Classificando as moedas que podem desbancar o dólar

Esta é a segunda parte de uma série sobre moedas globais. A primeira parte detalha as forçaserodindo o status de reserva do dólar americano.

Hoje, há meio século, em 15 de agosto de 1971, o presidente dos EUA, Richard Nixon, deu um passo importante.

Após a Segunda Guerra Mundial, os EUA usaram sua alavancagem como a última economia avançada de pé para fazer do dólar a base de um sistema global de taxas de câmbio. O dólar do pós-guerra foi apoiado por enormes reservas de ouro acumuladas em parte por meio das vendas americanas de munições para a Europa durante a guerra. O sistema, conhecido como Bretton Woods para o local de sua promulgação em New Hampshire, desempenhou um papel fundamental na reconstrução de economias devastadas na Europa e no Japão.

Mas em 1971, essas economias em recuperação se tornaram uma ameaça ao dólar lastreado em ouro. O aumento das exportações da Europa e do Japão corroeu a participação dos EUA no comércio global, reduzindo a demanda pela moeda americana. Combinado com o excesso de gastos dos EUA, isso convenceu os Mercados financeiros de que o dólar estava supervalorizado em relação à sua paridade de ouro de US$ 35 por onça. A partir da década de 1960, os dólares foram trocados por ouro a um ritmo cada vez mais rápido, uma "corrida do ouro" motivada pela crença de que a paridade do dólar poderia quebrar, deixando os detentores de dólares em desvantagem.

Finalmente, há 50 anos, Richard Nixonresgates suspensos de dólares por ouro. Embora o processo tenha levado mais alguns anos para se concretizar, isso efetivamente acabou com o padrão-ouro e o sistema de câmbio fixo de Bretton Woods que dependia dele.

O significado deste momento é, sem dúvida, exagerado na varredura da história financeira – o “padrão ouro” que Nixon encerrou durou menos de três décadas, sob circunstâncias extremamente incomuns. Em seu lugar, eventualmente, vieram as taxas de câmbio relativamente flutuantes que conhecemos hoje, nas quais o valor relativo das moedas muda com base amplamente na influência econômica e na estabilidade política da nação emissora.

Como aconteceu, apesar da ascensão da Europa e do Japão, esse novo regime monetário ainda favoreceu o dólar americano (agora sem lastro). Durante o meio século desde então, ele permaneceu como a moeda dominante para o comércio global e a escolha esmagadora de bancos centrais estrangeiros que buscavam uma reserva estável de valor. Como discutimos na primeira parte desta série, isso deu aos EUA uma variedade de vantagens econômicas e políticas, frequentemente chamadas de dólar“privilégio exorbitante”.

Mas agora, o status quo do domínio do dólar está se deteriorando.Inflação pós-pandemiareacendeu as preocupações sobre o declínio do status de reserva do dólar, mas é uma tendência de muito mais longo prazo: em maio, a participação do dólar nas reservas do banco central caiu para umMínimo de 25 anos de 59%.

A parte perdida do dólar foi absorvida em grande parte pelo crescimento das reservas mantidas como euros, ienes japoneses e yuans chineses. Há também outro concorrente, embora ainda seja apenas um vislumbre no horizonte: os defensores da Cripto há muito argumentam que Bitcoinou outro ativo digital poderia servir como uma moeda de reserva global e, recentemente, figuras muito mais tradicionais, incluindo oex-chefe do Banco da Inglaterra, apoiaram a ideia de um instrumento de reserva digital supranacional.

O status de reserva não é uma competição em que o vencedor leva tudo. As circunstâncias que levaram a quase um século de dominância do dólar foram uma anomalia, e os especialistas geralmente T esperam que nenhuma moeda ou instrumento único se torne similarmente dominante no século XXI.

Mas qual dos candidatos tem a melhor chance de roubar uma fatia significativa do mercado de reserva do dólar – junto com uma parcela do poder e privilégio que vêm com isso?

O euro

O euro tem muitas vantagens enormes como uma potencial moeda de reserva global. Apesar de um legado de má gestão econômica por alguns estados-membros como Grécia e Espanha, a zona do euro é, em geral, composta por economias saudáveis e bem regulamentadas, com um PIB totalligeiramente superior à da China. E embora o Banco Central Europeu certamente não esteja isento de falhas, ele é geralmente governado de forma estável e razoavelmente previsível. Ele também resistiu a uma crise verdadeiramente aterrorizante em 2010, conseguindo reunir um pacote de resgate e afastar a dissolução do euro, considerada uma possibilidade real na época.

Portanto, não é surpresa que o euro já seja a segunda maior moeda de reserva do mundo, com cerca de € 2,5 trilhões (US$ 2,94 trilhões) em bancos centrais globalmente.

Mas há barreiras para um maior crescimento das reservas do euro. A maior delas não é econômica, mas política. O poder sobre as taxas de juros e outros aspectos da Política monetária do euro está nas mãos do Conselho de Governação do Banco Central Europeu, que é composto por um Conselho Executivo de seis membros e os governadores de todos os 19 bancos centrais da zona do euro. Isso significa que grandes conflitos entre estados-membros sobre Política monetária podem levar a um impasse ou colapso da governança, o que cria risco em relação ao mais unitário Federal Reserve dos EUA.

Outro problema para o potencial de moeda de reserva do euro, de acordo com o economista de Stanford Darrell Duffie, é que o Banco Central Europeu por muitos anos não emitiu títulos em toda a Europa. Os bancos centrais dos estados-membros emitem títulos denominados em euros, mas eles T refletem os pontos fortes e fracos da zona do euro como um todo. Os títulos de cada país têm seus próprios rendimentos independentes, por exemplo. Isso aumenta a complexidade e o risco de usá-los como reservas. Os títulos, em vez da moeda, constituem a maior parte das reservas internacionais do banco central, então a falta de verdadeiros “eurobonds” restringiu o papel de reserva do euro.

No entanto, esta situação mudou durante a pandemia do coronavírus. A União Europeia anunciou em outubro passado que começaria a primeira emissão em larga escala deDívida em toda a Europa para financiar o alívio da pandemia. Os títulos foram geralmente bem recebidos pelos Mercados, e a Comissão Europeia planeja tomar emprestado 900 bilhões de euros (US$ 1,06 trilhão) nos próximos cinco anos. Embora os títulos sejam destinados a uma variedade de compradores, isso é o suficiente para deslocar significativamente os títulos denominados em dólares nos bancos centrais, que atualmente totalizam perto de US$ 7 trilhões.

Mais importante, a emissão estabelece um precedente. “Se haverá muito mais deles ou não é difícil prever”, diz Duffie. “Mas como isso meio que quebra o gelo, pode significar que há mais no futuro.” Isso T adicionaria simplesmente ativos ao mercado de reservas – Duffie argumenta que a emissão compartilhada de dívida aumentaria a coesão política europeia, reforçando a utilidade dos títulos como reservas de valor.

(Nota: Apesar de suas glórias passadas, a libra esterlina geralmente não faz parte da discussão sobre mudanças de reserva, em parte por causa da economia relativamente pequena do Reino Unido – um quinto do tamanho da China e metade do tamanho da do Japão.)

O iene

A situação do iene é talvez a mais contraintuitiva quando se trata do status de reserva, e lança luz crucial sobre os desafios enfrentados pelo yuan da China. Em termos gerais, apesar de sua força econômica, o sistema financeiro do Japão ainda tem certas tendências isolacionistas enraizadas em sua estratégia de reconstrução pós-guerra orientada para a exportação. Acima de tudo, a maior parte da dívida japonesa é mantida domesticamente, limitando o suprimento disponível de reservas denominadas em ienes.

“Nunca foi ambição do Japão” ter uma moeda de reserva global, diz Alicia Garcia-Herrero, economista-chefe para a Ásia-Pacífico no banco de investimento Natixis. “Se você tem um superávit em contas correntes, como a Alemanha e o Japão, você T precisa de uma moeda de reserva internacional, porque você T tem nada para Finanças. Você compra ativos.”

Em outras palavras, se uma nação é uma exportadora líquida, ela pode simplesmente não ter dívidas internacionais suficientes para que seus títulos sirvam como reservas globais. A alta taxa de poupança interna do Japão, que tem uma média deimpressionante 30%nos últimos 40 anos, também significa que há uma enorme demanda por títulos do governo no país.

É uma percepção estranha quando nos voltamos para o dólar: um dos motivos pelos quais o USD é uma moeda de reserva dominante é porque os americanos parecem T conseguir viver de acordo com suas possibilidades.

O yuan

O yuan é uma espécie de bicho-papão do dólar atualmente — uma ameaça pairando nos bastidores, mais um rumor do que uma luz.

A China vem tentando tornar sua moeda atraente como reserva global e instrumento de negociação por pelo menos uma década, e como a segunda maior economia do mundo, ela tem força. O impulso para o status de reserva incluiu a criação de Mercados de BOND offshore em Hong Kong, uma tentativa problemática de equilibrar os fluxos globais de yuan com o desejo do Partido Comunista Chinês por controles de capital doméstico. Mais recentemente, alguns observadores argumentam que o projeto de “yuan digital” da China é uma tentativa de ganhar uma vantagem tecnológica que aumentaria a participação do yuan nas transações comerciais e, por sua vez, sua viabilidade como reserva.

Mas esses esforços enfrentam uma série de desafios tão grandes que a maioria dos especialistas T prevê que o yuan tenha sucesso como moeda de reserva tão cedo.

Um grande obstáculo é a falta global de fé na estabilidade política chinesa e no Estado de direito, que foi destacada recentemente por uma repressão repentina e ampla à Tecnologia financeira pelo Partido Comunista Chinês no poder. Os mineradores de Bitcoin foram pegos nessa rede, mas a repressão também derrubou grandes porções de o mercado de ações chinês, bem como ações chinesas listadas no exterior. Isso incluiu algumas empresas, como a Luckin Coffee, que foram descobertas envolvidas emfraude contábil em larga escala.

Isto levou Joseph Sullivan, um economista do Conselho de Assessores Económicos da Casa Branca de Donald Trump, a chamar ao PCC umaliado involuntário ao status de reserva do dólar. Tais intervenções e colapsos lançam dúvidas sobre o comprometimento da China com os Mercados livres, seu rigor regulatório e, por sua vez, a força fundamental da economia chinesa. As consequências potenciais estão frescas na memória do setor Finanças : uma quebra semelhante no mercado de ações em junho de 2015 foi rapidamente seguida pelo banco central da China desvalorizando o yuanpara aumentar a competitividade das exportações.

Tudo isso decorre de um enigma provavelmente insolúvel no cerne das ambições de moeda de reserva da China: o controle rígido sobre sua moeda tem sido um pilar importante de sua longa ascensão como potência econômica, mas é incompatível com o status de reserva global.

É aqui que o Japão é uma comparação ilustrativa. Desde as reformas dofinal da década de 1970, A China modelou seu desenvolvimento amplamente na reconstrução do Japão no pós-guerra, acima de tudo sua ênfase no investimento doméstico para construir uma economia baseada na exportação. Há controles muito rígidos sobre o FLOW de capital para fora da China porque o Partido Comunista quer que o capital doméstico seja investido na China, seja para construir fábricas para contratantes da Apple ou financiar o desenvolvimento de IA.

Mas para se tornar uma moeda de reserva funcional, o yuan teria que ser livremente negociável. As nações precisam que suas reservas sejam bastante líquidas, em parte para que estejam prontas para mudanças repentinas e grandes nas condições de mercado – como, digamos, a pandemia do coronavírus, que desencadeou uma onda de vendas de BOND dos EUA. Para chegar lá, a China teria que fazer o que é conhecido como “abrir suas contas de capital”, ou permitir fluxos livres de capital para dentro e para fora de suas fronteiras.

Mas "eles T planejam abrir suas contas de capital tão cedo", de acordo com Emily Jin, assistente de pesquisa do Center for a New American Security. "A situação de pesadelo deles é que eles abrem uma conta e imediatamente, na manhã seguinte, têm saídas massivas de capital." Isso pode ser exacerbado pelos recentes problemas do mercado de ações, já que grandes saídas seriam motivadas por investidores chineses em busca de retornos maiores ou mais confiáveis ​​no exterior.

A primeira tentativa da China de resolver este problema foi criar um sistema de dois níveis, a partir de 2010, envolvendoMercados offshore para títulos de yuan. “A China tentou criar um yuan negociável no exterior, e então seu próprio yuan em casa”, diz Garcia-Herrero. “T funcionou. E a razão pela qual entrou em colapso em 2015 foi uma correção gigante do mercado de ações.”

Agora, Garcia-Herrero acredita que o banco central da China está tentando fazer algo semelhante ao criar o yuan digital, uma moeda eletrônica controlada completa e diretamente pelo banco estatal.

“Eu tenho que dizer que eles são criativos”, ela diz. “Eles inventaram outra maneira de evitar a conversibilidade compulsória. [Com uma moeda digital do banco central], eles sabem todas as transações. Então, se eles achavam que alguém estava sacando muito, eles podiam simplesmente pegar de volta.” Garcia-Herrero T espera que o plano funcione, no entanto, por causa da ampla conscientização desse potencial abuso e da contínua desconfiança na liderança chinesa.

Alguns argumentaram que o yuan digital também aumentaria o apelo internacional do yuan por meio da inovação tecnológica – uma moeda digital pode oferecer velocidade ou outras vantagens utilitárias sobre um dólar antigo. Mas Emily Jin, da CNAS, duvida que uma atualização meramente técnica tenha um impacto de longo prazo: “Pode ter custos de atrito mais baixos, mas essa não é a única razão pela qual as pessoas colocam seu dinheiro em USD.”

Esse emaranhado de forças conflitantes tem dificultado muito a busca da China pelo status de reserva. O yuan atualmente compõe uma fatia de 2,3% das reservas globais, seguido de perto pelo dólar canadense, que compõe 2% das reservas. A economia do Canadá é apenas 1/8 do tamanho da China, e o Canadá não fez nenhum esforço concentrado para melhorar seu status de reserva.

Bitcoin, etc.

Por fim, qual é o potencial do Bitcoin para se tornar um instrumento de reserva mundial?

O argumento principal para o Bitcoin como um instrumento de reserva é paralelo ao caso para adoção pessoal do Bitcoin como uma reserva de valor. Assim como um banco central doméstico pode desvalorizar a moeda mantida pelos cidadãos imprimindo dinheiro desenfreadamente, um banco central estrangeiro pode fazer o mesmo com títulos mantidos por governos estrangeiros. Muitos defensores do Bitcoin apontam para uma economia global insustentável níveis de dívida e argumentam que inadimplências em títulos soberanos se tornarão generalizadas neste século. Nesse cenário, as reservas de Bitcoin se tornariam uma espécie de backstop, um ativo “rígido” que ainda estaria de pé no caso de uma onda de inadimplências de BOND .

A ideia de repente pareceu tentadoramente real quandoEl Salvador tornou-se recentemente o primeiro país a dizer que manteria Bitcoin (embora não como parte de uma reserva formal do banco central). Mais profundamente, que uma nação pequena, pobre e politicamente instável sem sua própria moeda liderou o caminho parece se alinhar com o caso de países que mantêm Bitcoin. Como já depende do dólar americano como sua moeda principal, El Salvador está particularmente sujeito aos caprichos de bancos centrais estrangeiros e T administra seu próprio suprimento de dinheiro. Outras nações pequenas e instáveis ​​poderiam se beneficiar similarmente do uso de um moeda neutra.

Existem outros cenários que podem levar à adoção de reservas de Bitcoin por estados-nação. Greg Foss, CFO da Validus Power e um trader de crédito de longa data, recentemente postulou que países produtores de petróleo como Arábia Saudita e Rússia poderiam fazer a transição para aceitar Bitcoin como pagamento. Como estes países têm, na melhor das hipóteses, relações ambivalentes com os EUA, estão motivados a reduzir o poder e a influência que a América deriva do dólar – incluindo, no caso da Rússia, o poder de imporsanções financeiras internacionaisem indivíduos. Como o petróleo é tão fortemente negociado, a adoção do bitcoin para pagamentos de petróleo tornaria sua posse mais necessária para ambas as nações e um grande número de outros participantes.

O exemplo do petróleo ilustra o apelo geopolítico mais profundo do Bitcoin. Nações produtoras de petróleo negociam com uma variedade de estados mais ou menos adversários, tornando a aceitação da moeda própria dos clientes menos atraente. Atualmente, isso deixa os EUA como essencialmente uma terceira parte confiável para a transação via dólares. Mas um meio neutro de troca internacional como o Bitcoin torna essas trocas possíveis sem aumentar a alavancagem geopolítica dos Estados Unidos ao depender dela para movimentar valor.

Dito isso, há apenas uma relação fraca entre o uso de uma moeda para comércio e sua utilidade como um instrumento de reserva, e especialistas dizem que o Bitcoin tem falhas significativas como reserva. A mais óbvia no momento é sua instabilidade de preço, com oscilações percentuais diárias ainda regularmente na casa dos dois dígitos.

Uma taxa de câmbio estável T é a característica mais importante de um instrumento de reserva: o economista Barry Eichengreen argumentou que mesmo quantidades significativas de inflação T seriam suficientes para desbancar o dólar, por exemplo. Os defensores também argumentam que uma adoção mais ampla estabilizará o preço do bitcoin ao longo do tempo. Mas, por enquanto, essa volatilidade é simplesmente insustentável para um instrumento de reserva sério.

O ecossistema de base em torno do Bitcoin também pode ser um problema. “Sabemos que [o Bitcoin] é um ótimo sistema sem confiança”, diz Yaya Funasie, ex-analista da CIA que estuda Bitcoin e geopolítica para o Center for a New American Security. “Mas a confiança T está apenas no protocolo, mas no mundo ao redor dele. Você também está elevando a importância dos mineradores, dos desenvolvedores... O protocolo diz X, mas se tivermos um problema e os desenvolvedores quiserem fazer um fork, qual é o recurso legal?”

Por outro lado, o Bitcoin não seria atraente para uso oficial em nações que já têm sua própria moeda nominalmente saudável, porque limitaria seu poder de controlar seu suprimento de dinheiro. Para o bem ou para o mal, a intervenção frequente e ativa na Política monetária é um tema constante da história monetária, e abrir mão disso é algo impossível para países como os EUA ou o Japão.

“A morte do Estado-nação foi grandemente exagerada”, brinca Fanusie.

Muito mais provável, acredita Fanusie, é a adoção internacional de moedas digitais de bancos centrais, ou CBDCs, que além de serem digitais são totalmente distintas das criptomoedas. Elas podem ser controladas ainda mais rigidamente pelos bancos centrais do que a moeda de papel, o que é preocupante para os críticos, mas atraente para os atuais titulares como a China e os EUA. Uma das possibilidades mais atraentes das CBDCs seria sua utilidade para criar uma moeda sintética digital consistindo de uma cesta de outras moedas. Isso tem potenciais efeitos estabilizadores para o comércio e moedas globais, e é a essência de uma proposta feita por Mark Carney, o ex-chefe do Banco da Inglaterra, para uma “moeda hegemônica sintética”. As implicações de tal sistema seriam significativas, mas, novamente, bastante distintas de qualquer aplicação do Bitcoin.

A contagem final

Então, em última análise, qual é o maior rival do dólar?

Resposta curta: o euro. Ele já é um forte segundo lugar para o dólar, e construído sobre um legado de serviços bancários relativamente responsáveis. A integração política europeia, embora lenta, está em andamento, e o BCE poderia facilmente emitir mais títulos da zona do euro.

Mas isso é baseado apenas nas condições atuais. É possível, embora improvável, que a China possa escolher abandonar seu atual ato de equilíbrio impraticável e deixar o yuan flutuar, abandonando suas prioridades econômicas domésticas. Uma economia ressurgente do Reino Unido pode fazer da libra um jogador novamente. A chegada das CBDCs mudaria o comércio e as contas internacionais de maneiras difíceis de prever.

Mas a Criptomoeda é a maior incógnita de todas. Se você tivesse me dito há dois anos que até mesmo um único país estaria detendo Bitcoin em 2021, eu poderia não ter acreditado em você – mas aqui estamos. A mudança de El Salvador, embora hesitante, destacou a ideia de adoção de Bitcoin para muitos outros estados em situação semelhante, e parece muito provável que pelo menos alguns farão movimentos semelhantes nos próximos anos.

De forma mais ampla, o desenvolvimento e a adoção estão acontecendo tão rápido em Cripto que é simplesmente impossível prever para onde iremos a partir daqui. Forças geopolíticas fundamentais sugerem que há um papel para uma moeda neutra não estatal. A maior questão pode ser se os titulares como a China e os EUA permitirão que ela cresça – ou a estrangularão para fortalecer suas próprias posições.