões em depósitos segurados potencialmente em risco. A confiança no sistema bancário parece estar oscilando, a julgar pelos fortes fluxos de saída dos bancos – na semana passada, fundos do mercado monetáriotiveram suas maiores entradasdesde abril de 2020. Os problemas bancários na Europa são, por enquanto, distintos, mas ainda relevantes, e os problemas corporativos lá, exacerbados por mesas de negociação e divisões de gestão de patrimônio enfraquecidas, podem prejudicar ainda mais a confiança na qual o sistema bancário global se baseia.

Neste ambiente, um ativo que não depende de confiança centralizada provavelmente atrairá mais atenção. Além disso, após um ano de uma sequência surpreendente de golpes sérios, os Mercados de Cripto mostraram uma resiliência notável nos últimos meses. Mesmo em meio ao estresse do fim de semana retrasado, as negociações foram executadas, os ativos movimentados, uma stablecoin depeg retificada e as únicas limitações de transação foram devido à falta de acesso a rampas de acesso fiduciárias fora do horário bancário tradicional. Em outras palavras, os Mercados de Cripto funcionaram. Os bancos T; dado o número de paralisações de negociação sofridas na semana passada, os Mercados tradicionais também T .

Então, embora o BTC e o ecossistema de Cripto mais amplo se beneficiem de uma Política monetária mais flexível, mais ainda do que outros ativos, a história é mais sutil do que parece.

Por um lado, a Política monetária ainda não está notavelmente mais frouxa, embora as expectativas de uma mudança nessa direção pareçam ter impulsionado os movimentos desta semana. Por outro lado, a narrativa Cripto está se preparando para assumir ainda mais camadas, cada uma das quais dará suporte ao preço. Ela também está se preparando para assumir ainda mais relevância durante o que está por vir.

Muitos de nós em nosso ecossistema há muito tempo sabemos que é improvável que o BTC realmente mostre seu valor de longo prazo em um nível mainstream até que a fragilidade do sistema financeiro global seja exposta para todos verem. Isso significa muita dor para muitas pessoas. Vamos torcer para que a nova onda de especialistas em liquidez de poltrona que comemoram o desempenho recente do preço se lembre disso.