Bitcoin et la question de la liquidité : plus complexe qu'il n'y paraît

Il y a trois ans, le week-end dernier, les Marchés étaient sous le choc d'une semaine particulièrement difficile. Le S&P 500 avait perdu près de 17 % de sa valeur, le Dow Jones Industrial Average avait subi sa pire chute journalière jamais enregistrée, et le Bitcoin (BTC) avait chuté de plus de 50 % pour atteindre un peu moins de 4 000 dollars avant de se redresser légèrement. Le nombre de cas de COVID-19 explosait dans le monde entier ; New York fermait tous les bars, restaurants et écoles ; en Espagne, nous étions plusieurs joursen confinement. Les choses s'annonçaient mal.

Noelle Acheson est l'ancienne responsable de la recherche chez CoinDesk et Genesis Trading. Cet article est extrait de son article. La Crypto est désormais une macroéconomie Newsletter axée sur les interactions entre les évolutions des Crypto et de la macroéconomie. Ces opinions sont les siennes, et rien de ce qu'elle écrit ne doit être considéré comme un conseil en investissement.

La machine financière se mettait en marche.15 mars 2020La Réserve fédérale américaine a abaissé son taux directeur de 100 points de base, le ramenant à près de zéro, et s'est engagée à augmenter ses avoirs BOND d'au moins 700 milliards de dollars. Son message était : « Nous ferons tout ce qu'il faudra », et cela a fonctionné. L'économie mondiale a vacillé, puis a stagné, mais les Marchés ont bondi.

Cette semaine a marqué l'histoire à bien des égards. Elle a également déclenché une vague de virologues de salon sur Twitter, venus nous KEEP informés des moindres détails de la menace de la COVID. Nous l' T à l'époque, mais cette vague nous a préparés à ce que nous vivons aujourd'hui.

Si vous avez passé du temps sur Twitter la semaine dernière, vous avez sans doute remarqué qu'une nouvelle génération d'experts en liquidités nous affirment que les actions de la Fed ces derniers jours marquent un retour à l'assouplissement quantitatif (QE) et/ou un changement de cap. En 2020, nous étions plus nombreux à nous intéresser à Twitter, quelle que soit sa qualité. Trois ans plus tard, nous retrouvons un état d'esprit similaire : les nouveaux pontificateurs de la liquidité tentent de nous enseigner.authentiqueLes experts et la désinformation se mêlent aux nuances pour créer un mélange inconfortable d’espoir, de méfiance et de confusion.

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Au-delà de l'analyse superficielle des médias sociaux, les Événements d'il y a trois ans nous ont également préparés à la situation actuelle, plus grave encore. Les liquidités injectées par la Fed dans l'économie en 2020-2021 ont créé un environnement d'argent facile qui a fait grimper la valeur des actifs, a inondé les startups de financements en capital-risque et a saturé les bilans des banques d'obligations d'État à faible rendement et de titres plus risqués. Cela a également alimenté la plus forte hausse des prix à la consommation depuis plus de quatre décennies.

Cela a déclenché le cycle de hausse des taux d'intérêt le plus rapide depuis les années 1980, qui a décimé les prix des actifs et déstabilisé l'équilibre entre actifs et passifs bancaires. La crise, qui a débuté en 2020 avec l'introduction de mesures de relance sans précédent par la pandémie, est entrée dans une nouvelle phase trois ans plus tard, presque jour pour jour, avec la fermeture de trois institutions financières américaines en l'espace d'une semaine et la disparition d'une banque d'importance systémique mondiale vieille de 166 ans (Credit Suisse) en tant qu'organisation distincte.

Comme elle a tendance à le faire face aux tensions sur le système bancaire, la Fed est de nouveau intervenue. Afin de dégager davantage de fonds pour répondre aux retraits, il y a deux dimanches, elle aa annoncé l'ouvertured'un nouveau mécanisme de financement appelé Programme de financement à terme bancaire (BTFP). Ce programme permet aux banques de déposer des titres de créance publics en garantie en échange d'un prêt de 100 % de leur valeur nominale, même si la valeur marchande de ces titres est bien inférieure.

C'est là que le marché des Crypto a commencé à s'emballer. D'un creux local de 19 700 $ le vendredi 10 mars, le BTC a bondi de 42 % pour dépasser les 28 000 $ neuf jours plus tard. ( Les Marchés boursiers et BOND ont également progressé, mais de manière insignifiante en comparaison.) Le Twitter Crypto a célébré la fin du resserrement monétaire, le début d'un nouvel assouplissement quantitatif et l'aube d'une nouvelle période haussière.

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Les choses semblent en effet plus positives pour le marché des Crypto actifs, mais pour des raisons plus complexes que ce que le refrain « QE est de retour ! » voudrait vous faire croire.

Techniquement, ce n’est pas le cas

L'assouplissement quantitatif implique l'achat direct de titres par la Fed. Ce n'est pas (encore) le cas. Le BTFP est cependant une forme d'assouplissement monétaire. La Fed prête au pair contre des obligations de moindre valeur, ce qui a pour effet d'anticiper la valeur totale de ces obligations. La différence entre la valeur de marché des obligations et la totalité de leur valeur nominale prêtée par la Fed représente de l'argent frais dans le système.

Jusqu'à présent, 11,9 milliards de dollars de la nouvelle facilité ont été utilisés,selonUn rapport de la Réserve fédérale publié jeudi dernier. Il s'agit d'un montant modeste comparé au volume d'obligations sous-marines qui pèsent sur les bilans des banques (le montant total des pertes latentes sur les titres détenus par les banques américaines s'élève à environ650 milliards de dollars). Mais les banques n’utiliseront cette facilité que si 1) elles en ont besoin (ce n’est pas un financement bon marché) et 2) elles disposent de la qualité de garantie requise.

Le BTC bénéficiera d’ une Juridique monétaire plus souple, mais l’histoire est plus nuancée qu’il n’y paraît.

Une hausse plus inquiétante a été observée au niveau du guichet d'escompte de la Fed, par lequel les banques empruntent directement auprès de la Réserve fédérale plutôt qu'auprès d'autres banques. Au cours de la semaine précédant le 15 mars, les banques avaient emprunté un montant record.152,8 milliards de dollarsdu guichet d’escompte, encore plus élevé que pendant la Grande Crise Financière de 2008.

Techniquement, il ne s'agit pas d'une nouvelle injection de fonds, car les banques déposent des garanties en échange du prêt. Mais quelles que soient les conditions de garantie, la Fed échange essentiellement des actifs moins liquides contre des actifs plus liquides – des obligations contre des liquidités. Cela accroît la circulation des fonds sur le marché, ce qui stimule la liquidité.

Mais l'économie dans son ensemble est devenue beaucoup moins liquide. L'augmentation du guichet d'escompte met en évidence la peur des banques. Le soutien de la Fed est perçu comme un dernier recours pour les banques. Elles ne se tournent vers la Fed que lorsqu'elles ne peuvent T emprunter entre elles, car c'est une option plus coûteuse. Si les banques ne prêtent pas entre elles, il y a fort à parier qu'elles ne prêtent pas non plus aux entreprises. Cette vague de liquidités qui submergerait le marché suite aux mesures de la Fed ? Hormis le montant relativement faible avancé via le BTFP, elle n'est pas encore réelle.

Mais les Marchés n'ont T vraiment besoin de réagir. Ce qui compte davantage pour Marchés , ce sont les anticipations, et elles semblent indiquer que le resserrement est quasiment terminé et que la crise actuelle obligera la Fed à assouplir rapidement sa politique monétaire. On le constate dans les prix des contrats à terme sur les fonds fédéraux, qui sont suggère maintenantLe président de la Réserve fédérale, Jerome Powell, commencera à baisser ses taux en juillet. Nous le constatons également dans leprix du pétrole, qui a récemment atteint son plus bas niveau de clôture journalière depuis fin 2021 en raison d'une demande attendue plus faible. Vous n'avez T besoin d'autant d'énergie si l'activité ralentit.

Les attentes d'assouplissement sont plus importantes pour le BTC

Une Juridique monétaire accommodante implique généralement davantage de fonds (car l'argent est relativement facile à emprunter) en quête de rendements plus élevés (car des taux d'intérêt plus bas impliquent des rendements plus faibles sur des actifs plus sûrs comme les obligations d'État). Cela tend à repousser les investisseurs plus loin sur la courbe de risque, car c'est là que se situent les rendements les plus élevés. C'est pourquoi on parle d'une « liquidité » plus élevée favorisant les « actifs risqués ».

Parmi les actifs à risque, le BTC est le plus sensible aux fluctuations de liquidité. Il s'agit incontestablement d'un actif à risque au sens traditionnel du terme (compte tenu de sa forte volatilité) et, contrairement aux actions et aux obligations, il ne présente aucune vulnérabilité en termes de bénéfices ou de notation de crédit. Contrairement à la quasi-totalité des autres actifs, il est indépendant de l'économie réelle, si ce n'est par l'impact des flux de liquidités. Dans un contexte de révisions à la baisse probables des prévisions de bénéfices et de fragilité générale des entreprises, une stratégie « pure play » est susceptible d'intéresser les investisseurs macroéconomiques. La récente surperformance du BTC par rapport aux autres Crypto , ainsi que la hausse des volumes de transactions au comptant et de produits dérivés, suggèrent que ce phénomène est déjà amorcé.

Un récit plus spécifique à la cryptographie se construit

La reprise attendue de l'impression monétaire américaine, si elle se concrétise, dépréciera davantage le dollar, mettant en évidence les propriétés de réserve de valeur des actifs à offre fixe. L'or a été la valeur refuge traditionnelle pendant des siècles et a atteint son plus haut niveau après l'invasion de l'Ukraine au début de l'année dernière. Cependant, l'or n'est pas vraiment insaisissable, il est difficile à stocker, sauf par l'intermédiaire d'un tiers centralisé, et il est complexe à dépenser. Le BTC, en revanche, est numérique, relativement facile à transférer et constitue une Technologies en évolution dont les cas d'utilisation restent à déterminer.

Plus urgent encore est l'inquiétude croissante autour du secteur bancaire. Il y a environ 14 ans, le créateur du Bitcoin, Satoshi Nakamoto, avait intégré dans le tout premier bloc un LINK vers le titre « Le chancelier à la veille d'un second plan de sauvetage des banques » (extrait du London Times). Si peu de gens s'attendent à ce que le Bitcoin remplace prochainement la monnaie fiduciaire, beaucoup pourraient le considérer comme une assurance pouvant servir à l'activité économique dans le cas improbable d'une cessation d'activité des banques. Le Bitcoin a été créé comme une alternative à la Finance traditionnelle et centralisée ; ce discours prend une importance accrue dans le contexte d'incertitude actuel.

Tout cela sera probablement pris en compte dans les décisions de recalibrage de portefeuille des gestionnaires professionnels qui ont quitté le marché des Crypto l'année prochaine, ainsi que de ceux qui ont jusqu'ici observé la situation avec perplexité ou scepticisme. Tous se souviendront de la dernière fois où l'assouplissement monétaire s'est combiné à un marché en rapide évolution et à un nouveau type d'actif liquide. Nombreux sont ceux qui voudront éviter d'être accusés d'avoir raté leur coup une deuxième fois, surtout lorsque nombre des obstacles imaginés il y a trois ans (un système instable, trop énergivore, susceptible d'être interdit) auront été en partie démystifiés.

Les investisseurs professionnels ne sont pas les seuls à s'en rendre compte. Jeudi, Axiosa rapporté que Le service de surveillance d'applications Apptopia a détecté une forte augmentation des téléchargements de portefeuilles de Crypto depuis la fermeture de Silvergate Bank. Les institutions ont tendance à ne pas conserver les Crypto sur les applications mobiles ; cela reflète donc probablement un regain d'intérêt du grand public.

Et il se pourrait que la reprise s'accélère, tout comme la crise bancaire en pleine évolution. Les mesures prises par la Fed pour soutenir les banques américaines ont peut-être endigué une partie de la panique, mais elles ne sont, métaphoriquement, qu'un pansement sur une artère sectionnée.

Un papierpublié la semaine dernièreUne étude menée par une équipe de chercheurs de Stanford, de Columbia et d'autres universités montre que 10 % des banques affichent des pertes de bilan non comptabilisées plus importantes que celles de la Silicon Valley Bank ; 10 % ont une capitalisation inférieure et près de 190 banques risquent de subir une perte de valeur pour leurs déposants assurés, avec environ 300 milliards de dollars de dépôts assurés potentiellement menacés. La confiance dans le système bancaire semble vaciller, à en juger par les importants flux de capitaux sortant des banques – la semaine dernière, les fonds du marché monétaire.ont connu leurs plus grandes entréesdepuis avril 2020. Les problèmes bancaires en Europe sont pour l'instant distincts mais toujours d'actualité, et les difficultés des entreprises dans ce pays, exacerbées par l'affaiblissement des bureaux de négociation et des divisions de gestion de patrimoine, pourraient nuire davantage à la confiance même sur laquelle repose le système bancaire mondial.

Dans ce contexte, un actif qui ne repose pas sur une confiance centralisée est susceptible d'attirer davantage l'attention. De plus, après une année marquée par une série de coups durs, les Marchés des Crypto ont fait preuve d'une résilience remarquable ces derniers mois. Malgré le stress du week-end dernier, des transactions ont été exécutées et des actifs ont été transférés. un stablecoin déréglementé Les seules limitations de transaction étaient dues au manque d'accès aux passerelles de change fiat en dehors des heures d'ouverture des banques traditionnelles. Autrement dit, les Marchés Crypto ont fonctionné. Les banques n'ont T fonctionné ; compte tenu du nombre d'interruptions de négociation subies la semaine dernière, les Marchés traditionnels T plus.

Ainsi, même si le BTC et l’écosystème Crypto au sens large bénéficieront d’ une Juridique monétaire plus souple, plus encore que d’autres actifs, l’histoire est plus nuancée qu’il n’y paraît.

D' un côté, la Juridique monétaire n'est pas encore sensiblement plus accommodante, même si les anticipations d'un changement dans ce sens semblent avoir motivé les mouvements de cette semaine. De l'autre, le discours sur les Crypto se prépare à prendre de nouvelles dimensions, chacune apportant un soutien aux prix. Il se prépare également à prendre encore plus d'importance dans les années à venir.

Nombre d'entre nous, dans notre écosystème, savons depuis longtemps que le BTC ne montrera probablement pas pleinement sa valeur à long terme au grand public tant que la fragilité du système financier mondial ne sera pas révélée au grand jour. Cela représente une souffrance considérable pour beaucoup. Espérons que la nouvelle vague d'experts en liquidités de salon qui se réjouissent de la récente performance des prix s'en souvienne.