Рейтинг валют, которые могут сместить доллар

Это вторая часть из серии о мировых валютах. В первой части подробно описываются силыподрывая резервный статус доллара США.

Полвека назад, 15 августа 1971 года, президент США Ричард Никсон сделал знаменательный шаг.

После Второй мировой войны США использовали свое влияние как последняя развитая экономика, чтобы сделать доллар основой глобальной системы валютных курсов. Послевоенный доллар был подкреплен огромными золотыми резервами, созданными отчасти за счет американских продаж боеприпасов в Европу во время войны. Система, известная как Бреттон-Вудс по названию Нью-Гемпшира, где она была принята, сыграла ключевую роль в восстановлении разрушенных экономик Европы и Японии.

Но к 1971 году эти восстанавливающиеся экономики стали угрозой для обеспеченного золотом доллара. Растущий экспорт из Европы и Японии подорвал долю США в мировой торговле, снизив спрос на американскую валюту. В сочетании с избыточными расходами США это убедило финансовые Рынки в том, что доллар был переоценен по сравнению с его привязкой к золоту в 35 долларов за унцию. Начиная с 1960-х годов доллары обменивались на золото все быстрее и быстрее, «золотой забег», мотивированный верой в то, что привязка доллара может сломаться, оставив держателей долларов в коротком положении.

Наконец, 50 лет назад Ричард Никсонприостановлен обмен долларов на золото. Хотя процесс занял еще несколько лет, он фактически положил конец золотому стандарту и фиксированной системе обмена Бреттон-Вудской системы, которая на нем основывалась.

Значимость этого момента, возможно, преувеличена в масштабах финансовой истории – «золотой стандарт», который положил конец Никсону, просуществовал менее трех десятилетий при крайне необычных обстоятельствах. На смену ему в конечном итоге пришли относительно свободно плавающие валютные курсы, которые мы знаем сегодня, в которых относительная стоимость валют меняется в зависимости от экономического влияния и политической стабильности страны-эмитента.

Так случилось, что, несмотря на подъем Европы и Японии, этот новый валютный режим все еще благоприятствовал (теперь необеспеченному) доллару США. В течение полувека с тех пор он оставался доминирующей валютой для мировой торговли и подавляющим выбором иностранных центральных банков, ищущих стабильное хранилище стоимости. Как мы обсуждали в первой части этой серии, это дало США ряд экономических и политических преимуществ, часто называемых долларом«чрезмерная привилегия».

Однако сейчас статус-кво доминирования доллара разрушается.Инфляция после пандемиивновь усилило опасения по поводу снижения резервного статуса доллара, но это гораздо более долгосрочная тенденция: в мае доля доллара в резервах центрального банка упала до25-летний минимум — 59%.

Потерянная доля доллара была в значительной степени компенсирована ростом резервов, хранящихся в евро, японской иене и китайском юане. Есть еще один конкурент, хотя он все еще только маячит на горизонте: Сторонники Криптo давно утверждают, что Bitcoinили другой цифровой актив мог бы служить глобальной резервной валютой, а в последнее время гораздо больше основных фигур, включаябывший глава Банка Англии, поддержали идею наднационального цифрового резервного инструмента.

Статус резерва — это не соревнование, где победитель получает все. Обстоятельства, которые привели к почти столетнему доминированию доллара, были аномалией, и эксперты в целом T ожидают, что какая-либо одна валюта или инструмент станет столь же доминирующей в 21 веке.

Но у кого из кандидатов больше всего шансов отобрать у доллара значительную долю резервного рынка, а вместе с ней и долю власти и привилегий?

евро

Евро имеет множество огромных преимуществ в качестве потенциальной мировой резервной валюты. Несмотря на наследие экономического нерационального управления со стороны нескольких государств-членов, таких как Греция и Испания, еврозона в целом состоит из здоровых, хорошо регулируемых экономик с общим ВВПнемного выше, чем в Китае. И хотя Европейский центральный банк, конечно, не лишен недостатков, он в целом управляется стабильно и довольно предсказуемо. Он также пережил ONE действительно ужасающий кризис в 2010 году, сумев собрать пакет помощи и предотвратить роспуск евро, который в то время считался реальной возможностью.

Поэтому неудивительно, что евро уже является второй по величине резервной валютой в мире: в центральных банках по всему миру находится около 2,5 трлн евро (2,94 трлн долларов США).

Но существуют барьеры для дальнейшего роста еврорезервов. Самый большой из них не экономический, а политический. Власть над процентными ставками и другими аспектами евроденежной Политика находится в руках Совет управляющих Европейского центрального банка, который состоит из шести членов Исполнительного совета и управляющих всех 19 центральных банков еврозоны. Это означает, что крупные конфликты между государствами-членами по вопросам денежно-кредитной Политика могут привести к тупиковой ситуации в управлении или краху, что создает риск по сравнению с более унитарной Федеральной резервной системой США.

Еще одной проблемой для потенциала евро как резервной валюты, по мнению экономиста Стэнфорда Даррелла Даффи, является то, что Европейский центральный банк в течение многих лет не выпускал общеевропейские облигации. Центральные банки государств-членов выпускают облигации, номинированные в евро, но они T отражают сильные и слабые стороны еврозоны в целом. Облигации каждой страны имеют их собственные независимые урожаи, например. Это добавляет сложности и риска их использования в качестве резервов. Облигации, а не валюта, составляют большую часть резервов международных центральных банков, поэтому отсутствие настоящих «еврооблигаций» ограничило резервную роль евро.

Однако эта ситуация изменилась во время пандемии коронавируса. В октябре прошлого года Европейский союз объявил, что начнет первую крупномасштабную эмиссиюобщеевропейский долг для финансирования помощи в борьбе с пандемией. Облигации были в целом хорошо приняты Рынки, и Европейская комиссия планирует занять 900 миллиардов евро (1,06 триллиона долларов США) в течение следующих пяти лет. Хотя облигации будут проданы разным покупателям, этого достаточно, чтобы значительно вытеснить долларовые облигации в центральных банках, которые в настоящее время составляют около 7 триллионов долларов США.

Что еще важнее, выпуск создает прецедент. «Сложно предсказать, будет ли их намного больше или нет», — говорит Даффи. «Но поскольку это своего рода размораживание, это может означать, что в будущем их будет больше». Это T просто добавит активы на рынок резервов — Даффи утверждает, что выпуск совместных долговых обязательств увеличит европейскую политическую сплоченность, усилив полезность облигаций как средств сбережения.

(Примечание: несмотря на свою былую славу, британский фунт стерлингов обычно не является предметом обсуждения изменений резервов, отчасти из-за относительно небольшого размера экономики Великобритании — в пять раз меньше экономики Китая и в два раза меньше экономики Японии.)

Йена

Ситуация с иеной, возможно, самая нелогичная, когда дело касается статуса резерва, и она проливает решающий свет на проблемы, с которыми сталкивается китайский юань. В целом, несмотря на свою экономическую мощь, финансовая система Японии все еще имеет определенные изоляционистские тенденции, укорененные в ее экспортно-ориентированной послевоенной стратегии восстановления. Прежде всего, большая часть японского долга находится внутри страны, что ограничивает доступное предложение резервов, деноминированных в иенах.

«Япония никогда не ставила себе целью» иметь глобальную резервную валюту, говорит Алисия Гарсия-Эрреро, главный экономист по Азиатско-Тихоокеанскому региону инвестиционного банка Natixis. «Если у вас профицит текущего счета, как у Германии и Японии, вам T нужна международная резервная валюта, потому что вам T Финансы. Вы покупаете активы».

Другими словами, если страна является чистым экспортером, у нее может просто не быть достаточно международных долгов, чтобы ее облигации служили мировыми резервами. Высокий уровень внутренних сбережений Японии, который в среднемошеломляющий 30%за последние 40 лет, также означает, что на внутреннем рынке наблюдается огромный спрос на государственные облигации.

Странное понимание ситуации с долларом: ONE из причин, по которой доллар США является доминирующей резервной валютой, заключается в том, что американцы, похоже, T могут жить по средствам.

Юань

В наши дни юань стал своего рода пугалом для доллара — угрозой, нависшей где-то за кулисами, больше слухами, чем реальным фактом.

Китай пытается сделать свою валюту привлекательной в качестве мирового резерва и торгового инструмента уже не менее десятилетия, и как вторая по величине экономика мира у него есть для этого сила. Стремление к статусу резерва включало создание офшорных Рынки BOND в Гонконге, проблемную попытку сбалансировать мировые потоки юаня с желанием Коммунистической партии Китая контролировать внутренний капитал. Совсем недавно некоторые наблюдатели утверждали, что проект «цифрового юаня» Китая — это попытка получить технологическое преимущество, которое увеличило бы долю юаня в торговых операциях и, в свою очередь, его жизнеспособность в качестве резерва.

Однако эти усилия сталкиваются с рядом настолько серьезных проблем, что большинство экспертов T прогнозируют, что юань в ближайшее время станет успешной резервной валютой.

ONE из главных препятствий является глобальное отсутствие веры в китайскую политическую стабильность и верховенство закона, что недавно было подчеркнуто внезапным, широким подавлением финансовых Технологии правящей Коммунистической партией Китая. Майнеры Bitcoin попали в эту сеть, но подавление также обрушило большую часть китайский фондовый рынок, а также китайские акции, котирующиеся за рубежом. Это включало некоторые компании, такие как Luckin Coffee, которые были уличены в участиикрупномасштабное мошенничество с бухгалтерской отчетностью.

Это побудило Джозефа Салливана, экономиста из Совета экономических консультантов Белого дома Дональда Трампа, назвать КПКневольный союзник резервному статусу доллара. Такие интервенции и обвалы ставят под сомнение приверженность Китая свободным Рынки, его регулятивную строгость и, в свою очередь, фундаментальную силу китайской экономики. Потенциальные последствия свежи в памяти Финансы индустрии: аналогичный крах фондового рынка в июне 2015 года быстро последовал за центральным банком Китая девальвация юанядля повышения конкурентоспособности экспорта.

Все это проистекает из, вероятно, неразрешимой головоломки, лежащей в основе амбиций Китая в отношении резервной валюты: жесткий контроль над его валютой был важнейшей основой его длительного подъема как экономической державы, но он несовместим со статусом мировой резервной валюты.

Вот где Япония является показательным сравнением. Поскольку реформыконец 1970-х, Китай смоделировал свое развитие в значительной степени по образцу послевоенного восстановления Японии, прежде всего, акцентируя внимание на внутренних инвестициях для построения экономики, основанной на экспорте. Существует очень жесткий контроль за FLOW капитала из Китая, поскольку Коммунистическая партия хочет, чтобы внутренний капитал инвестировался в Китай, будь то строительство заводов для подрядчиков Apple или финансирование разработки ИИ.

Но чтобы стать функциональной резервной валютой, юань должен быть свободно торгуемым. Странам нужно, чтобы их резервы были достаточно ликвидными, отчасти для того, чтобы быть готовыми к внезапным, большим изменениям в рыночных условиях — например, к пандемии коронавируса, которая вызвала волну продаж BOND США. Чтобы добиться этого, Китаю придется сделать то, что известно как «открыть свои счета капитала», или разрешить свободный поток капитала в свои границы и из них.

Но «они T планируют открывать свои счета капитала в ближайшее время», — говорит Эмили Джин, научный сотрудник Центра новой американской безопасности. «Их кошмарная ситуация — они открывают счет, и на следующее утро у них сразу же происходит массовый отток капитала». Это может усугубиться недавними проблемами на фондовом рынке, поскольку основной отток будет вызван китайскими инвесторами, ищущими более крупные или более надежные доходы за рубежом.

Первой попыткой Китая решить эту проблему стало создание двухуровневой системы, начавшееся примерно в 2010 году и включавшееоффшорные Рынки для юаневых облигаций. «Китай пытался создать торгуемый юань за рубежом, а затем свой собственный юань дома», — говорит Гарсия-Эрреро. «Это T сработало. И причиной его краха в 2015 году стала гигантская коррекция фондового рынка».

Теперь Гарсия-Эрреро полагает, что Центральный банк Китая пытается сделать нечто подобное, создав цифровой юань — электронную валюту, полностью и напрямую контролируемую государственным банком.

«Я должна сказать, что они креативны», — говорит она. «Они придумали другой способ избежать обязательной конвертации. [С цифровой валютой центрального банка] они знают все транзакции. Так что если они посчитали, что кто-то снимает слишком много, они могут просто забрать деньги обратно». Однако Гарсия-Эрреро T ожидает, что этот план сработает из-за широкой осведомленности об этом потенциальном злоупотреблении и сохраняющегося недоверия к китайскому руководству.

Некоторые утверждают, что цифровой юань также увеличит международную привлекательность юаня за счет технологических инноваций — цифровая валюта может предложить скорость или другие утилитарные преимущества по сравнению со старомодным долларом. Но Эмили Джин из CNAS сомневается, что простое техническое обновление будет иметь долгосрочное влияние: «Это может иметь более низкие фрикционные издержки, но это не единственная причина, по которой люди хранят свои деньги в долларах США».

Этот клубок конфликтующих сил серьезно затруднил стремление Китая к статусу резервной валюты. В настоящее время доля юаня в мировых резервах составляет 2,3%, за ним следует канадский доллар, который составляет 2% резервов. Экономика Канады составляет всего 1/8 от экономики Китая, и Канада не предприняла никаких согласованных усилий для улучшения своего статуса резервной валюты.

Bitcoin и т.д.

Наконец, каков потенциал Bitcoin стать мировым резервным инструментом?

Основной аргумент в пользу Bitcoin как резервного инструмента параллелен аргументу в пользу личного принятия Bitcoin как средства сбережения. Так же, как отечественный центральный банк может обесценить валюту, которой владеют граждане, безудержно печатая деньги, иностранный центральный банк может сделать то же самое с облигациями, которыми владеют иностранные правительства. Многие сторонники Bitcoin указывают на неустойчивость глобального уровень задолженности и утверждают, что дефолты по государственным облигациям станут широко распространенными в этом столетии. В этом сценарии резервы Bitcoin станут своего рода подпоркой, «жестким» активом, который все еще будет стоять в случае волны дефолтов по BOND .

Идея внезапно показалась мне соблазнительно реальной, когдаСальвадор недавно стала первой страной, заявившей, что будет держать Bitcoin (хотя и не как часть официального резерва центрального банка). Что еще более важно, то, что маленькая, бедная и политически нестабильная страна без собственной валюты пошла в авангарде, похоже, соответствует аргументам стран, держащих Bitcoin. Поскольку Сальвадор уже полагается на доллар США как на свою основную валюту, он особенно подвержен капризам иностранных центральных банков и T управляет собственной денежной массой. Другие малые и нестабильные страны могли бы аналогичным образом извлечь выгоду из использования нейтральная валюта.

Есть и другие сценарии, которые могут привести к принятию резервов Bitcoin на национальном уровне. Грег Фосс, финансовый директор Validus Power и давний кредитный трейдер, недавно предположил, что нефтедобывающие страны, такие как Саудовская Аравия и Россия, могут перейти к принятию Bitcoin в качестве оплаты. Поскольку эти страны в лучшем случае имеют неоднозначные отношения с США, они мотивированы на то, чтобы уменьшить силу и влияние, которые Америка получает от доллара, включая, в случае России, силу навязыватьмеждународные финансовые санкциина физических лиц. Поскольку нефть так активно торгуется, принятие биткоина для оплаты нефти сделает его хранение более необходимым для обеих стран и огромного количества других игроков.

Пример с нефтью иллюстрирует более глубокую геополитическую привлекательность Bitcoin. Страны-производители нефти торгуют с различными более или менее враждебными государствами, что делает принятие собственной валюты клиентов менее привлекательным. В настоящее время это оставляет США по сути доверенной третьей стороной в транзакции через доллары. Но нейтральное средство международного обмена, такое как Bitcoin, делает такие обмены возможными без усиления геополитического рычага Америки, полагаясь на него для перемещения стоимости.

Тем не менее, существует лишь слабая связь между использованием валюты для торговли и ее полезностью в качестве резервного инструмента, и эксперты говорят, что Bitcoin имеет существенные недостатки как резерв. Наиболее очевидным на данный момент является его ценовая нестабильность, при этом ежедневные процентные колебания все еще регулярно составляют двузначные числа.

Устойчивый обменный курс T является самой важной характеристикой резервного инструмента: экономист Барри Эйхенгрин утверждал, что даже значительные объемы инфляции сами по себе T будут достаточными, чтобы сместить доллар, например. Сторонники также утверждают, что более широкое принятие стабилизирует цену биткоина с течением времени. Но на данный момент эта волатильность просто неприемлема для серьезного резервного инструмента.

Экосистема низовых сетей вокруг Bitcoin также может быть проблемой. «Мы знаем, что [Bitcoin] — это отличная система без доверия», — говорит Яя Фунаси, бывший аналитик ЦРУ, изучающий Bitcoin и геополитику для Центра новой американской безопасности. «Но доверие T только в протоколе, но и в мире вокруг него. Вы также теперь повышаете важность майнеров, разработчиков… Протокол говорит X, но если у нас возникнут проблемы и разработчики захотят сделать форк, какие правовые средства правовой защиты?»

Напротив, Bitcoin был бы непривлекателен для официального использования в странах, которые уже имеют свою собственную номинально здоровую валюту, поскольку он ограничил бы их способность контролировать свою денежную массу. Хорошо это или плохо, но частое активное вмешательство в денежно-кредитную Политика является постоянной темой денежной истории, и отказ от этого — невозможен для таких стран, как США или Япония.

«Смерть национального государства сильно преувеличена», — шутит Фануси.

Фануси считает, что гораздо более вероятным является международное принятие центральных банковских цифровых валют, или CBDC, которые, помимо того, что являются цифровыми, полностью отличаются от криптовалют. Они могут даже более жестко контролироваться центральными банками, чем бумажные деньги, что беспокоит критиков, но привлекает нынешних действующих лиц, таких как Китай и США. ONE из наиболее привлекательных возможностей CBDC была бы их полезность для создания цифровой синтетической валюты, состоящей из корзины других валют. Это имеет потенциальные стабилизирующие эффекты для мировой торговли и валют, и является сутью предложения, сделанного Марком Карни, бывшим главой Банка Англии, для «синтетическая гегемоническая валюта». Последствия такой системы были бы значительными, но, опять же, совершенно отличными от любого применения Bitcoin.

Окончательный подсчет

Итак, в конечном счете, кто является главным конкурентом доллара?

Короткий ответ: евро. Он уже занимает прочное второе место после доллара и построен на наследии относительно ответственного банкинга. Европейская политическая интеграция, хотя и медленная, продолжается, и ЕЦБ может легко выпустить больше облигаций еврозоны.

Но это только исходя из текущих условий. Возможно, хотя и маловероятно, что Китай может решить отказаться от своего нынешнего невыполнимого балансирующего акта и позволить юаню плавать, отказавшись от своих внутренних экономических приоритетов. Возрождающаяся экономика Великобритании может снова сделать фунт игроком. Появление CBDC изменит международную торговлю и счета способами, которые трудно предсказать.

Но Криптовалюта — это величайшее неизвестное из всех. Если бы вы сказали мне два года назад, что хотя бы одна страна будет иметь Bitcoin в 2021 году, я бы вам не поверил — и вот мы здесь. Шаг Сальвадора, хотя и робкий, высветил идею принятия Bitcoin для многих других аналогично расположенные штаты, и весьма вероятно, что по крайней мере некоторые из них предпримут аналогичные шаги в ближайшие годы.

В более широком смысле, развитие и принятие Криптo происходят так быстро, что просто невозможно предсказать, куда мы пойдем отсюда. Фундаментальные геополитические силы предполагают, что есть роль нейтральной негосударственной валюты. Самый большой вопрос может заключаться в том, позволят ли ей расти такие действующие лица, как Китай и США, или задушат ее, чтобы укрепить свои собственные позиции.