Classifica delle valute che potrebbero spodestare il dollaro

Questa è la seconda puntata di una serie sulle valute globali. La prima parte descrive le forzeerodendo lo status di riserva del dollaro statunitense.

Mezzo secolo fa, il 15 agosto 1971, il presidente degli Stati Uniti Richard Nixon prese una decisione epocale.

Dopo la seconda guerra mondiale, gli Stati Uniti avevano utilizzato la loro leva finanziaria come ultima economia avanzata rimasta per fare del dollaro il fondamento di un sistema globale di tassi di cambio. Il dollaro del dopoguerra era sostenuto da enormi riserve auree accumulate in parte attraverso le vendite americane di munizioni all'Europa durante la guerra. Il sistema, noto come Bretton Woods per il sito del New Hampshire in cui fu promulgato, ebbe un ruolo chiave nella ricostruzione delle economie devastate in Europa e Giappone.

Ma nel 1971, quelle economie in ripresa erano diventate una minaccia per il dollaro sostenuto dall'oro. Le crescenti esportazioni dall'Europa e dal Giappone hanno eroso la quota degli Stati Uniti nel commercio globale, riducendo la domanda di valuta americana. In combinazione con l'eccesso di spesa degli Stati Uniti, questo ha convinto i Mercati finanziari che il dollaro era sopravvalutato rispetto al suo ancoraggio dell'oro di 35 $ l'oncia. A partire dagli anni '60, i dollari sono stati convertiti in oro a un ritmo sempre più veloce, una "corsa all'oro" motivata dalla convinzione che l'ancoraggio del dollaro potesse rompersi, lasciando i detentori di dollari a corto.

Infine, 50 anni fa, Richard Nixonsospesi i rimborsi in dollari per l'oroSebbene il processo abbia richiesto ancora qualche anno per essere completato, questo ha di fatto posto fine al gold standard e al sistema di cambio fisso di Bretton Woods che su di esso si basava.

Il significato di questo momento è probabilmente esagerato nell'arco della storia finanziaria: il "gold standard" che Nixon pose fine era durato meno di tre decenni, in circostanze estremamente insolite. Al suo posto alla fine arrivarono i tassi di cambio relativamente fluttuanti che conosciamo oggi, in cui il valore relativo delle valute cambia in base all'influenza economica e alla stabilità politica della nazione emittente.

Come è successo, nonostante l'ascesa di Europa e Giappone, questo nuovo regime monetario ha comunque favorito il dollaro statunitense (ora non coperto). Per il mezzo secolo trascorso da allora, è rimasta la valuta dominante per il commercio globale e la scelta schiacciante delle banche centrali straniere in cerca di una riserva di valore stabile. Come abbiamo discusso nella prima puntata di questa serie, ciò ha dato agli Stati Uniti una serie di vantaggi economici e politici, spesso indicati come il dollaro“privilegio esorbitante.”

Ma ora lo status quo del predominio del dollaro si sta erodendo.Inflazione post-pandemiaha riacceso le preoccupazioni sul declino dello status di riserva del dollaro, ma si tratta di una tendenza a lungo termine: a maggio, la quota del dollaro nelle riserve delle banche centrali è scesa a unIl minimo degli ultimi 25 anni è del 59%.

La quota persa del dollaro è stata assorbita in gran parte dalla crescita delle riserve detenute in euro, yen giapponesi e yuan cinesi. C'è anche un altro concorrente, anche se è ancora solo un barlume all'orizzonte: i sostenitori Cripto sostengono da tempo che Bitcoino un altro asset digitale potrebbe fungere da valuta di riserva globale, e recentemente figure molto più diffuse, tra cui laex capo della Banca d'Inghilterra, hanno sostenuto l'idea di uno strumento di riserva digitale sovranazionale.

Lo status di riserva non è una competizione in cui il vincitore prende tutto. Le circostanze che hanno portato a quasi un secolo di dominio del dollaro sono state un'anomalia e gli esperti in genere T si aspettano che una singola valuta o uno strumento diventi ugualmente dominante nel 21° secolo.

Ma quale dei candidati ha le maggiori possibilità di sottrarre una quota significativa del mercato di riserva al dollaro, insieme a una quota del potere e dei privilegi che ne derivano?

L'euro

L'euro ha molti vantaggi enormi come potenziale valuta di riserva globale. Nonostante un'eredità di cattiva gestione economica da parte di alcuni stati membri come Grecia e Spagna, l'eurozona è in gran parte composta da economie sane e ben regolamentate, con un PIL totaleleggermente superiore a quello della Cina. E mentre la Banca centrale europea non è certamente esente da difetti, è generalmente governata in modo stabile e abbastanza prevedibile. Ha anche superato ONE crisi davvero terrificante nel 2010, riuscendo a mettere insieme un pacchetto di salvataggio e scongiurare la dissoluzione dell'euro, considerata una possibilità reale all'epoca.

Non sorprende quindi che l’euro sia già la seconda valuta di riserva più grande al mondo, con circa 2,5 trilioni di euro (2,94 trilioni di dollari) nelle banche centrali di tutto il mondo.

Ma ci sono barriere all'ulteriore crescita delle riserve in euro. La più grande di queste non è economica, ma politica. Il potere sui tassi di interesse e altri aspetti della Politiche monetaria dell'euro è nelle mani del Consiglio direttivo della Banca centrale europea, che è composta da un comitato esecutivo di sei membri e dai governatori di tutte le 19 banche centrali dell'eurozona. Ciò significa che i principali conflitti tra gli stati membri sulla Politiche monetaria potrebbero portare a un blocco o a un crollo della governance, il che crea rischi rispetto alla più unitaria Federal Reserve statunitense.

Un altro problema per il potenziale di valuta di riserva dell'euro, secondo l'economista di Stanford Darrell Duffie, è che la Banca centrale europea per molti anni non ha emesso obbligazioni a livello europeo. Le banche centrali degli stati membri emettono obbligazioni denominate in euro, ma T rispecchiano i punti di forza e di debolezza dell'eurozona nel suo complesso. Le obbligazioni di ogni paese hanno i propri rendimenti indipendenti, per esempio. Ciò aumenta la complessità e il rischio del loro utilizzo come riserve. Le obbligazioni, piuttosto che la valuta, costituiscono la maggior parte delle riserve delle banche centrali internazionali, quindi la mancanza di veri "euro bond" ha limitato il ruolo di riserva dell'euro.

Questa situazione è cambiata durante la pandemia di coronavirus, tuttavia. L'Unione Europea ha annunciato lo scorso ottobre che avrebbe avviato la prima emissione su larga scala diDebito europeo per finanziare gli aiuti per la pandemia. I bond sono stati generalmente ben accolti dai Mercati e la Commissione europea prevede di prendere in prestito 900 miliardi di euro (1,06 trilioni di $) nei prossimi cinque anni. Sebbene i bond andranno a una varietà di acquirenti, ciò è sufficiente a sostituire in modo significativo i bond denominati in dollari nelle banche centrali, che attualmente ammontano a quasi 7 trilioni di $.

Ancora più importante, l'emissione stabilisce un precedente. "È difficile prevedere se ce ne saranno molti di più o meno", afferma Duffie. "Ma poiché questo tipo di emissione rompe il ghiaccio, potrebbe significare che ce ne saranno di più in futuro". Ciò T aggiungerebbe semplicemente asset al mercato delle riserve: Duffie sostiene che l'emissione di debito condiviso aumenterebbe la coesione politica europea, rafforzando l'utilità delle obbligazioni come riserve di valore.

(Nota: nonostante i suoi fasti passati, la sterlina britannica non rientra generalmente nella discussione sugli spostamenti delle riserve, in parte a causa delle dimensioni relativamente ridotte dell’economia del Regno Unito, un quinto di quella della Cina e la metà di quella del Giappone.)

Lo yen

La situazione dello yen è forse la più controintuitiva quando si parla di status di riserva, e getta una luce cruciale sulle sfide che lo yuan cinese deve affrontare. In generale, nonostante la sua forza economica, il sistema finanziario giapponese ha ancora alcune tendenze isolazioniste radicate nella sua strategia di ricostruzione postbellica guidata dalle esportazioni. Soprattutto, la maggior parte del debito giapponese è detenuto a livello nazionale, limitando l'offerta disponibile di riserve denominate in yen.

"Non è mai stata ambizione del Giappone" avere una valuta di riserva globale, afferma Alicia Garcia-Herrero, economista capo per l'Asia-Pacifico presso la banca d'investimento Natixis. "Se hai un surplus delle partite correnti, come Germania e Giappone, T hai bisogno di una valuta di riserva internazionale, perché T hai nulla da Finanza. Acquisti asset".

In altre parole, se una nazione è un esportatore netto, potrebbe semplicemente non avere abbastanza debiti internazionali perché i suoi titoli possano fungere da riserve globali. L'elevato tasso di risparmio interno del Giappone, che ha avuto una media disorprendente 30%negli ultimi 40 anni, significa anche che c’è un’enorme domanda di titoli di Stato in patria.

È una strana intuizione se si considera il dollaro: ONE dei motivi per cui il dollaro statunitense è una valuta di riserva dominante è perché gli americani T riescono a vivere secondo le proprie possibilità.

Lo yuan

Al giorno d'oggi lo yuan è una specie di spauracchio per il dollaro: una minaccia che incombe appena dietro le quinte, più una voce che una luce.

La Cina ha cercato di rendere la sua valuta attraente come riserva globale e strumento di trading per almeno un decennio, e come seconda economia mondiale ha la forza. La spinta per lo status di riserva ha incluso la creazione di Mercati BOND offshore a Hong Kong, un tentativo travagliato di bilanciare i flussi globali di yuan con il desiderio del Partito Comunista Cinese di controlli sui capitali nazionali. Più di recente, alcuni osservatori sostengono che il progetto "yuan digitale" della Cina è un tentativo di ottenere un vantaggio tecnologico che aumenterebbe la quota dello yuan nelle transazioni commerciali e, a sua volta, la sua fattibilità come riserva.

Ma questi sforzi si scontrano con una serie di sfide così grandi che la maggior parte degli esperti T prevede che lo yuan possa affermarsi come valuta di riserva in tempi brevi.

ONE ostacolo importante è la mancanza di fiducia globale nella stabilità politica e nello stato di diritto cinese, che è stata evidenziata di recente da un'improvvisa e ampia repressione della Tecnologie finanziaria da parte del Partito Comunista Cinese al potere. I minatori Bitcoin sono rimasti intrappolati in quella rete, ma la repressione ha anche fatto crollare grandi porzioni di il mercato azionario cinese, così come azioni cinesi quotate all'estero. Tra queste rientravano alcune società, come Luckin Coffee, che sono state trovate coinvolte infrode contabile su larga scala.

Ciò ha portato Joseph Sullivan, un economista del Consiglio dei consulenti economici della Casa Bianca di Donald Trump, a definire il PCC unalleato inconsapevole allo status di riserva del dollaro. Tali interventi e crolli gettano dubbi sull'impegno della Cina verso i Mercati liberi, sul suo rigore normativo e, a sua volta, sulla forza fondamentale dell'economia cinese. Le potenziali conseguenze sono ancora vive nella memoria del settore Finanza : un simile crollo del mercato azionario nel giugno del 2015 è stato rapidamente seguito dalla banca centrale cinese svalutare lo yuanper aumentare la competitività delle esportazioni.

Tutto ciò deriva da un probabile enigma irrisolvibile al centro delle ambizioni di riserva monetaria della Cina: il controllo rigoroso sulla sua valuta è stato un pilastro importante della sua lunga ascesa come potenza economica, ma è incompatibile con lo status di riserva globale.

È qui che il Giappone è un paragone esemplificativo. Sin dalle riforme delfine anni '70, la Cina ha modellato il suo sviluppo in gran parte sulla ricostruzione postbellica del Giappone, soprattutto la sua enfasi sugli investimenti nazionali per costruire un'economia basata sulle esportazioni. Ci sono controlli molto rigidi sul FLOW di capitali in uscita dalla Cina perché il Partito Comunista vuole che il capitale nazionale venga investito in Cina, sia per costruire fabbriche per i contractor Apple sia per finanziare lo sviluppo dell'intelligenza artificiale.

Ma per diventare una valuta di riserva funzionale, lo yuan dovrebbe essere liberamente negoziabile. Le nazioni hanno bisogno che le loro riserve siano piuttosto liquide, in parte per essere pronte a improvvisi e grandi cambiamenti nelle condizioni di mercato, come, ad esempio, la pandemia di coronavirus, che ha innescato una raffica di vendite BOND statunitensi. Per arrivarci, la Cina dovrebbe fare ciò che è noto come "aprire i suoi conti capitale", ovvero consentire liberi flussi di capitale dentro e fuori i suoi confini.

Ma "T hanno intenzione di aprire i loro conti capitale a breve", secondo Emily Jin, assistente di ricerca presso il Center for a New American Security. "La loro situazione da incubo è che aprono un conto e subito, la mattina dopo, hanno enormi deflussi di capitale". Ciò potrebbe essere esacerbato dai recenti problemi del mercato azionario, poiché i grandi deflussi sarebbero guidati da investitori cinesi alla ricerca di rendimenti più grandi o più affidabili all'estero.

Il primo tentativo della Cina di quadrare il cerchio è stato quello di creare un sistema a due livelli a partire dal 2010 circa, che prevedevaMercati offshore per le obbligazioni in yuan. "La Cina ha cercato di creare uno yuan negoziabile all'estero, e poi il proprio yuan in patria", afferma Garcia-Herrero. "T ha funzionato. E il motivo per cui è crollato nel 2015 è stata una gigantesca correzione del mercato azionario".

Ora, Garcia-Herrero ritiene che la banca centrale cinese stia cercando di fare qualcosa di simile creando lo yuan digitale, una valuta elettronica completamente e direttamente controllata dalla banca statale.

"Devo dire che sono creativi", dice. "Hanno escogitato un altro modo per evitare la convertibilità obbligatoria. [Con una valuta digitale della banca centrale], conoscono tutte le transazioni. Quindi se pensano che qualcuno stia prelevando troppo, possono semplicemente riprenderselo". Garcia-Herrero T si aspetta che il piano funzioni, tuttavia, a causa della diffusa consapevolezza di questo potenziale abuso e della continua sfiducia nella leadership cinese.

Alcuni hanno sostenuto che lo yuan digitale aumenterebbe anche l'attrattiva internazionale dello yuan attraverso l'innovazione tecnologica: una valuta digitale potrebbe offrire velocità o altri vantaggi utilitaristici rispetto a un dollaro vecchio stile. Ma Emily Jin del CNAS dubita che un mero aggiornamento tecnico avrebbe un impatto a lungo termine: "Potrebbe avere costi di attrito inferiori, ma non è l'unica ragione per cui le persone parcheggiano i loro soldi in USD".

Questo groviglio di forze contrastanti ha gravemente ostacolato la ricerca della Cina per ottenere lo status di riserva. Lo yuan attualmente rappresenta una quota del 2,3% delle riserve globali, seguito da vicino dal dollaro canadese, che rappresenta il 2% delle riserve. L'economia canadese è grande solo 1/8 di quella cinese e il Canada non ha fatto alcuno sforzo concertato per migliorare il suo status di riserva.

Bitcoin, eccetera

Infine, qual è il potenziale del Bitcoin di diventare uno strumento di riserva mondiale?

L'argomento principale per il Bitcoin come strumento di riserva è parallelo al caso per l'adozione personale del Bitcoin come riserva di valore. Proprio come una banca centrale nazionale può svalutare la valuta detenuta dai cittadini stampando denaro in modo sfrenato, una banca centrale estera può fare lo stesso con le obbligazioni detenute da governi stranieri. Molti sostenitori Bitcoin sottolineano l'insostenibile livelli di debito e sostengono che i default sui titoli di Stato diventeranno diffusi in questo secolo. In questo scenario, le riserve Bitcoin diventerebbero una specie di backstop, un asset "duro" che sarebbe ancora in piedi nel caso di un'ondata di default BOND .

L'idea all'improvviso mi è sembrata allettantemente reale quandoEl Salvador di recente è diventato il primo paese a dire che avrebbe detenuto Bitcoin (anche se non come parte di una riserva formale della banca centrale). Ancora più profondamente, il fatto che una nazione piccola, povera e politicamente instabile senza una propria valuta abbia aperto la strada sembra allinearsi con il caso dei paesi che detengono Bitcoin. Poiché fa già affidamento sul dollaro statunitense come valuta primaria, El Salvador è particolarmente soggetto ai capricci delle banche centrali straniere e T gestisce la propria offerta di moneta. Altre nazioni piccole e instabili potrebbero trarre vantaggio in modo simile dall'utilizzo di un moneta neutrale.

Ci sono altri scenari che potrebbero portare all'adozione da parte degli stati nazionali delle riserve Bitcoin . Greg Foss, CFO di Validus Power e trader di credito di lunga data, ha recentemente ipotizzato che i paesi produttori di petrolio come l'Arabia Saudita e la Russia potrebbero passare ad accettare Bitcoin come pagamentoPoiché questi paesi hanno al massimo relazioni ambivalenti con gli Stati Uniti, sono motivati a ridurre il potere e l’influenza che l’America trae dal dollaro, incluso, nel caso della Russia, il potere di imporresanzioni finanziarie internazionalisugli individui. Poiché il petrolio è così ampiamente scambiato, l'adozione di bitcoin per i pagamenti del petrolio renderebbe il suo possesso più necessario per entrambe le nazioni e per un numero enorme di altri attori.

L'esempio del petrolio illustra il fascino geopolitico più profondo del Bitcoin. Le nazioni produttrici di petrolio commerciano con una varietà di stati più o meno avversari, rendendo meno allettante accettare la valuta dei clienti. Attualmente, ciò lascia gli Stati Uniti essenzialmente come una terza parte fidata per la transazione tramite dollari. Ma un mezzo neutrale di scambio internazionale come il Bitcoin rende possibili tali scambi senza aumentare la leva geopolitica dell'America facendo affidamento su di essa per spostare valore.

Detto questo, c'è solo una debole relazione tra l'uso di una valuta per il commercio e la sua utilità come strumento di riserva, e gli esperti affermano che il Bitcoin ha difetti significativi come riserva. Il più ovvio al momento è la sua instabilità dei prezzi, con oscillazioni percentuali giornaliere ancora regolarmente a due cifre.

Un tasso di cambio stabile T è la caratteristica più importante di uno strumento di riserva: l'economista Barry Eichengreen ha sostenuto che anche quantità significative di inflazione T sarebbero di per sé sufficienti a spodestare il dollaro, per esempio. I sostenitori sostengono anche che un'adozione più ampia stabilizzerà il prezzo del bitcoin nel tempo. Ma per ora, quella volatilità è semplicemente insostenibile per uno strumento di riserva serio.

Anche l'ecosistema di base attorno a Bitcoin potrebbe essere un problema. "Sappiamo che [Bitcoin] è un ottimo sistema senza fiducia", afferma Yaya Funasie, un ex analista della CIA che studia Bitcoin e geopolitica per il Center for a New American Security. "Ma la fiducia T è solo nel protocollo, ma nel mondo che lo circonda. Ora stai anche elevando l'importanza dei minatori, degli sviluppatori... Il protocollo dice X, ma se ci imbattiamo in un problema e gli sviluppatori vogliono fare un fork, qual è il ricorso legale?"

Al contrario, il Bitcoin sarebbe poco attraente per l'uso ufficiale in nazioni che hanno già una propria valuta nominalmente sana, perché limiterebbe il loro potere di controllare la loro offerta di moneta. Nel bene o nel male, l'intervento frequente e attivo nella Politiche monetaria è un tema costante della storia monetaria, e rinunciarvi è un non-principiante per paesi come gli Stati Uniti o il Giappone.

"La morte dello Stato-nazione è stata notevolmente esagerata", ironizza Fanusie.

Molto più probabile, secondo Fanusie, è l'adozione internazionale di valute digitali delle banche centrali, o CBDC, che oltre a essere digitali sono completamente distinte dalle criptovalute. Possono essere controllate ancora più strettamente dalle banche centrali rispetto alla valuta cartacea, il che preoccupa i critici ma è attraente per gli attuali titolari come Cina e Stati Uniti. ONE delle possibilità più allettanti delle CBDC sarebbe la loro utilità per la creazione di una valuta sintetica digitale costituita da un paniere di altre valute. Ciò ha potenziali effetti stabilizzanti per il commercio e le valute globali ed è l'essenza di una proposta avanzata da Mark Carney, ex capo della Banca d'Inghilterra, per un “valuta egemonica sintetica.” Le implicazioni di un simile sistema sarebbero significative, ma, ancora una volta, ben distinte da qualsiasi applicazione del Bitcoin.

Il conteggio finale

Quindi, in ultima analisi, qual è il più grande rivale del dollaro?

Risposta breve: l'euro. È già un secondo posto forte dopo il dollaro, e si basa su un'eredità di banche relativamente responsabili. L'integrazione politica europea, sebbene lenta, è in corso, e la BCE potrebbe facilmente emettere più obbligazioni dell'eurozona.

Ma questo si basa solo sulle condizioni attuali. È possibile, per quanto improbabile, che la Cina possa scegliere di abbandonare il suo attuale atto di bilanciamento impraticabile e lasciare che lo yuan fluttui, abbandonando le sue priorità economiche interne. Una ripresa dell'economia britannica potrebbe rendere la sterlina di nuovo protagonista. L'arrivo delle CBDC cambierebbe il commercio e i conti internazionali in modi difficili da prevedere.

Ma la Criptovaluta è la più grande incognita di tutte. Se mi avessero detto due anni fa che anche un solo paese avrebbe detenuto Bitcoin nel 2021, forse non ci avrei creduto, eppure eccoci qui. La mossa di El Salvador, per quanto provvisoria, ha evidenziato l'idea dell'adozione di Bitcoin per molti altri stati in situazioni similie sembra molto probabile che almeno alcuni faranno mosse simili nei prossimi anni.

Più in generale, lo sviluppo e l'adozione stanno avvenendo così rapidamente nelle Cripto che è semplicemente impossibile prevedere dove andremo da qui. Le forze geopolitiche fondamentali suggeriscono che c'è un ruolo per una valuta neutrale non statale. La domanda più grande potrebbe essere se i titolari come Cina e Stati Uniti le consentiranno di crescere, o se la strangolano per rafforzare le proprie posizioni.