Инновации на фоне сжатия доходности: Рынки кредитования DeFi в первом квартале 2025 года

Первый квартал 2025 года наглядно демонстрирует эволюцию DeFi. В то время как доходность основных кредитных платформ существенно сократилась, инновации на периферии рынка демонстрируют продолжающееся развитие и рост DeFi.

Великое сжатие урожайности

Доходность DeFi резко снизилась на всех основных кредитных платформах:

• Базовый показатель vaults.fyi в долларах США упал ниже 3,1%, что ниже доходности 1-месячных казначейских векселей США в размере ~4,3% впервые с конца 2023 года. Этот базовый показатель, представляющий собой средневзвешенное значение по четырем ведущим Рынки, приблизился к 14% в конце 2024 года.
• Spark реализовалчетыре последовательных снижения ставоктолько в 2025 году. Начиная с 12,5% в этом году ставки были снижены до 8,75%, затем до 6,5%, а сейчас составляют 4,5%.
• Доходность стейблкоинов Aave в основной сети составляетоколо 3% для USDC и USDT, уровни, которые всего несколько месяцев назад считались бы разочаровывающими.

Такое сжатие свидетельствует о том, что рынок значительно остыл по сравнению с подъемом конца 2024 года, а спрос со стороны заемщиков на основных платформах снизился.

Парадокс TVL: рост, несмотря на более низкую урожайность

Несмотря на падение доходности, основные хранилища стейблкоинов пережили необычайный рост:

• В совокупности крупнейшие хранилища на Aave, Sky, Ethena и Compound за последние 12 месяцев увеличились почти в четыре раза, увеличившись с примерно 4 миллиардов долларов до примерно 15 миллиардов долларов в депозитах со стороны предложения.
• Несмотря на последовательное снижение ставок Spark, TVL вырос более чем в 3 раза с начала 2025 года.

Поскольку доходность упала с почти 15% до менее 5%, капитал остался липким. Это, казалось бы, противоречивое поведение отражает растущий институциональный комфорт с протоколами DeFi как законной финансовой инфраструктурой, а не спекулятивными инструментами.

Рост популярности кураторов: новые управляющие активами DeFi

Появление кураторства представляет собой значительный сдвиг в кредитовании DeFi. Протоколы, такие как Morpho и Euler, ввеликураторыкоторые создают, управляют и оптимизируют хранилища кредитов.

Эти кураторы выступают в качестве нового поколения управляющих активами DeFi, оценивая Рынки, устанавливая параметры риска и оптимизируя распределение капитала для обеспечения повышенной доходности. В отличие от традиционных поставщиков услуг, которые просто консультируют по протоколам, кураторы активно управляют стратегиями распределения капитала по различным возможностям кредитования.

На таких платформах, как Morpho и Euler, кураторы выполняют функции управления рисками: выбирают, какие активы могут служить обеспечением, устанавливают соответствующие коэффициенты кредита к стоимости, выбирают ценовые потоки оракула и устанавливают ограничения на поставку. По сути, они разрабатывают целевые стратегии кредитования, оптимизированные для определенных профилей риска и вознаграждения, располагаясь между пассивными кредиторами и источниками дохода.

Такие компании, как Gauntlet, ранее предоставлявшие услуги по протоколам вроде Aave или Compound, теперь напрямую управляют почти 750 миллионов долларовв TVL по нескольким протоколам. С комиссией за производительность от 0 до 15% это потенциально представляет миллионы годового дохода со значительно большим потенциалом роста, чем традиционные соглашения об обслуживании. Согласно панели Morpho, кураторы в совокупности сгенерировали почти3 миллиона доходаи на основе доходов в первом квартале мы на верном пути7,8 мм в 2025 году.

Наиболее успешные стратегии кураторов поддерживали более высокую доходность, в первую очередь, принимая более доходные залоговые обеспечения при более агрессивных коэффициентах LTV, в частности, используя токены Pendle LP. Этот подход требует сложного управления рисками, но обеспечивает превосходную доходность в текущей сжатой среде.

В качестве конкретных примеров можно привести доходность крупнейших хранилищ USDC на Morpho и Euler, которая превзошла эталонный показатель vaults.fyi, показав базовую доходность 5–8% и доходность 6–12% с учетом вознаграждений в виде токенов.

Стратификация протокола: многоуровневый рынок

Сжатая среда создала особую структуру рынка:

1. Инфраструктура голубых фишек (Aave, Compound, Sky)

• Функция, аналогичная традиционным фондам денежного рынка
• Предлагают умеренную доходность (2,4–6,5%) при максимальной безопасности и ликвидности.
• Захватили львиную долю роста TVL

2. Оптимизаторы инфраструктуры и поставщики стратегий

• Оптимизаторы базового слоя: Такие платформы, как Morpho и Euler, обеспечивают модульную инфраструктуру, что позволяет повысить эффективность использования капитала
• Поставщики стратегии: Специализированные компании, такие как MEV Capital, Steakhouse и Gauntlet, используют эти платформы для обеспечения более высокой доходности.свыше 12% по USDC и USDT(по состоянию на конец марта)

Эти двухуровневые отношения создают более динамичный рынок, где поставщики стратегий могут быстро итерировать возможности доходности без создания CORE инфраструктуры. Доходность, в конечном счете доступная пользователям, зависит как от эффективности базового протокола, так и от сложности стратегий, развернутых поверх.

Этот реструктурированный рынок означает, что пользователи теперь ориентируются в более сложном ландшафте, где связь между протоколами и стратегиями определяет потенциал доходности. В то время как протоколы blue-chip предлагают простоту и безопасность, сочетание оптимизирующих протоколов и специализированных стратегий обеспечивает доходность, сопоставимую с той, что существовала ранее на таких платформах, как Aave или Compound в условиях более высоких ставок.

Цепочка за цепочкой: где сейчас живут урожайные

Несмотря на распространение L2 и альтернативных L1, основная сеть Ethereum продолжает размещать множество возможностей для получения максимальной доходности, как включая, так и исключая стимулы в виде токенов. Эта устойчивость преимущества Ethereum в доходности примечательна на рынке, где программы стимулирования часто перемещали ищущий доход капитал в новые цепочки.

Среди зрелых цепей (Ethereum, ARBITRUM, Base, Polygon, Optimism) доходность остается низкой по всем направлениям. За пределами основной сети большинство привлекательных возможностей доходности сосредоточено на Base, что указывает на ее растущую роль как вторичного центра доходности.

Новые сети с существенными программами стимулирования (например, Berachain и Sonic) демонстрируют повышенную доходность, но устойчивость этих показателей остается под вопросом, поскольку стимулы со временем сходят на нет.

DeFi Mullet: FinTech впереди, DeFi сзади

Значительным событием этого квартала стало введение Coinbase обеспеченных биткоином кредитов на базе Morpho в своей сети Base. Эта интеграция представляет собой новый тезис "DeFi Mullet" - финтех-интерфейсы спереди, инфраструктура DeFi сзади.

Как заявил глава отдела потребительских товаров Coinbase Макс Бранцбург,отмеченный: «Это момент, когда мы даем понять, что Coinbase выходит на блокчейн, и мы привлекаем миллионы пользователей с их миллиардами долларов». Интеграция переносит возможности кредитования Morpho непосредственно в пользовательский интерфейс Coinbase, позволяя пользователям брать в долг до 100 000 долларов США в USDC под залог своих Bitcoin .

Этот подход воплощает точку зрения, что миллиарды людей в конечном итоге будут использовать протоколы Ethereum и DeFi, не зная об этом — так же, как они сегодня используют TCP/IP, не осознавая этого. Традиционные финтех-компании будут все чаще применять эту стратегию, сохраняя знакомые интерфейсы и используя инфраструктуру DeFi.

Реализация Coinbase особенно примечательна своей полной интеграцией в экосистему Coinbase: пользователи вносят залог в BTC для выпуска cbBTC ( Wrapped Bitcoin Coinbase на Base) и занимают USDC (стейблкоин Coinbase) на Morpho (финансируемая Coinbase кредитная платформа) поверх Base (сеть Coinbase уровня 2).

Взгляд в будущее: катализаторы рынка кредитования

Несколько факторов могут изменить ситуацию с кредитованием до 2025 года:

• Демократизированное кураторство: По мере развития моделей кураторов, могут ли агенты ИИ в Криптo в конечном итоге позволить каждому стать своим собственным куратором? Хотя это еще рано, достижения в автоматизации в цепочке предполагают будущее, в котором настраиваемая оптимизация риска-доходности станет более доступной для розничных пользователей.
• Интеграция RWA: Продолжающееся развитие интеграции реальных активов может привести к появлению новых источников дохода, менее коррелирующих с циклами рынка Криптo .
• Институциональное принятие: Масштабирование институционального комфорта инфраструктуры DeFi предполагает рост потоков капитала, которые могут изменить динамику кредитования.
• Специализированные ниши кредитования: Появление узкоспециализированных Рынки кредитования, ориентированных на конкретные потребности пользователей, выходящие за рамки простого получения дохода.

Наиболее перспективными для процветания окажутся те протоколы, которые смогут эффективно работать по всему спектру рисков, обслуживая как консервативный институциональный капитал, так и более агрессивных искателей доходности, используя все более сложные стратегии управления рисками и оптимизации капитала.