Bitcoin e la questione della liquidità: più complessa di quanto sembri

Tre anni fa, lo scorso fine settimana, i Mercati si stavano riprendendo da una settimana particolarmente negativa. L'S&P 500 aveva perso quasi il 17% del suo valore, il Dow Jones Industrial Average aveva subito il peggior calo giornaliero mai registrato e il Bitcoin (BTC) era crollato di oltre il 50%, appena sotto i 4.000 $, prima di riprendersi leggermente. Il numero di casi di COVID-19 stava aumentando vertiginosamente in tutto il mondo; New York City stava chiudendo tutti i bar, i ristoranti e le scuole; in Spagna, eravamo diversi giorniin lockdown. Le cose si mettevano male.

Noelle Acheson è l'ex responsabile della ricerca presso CoinDesk e Genesis Trading. Questo articolo è tratto dal suo La Cripto è macro adesso newsletter, che si concentra sulla sovrapposizione tra i mutevoli scenari Cripto e delle macro. Queste opinioni sono sue e nulla di ciò che scrive deve essere preso come un consiglio di investimento.

La macchina finanziaria stava entrando in azione.15 marzo 2020, la Federal Reserve statunitense ha tagliato il suo tasso di interesse di riferimento di 100 punti base a quasi zero e si è impegnata ad aumentare le sue partecipazioni BOND di almeno 700 miliardi di dollari. Il messaggio ONE "faremo tutto il necessario" e ha funzionato. L'economia globale ha barcollato e poi zoppicato, ma i Mercati sono saliti alle stelle.

Quella settimana ha fatto la storia a così tanti livelli. Ha anche scatenato un'ondata di virologi da poltrona su Twitter per KEEP aggiornati su ogni minuzia della minaccia del COVID. T lo sapevamo allora, ma quell'ondata ci ha preparato per quello che stiamo vivendo oggi.

Se avete trascorso del tempo su Twitter la scorsa settimana, avrete notato una nuova generazione di esperti di liquidità che ci dicono che le azioni della Fed negli ultimi giorni segnano un ritorno al quantitative easing (QE) e/o un perno. Nel 2020, molti di noi hanno preso l'abitudine di ricevere le nostre notizie da Twitter, indipendentemente dalla qualità. Facciamo un salto in avanti di tre anni e abbiamo una mentalità simile: i nuovi pontificatori della liquidità stanno cercando di insegnareautenticoesperti, e la disinformazione si mescola con le sfumature per creare un mix scomodo di speranza, sfiducia e confusione.

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A parte l'analisi superficiale dei social media, gli Eventi di tre anni fa ci hanno anche preparato a ciò che stiamo attraversando oggi a un livello più serio. La liquidità che la Fed avrebbe iniettato nell'economia nel 2020-2021 ha creato un ambiente di denaro facile che ha spinto verso l'alto i valori degli asset, ha inondato le startup con finanziamenti di capitale di rischio desiderosi e ha caricato i bilanci delle banche con obbligazioni governative a basso rendimento e alcuni titoli più rischiosi. Ha anche finito per alimentare il più ripido aumento dei prezzi al consumo in oltre quattro decenni.

Ciò, a sua volta, ha innescato il ciclo di rialzo dei tassi di interesse più rapido dagli anni '80, che ha decimato i prezzi delle attività e destabilizzato l'equilibrio tra attività e passività bancarie. La crisi iniziata nel 2020, quando la pandemia ha introdotto uno stimolo senza precedenti, è entrata in una nuova fase tre anni dopo, quasi esattamente nello stesso giorno, con la chiusura di tre istituti finanziari statunitensi nel giro di una settimana e la scomparsa di una banca di importanza sistemica globale di 166 anni (Credit Suisse) come organizzazione separata.

Come di solito accade quando ci si trova di fronte a una tensione nel sistema bancario, la Fed è nuovamente entrata in azione. Per rendere disponibili più fondi per soddisfare i prelievi, due domeniche fa haha annunciato l'aperturadi una nuova linea di finanziamento denominata Bank Term Funding Program (BTFP). Ciò consente alle banche di depositare debito pubblico come garanzia in cambio di un prestito pari al 100% del suo valore nominale, anche se il valore di mercato della garanzia è molto più basso.

Ecco dove il mercato Cripto ha iniziato a emozionarsi. Da un minimo locale di $ 19.700 venerdì 10 marzo, BTC è salito del 42% a oltre $ 28.000 nove giorni dopo. (Anche i Mercati azionari e BOND si sono ripresi, ma in misura insignificante in confronto.) Cripto Twitter ha celebrato la fine del restringimento monetario, l'inizio di un nuovo QE e l'alba di una nuova corsa al rialzo.

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Le cose sembrano effettivamente più positive per il mercato Cripto , ma per ragioni più complesse di quanto il coro "Il QE è tornato!" vorrebbe far credere.

Tecnicamente non lo è

Il QE comporta l'acquisto diretto di titoli da parte della Fed. Ciò non sta (ancora) accadendo. Il BTFP è, tuttavia, un tipo di allentamento monetario. La Fed sta prestando alla pari contro obbligazioni che valgono meno, sostanzialmente anticipando il valore pieno delle obbligazioni. La differenza tra il valore di mercato delle obbligazioni e il 100% del valore nominale che la Fed presterà è denaro nuovo nel sistema.

Finora sono stati utilizzati 11,9 miliardi di dollari della nuova struttura,secondoun rapporto della Federal Reserve pubblicato giovedì scorso. Si tratta di una piccola quantità rispetto al volume di obbligazioni sottomarine che gravano sui bilanci delle banche (solo l'importo totale delle perdite non realizzate sui titoli detenuti dalle banche statunitensi è di circa650 miliardi di dollari). Ma le banche utilizzeranno questa agevolazione solo se 1) ne avranno bisogno (non si tratta di un finanziamento economico) e 2) avranno la qualità richiesta delle garanzie.

BTC trarrà vantaggio da Politiche monetaria più accomodante, ma la situazione è più complessa di quanto possa sembrare.

Un'impennata più preoccupante è stata osservata nella finestra di sconto della Fed, attraverso la quale le banche prendono a prestito direttamente dalla Federal Reserve anziché da altre banche. Durante la settimana che ha preceduto il 15 marzo, le banche avevano preso a prestito un record152,8 miliardi di dollaridalla finestra di sconto, addirittura più elevata rispetto a quella registrata durante la Grande Crisi Finanziaria del 2008.

Tecnicamente, non si tratta di una nuova iniezione di denaro, poiché le banche depositano garanzie in cambio del prestito. Ma qualunque siano i termini delle garanzie, la Fed sta essenzialmente scambiando asset meno liquidi con altri più liquidi, obbligazioni per contanti. Ciò aumenta la circolazione di fondi sul mercato, il che aumenta la liquidità.

Ma l'economia nel suo complesso è appena diventata molto meno liquida. L'impennata dello sconto evidenzia quanto siano spaventate le banche. Il sostegno della Fed è visto come l'ultima spiaggia per le banche. Si rivolgono alla Fed solo quando T possono prendere in prestito l'una dall'altra perché è un'opzione più costosa. Se le banche non prestano ad altre banche, puoi scommettere che non stanno prestando nemmeno ai clienti aziendali. Questa ondata di liquidità che presumibilmente sta travolgendo il mercato a seguito delle mosse della Fed? A parte la quantità relativamente piccola anticipata tramite il BTFP, non è ancora reale.

D'altro canto, T è necessario che sia così perché i Mercati reagiscano. Ciò che conta di più per i Mercati sono le aspettative, e sembrano segnalare che il restringimento è praticamente finito e che l'attuale crisi costringerà la Fed ad allentare rapidamente. Lo stiamo vedendo nei prezzi dei futures sui fondi federali che sono ora suggerendoIl presidente della Federal Reserve Jerome Powell inizierà a tagliare i tassi a luglio. Lo stiamo vedendo anche nelprezzo del petrolio, che di recente è sceso alla sua chiusura giornaliera più bassa da fine 2021 a causa della domanda prevista inferiore. T hai bisogno di così tanta energia se l'attività sta rallentando.

Le aspettative di allentamento contano di più per BTC

Politiche monetaria accomodante implica generalmente più fondi (perché il denaro è relativamente facile da prendere in prestito) che inseguono rendimenti più elevati (perché tassi di interesse più bassi significano rendimenti più bassi su attività più sicure come i titoli di Stato). Ciò tende a spingere gli investitori più lontano dalla curva del rischio perché è lì che si trovano i rendimenti più elevati, motivo per cui parliamo di una maggiore "liquidità" che favorisce le "attività rischiose".

Tra gli asset rischiosi, BTC è il più sensibile alle oscillazioni di liquidità. È indiscutibilmente un asset rischioso nel senso tradizionale del termine (data la sua elevata volatilità) e, a differenza di azioni e obbligazioni, non ha alcuna vulnerabilità di utili o rating creditizio. A differenza di quasi tutti gli altri asset, non è legato all'economia reale, se non attraverso l'impatto dei flussi di liquidità. In un contesto di probabili declassamenti delle aspettative di utili e di fragilità aziendale complessiva, è probabile che un "pure play" possa attrarre gli investitori macro. La recente sovraperformance di BTC rispetto ad altri asset Cripto , così come il balzo nei volumi spot e derivati, suggeriscono che questo sta già iniziando.

Si sta sviluppando una narrazione più specifica sulle criptovalute

Il previsto rinnovo della stampa di denaro negli Stati Uniti, qualora si materializzasse, svaluterà ulteriormente il dollaro, evidenziando le proprietà di riserva di valore delle attività con una fornitura fissa. L'oro è stato il rifugio tradizionale nel corso dei secoli e in precedenza aveva raggiunto il suo punto più alto dopo l'invasione dell'Ucraina all'inizio dell'anno scorso. Tuttavia, l'oro non è esattamente resistente al sequestro, è difficile da conservare se non tramite una terza parte centralizzata ed è complicato da spendere. BTC, d'altra parte, è digitale, può essere spostato con relativa facilità ed è una Tecnologie in evoluzione con casi d'uso ancora da emergere.

Ancora più immediata è la crescente preoccupazione per il settore bancario. Circa 14 anni fa, il creatore di Bitcoin Satoshi Nakamoto ha inserito nel primo blocco un LINK al titolo "Il cancelliere sull'orlo del secondo salvataggio per le banche" (tratto dal London Times). Mentre pochi si aspettano che Bitcoin sostituisca la moneta fiat in tempi brevi, molti potrebbero arrivare a considerarlo un asset assicurativo che può essere utilizzato per l'attività economica nell'improbabile scenario in cui le banche smettano di funzionare. Bitcoin è stato creato come alternativa alla Finanza tradizionale e centralizzata: questa narrazione sta assumendo una maggiore rilevanza nell'incertezza odierna.

Tutto questo probabilmente sarà presente nelle decisioni di ricalibrazione del portafoglio dei gestori professionisti che hanno abbandonato il mercato Cripto l'anno prossimo, così come di coloro che finora hanno osservato con aria perplessa o scettica dall'esterno. Tutti ricorderanno cosa è successo l'ultima volta che l'allentamento monetario si è unito a un mercato in rapida evoluzione e a un nuovo tipo di asset liquido. Molti vorranno evitare di essere accusati di essersi persi un'occasione una seconda volta, soprattutto quando molte delle barriere immaginate tre anni fa (un sistema instabile, consuma troppa energia, probabilmente sarà vietato) sono state in una certa misura sfatate.

Non sono solo gli investitori professionisti a prenderne atto. Giovedì, Axiosha riferito che il servizio di monitoraggio delle app Apptopia ha rilevato un forte aumento nei download di portafogli Cripto dalla chiusura di Silvergate Bank. Le istituzioni tendono a non custodire asset Cripto su app mobili, quindi è più probabile che ciò rifletta un aumento dell'interesse al dettaglio.

E potrebbe essere che il pick-up si stia riscaldando, proprio come la crisi bancaria in evoluzione. Le mosse della Fed per sostenere le banche statunitensi potrebbero aver arginato parte del panico, ma sono metaforicamente un cerotto su un'arteria recisa.

Un documentopubblicato la scorsa settimanada un team di ricercatori di Stanford, Columbia e altre università mostra che il 10% delle banche ha perdite di bilancio non riconosciute maggiori rispetto alla Silicon Valley Bank; il 10% ha una capitalizzazione inferiore e quasi 190 banche sono a rischio di deterioramento per i depositanti assicurati, con circa 300 miliardi di dollari di depositi assicurati potenzialmente a rischio. La fiducia nel sistema bancario sembra vacillare, a giudicare dai forti flussi in uscita dalle banche: la scorsa settimana, i fondi del mercato monetariohanno avuto i loro maggiori afflussida aprile 2020. I problemi bancari in Europa sono per ora distinti ma comunque rilevanti, e i problemi aziendali lì, esacerbati dall'indebolimento dei trading desk e delle divisioni di gestione patrimoniale, potrebbero danneggiare ulteriormente la stessa fiducia su cui fa affidamento il sistema bancario globale.

In questo contesto, un asset che non si basa sulla fiducia centralizzata probabilmente attirerà più attenzione. Inoltre, dopo un anno di una sorprendente sequenza di gravi colpi, i Mercati Cripto hanno mostrato una notevole resilienza negli ultimi mesi. Anche in mezzo allo stress del fine settimana prima dello scorso, le negoziazioni sono state eseguite, gli asset si sono spostati, una stablecoin depeg rettificata e le uniche limitazioni alle transazioni erano dovute alla mancanza di accesso alle rampe di accesso fiat al di fuori degli orari bancari tradizionali. In altre parole, i Mercati Cripto hanno funzionato. Le banche T; dato il numero di sospensioni delle negoziazioni subite la scorsa settimana, neanche i Mercati tradizionali hanno T .

Quindi, mentre BTC e l'ecosistema Cripto in generale trarranno vantaggio da Politiche monetaria più accomodante, più di altri asset, la situazione è più complessa di quanto possa sembrare.

Da ONE lato, la Politiche monetaria non è ancora notevolmente più flessibile, anche se le aspettative di un cambiamento in quella direzione sembrano aver guidato le mosse di questa settimana. D'altro canto, la narrazione Cripto si sta preparando ad assumere ancora più strati, ognuno dei quali fornirà supporto ai prezzi. Si sta anche preparando ad assumere ancora più rilevanza durante ciò che ci aspetta.

Molti di noi nel nostro ecosistema sono da tempo consapevoli che è improbabile che BTC mostri davvero il suo valore a lungo termine a livello mainstream finché la fragilità del sistema finanziario globale non sarà messa a nudo e visibile a tutti. Ciò significa molto dolore per molte persone. Speriamo che la nuova ondata di esperti di liquidità da poltrona che applaudono la recente performance dei prezzi se ne ricordi.