Quand la faillite régule les Crypto: le bon, la brute et le (vraiment) laid

Sans régime de surveillance établi, l’hiver des Crypto a transformé les tribunaux des faillites en régulateurs accidentels du marché des actifs numériques.

Après l'effondrement de Terra/Luna en mai 2022, suivi de la disparition spectaculaire de FTX quelques mois plus tard, l'industrie de la Crypto est devenue un grand utilisateur du chapitre 11 de la loi sur les faillites. BlockFi, Celsius, CORE Scientific, FTX/Alameda, Genesis Global, PRIME Trust, Three Arrows Capital, Voyager — d'anciens piliers de l'écosystème Crypto — ont tous fini par déposer le bilan. Il y a eu des batailles judiciaires acharnées. Les frais juridiques ont été faramineux. Des millions de clients ont subi d'énormes dommages économiques, des difficultés et des désillusions.

Yesha Yadav est titulaire de la chaire Milton R. Underwood, doyenne associée et professeure de droit à la Vanderbilt Law School. Robert Stark est président du groupe de pratique sur les faillites et la restructuration chez Brown Rudnick LLP. Cet éditorial, qui fait partie du CoinDesk« État de la semaine des Crypto » est basé sur l'article plus long, « Le tribunal des faillites en tant que régulateur du marché des Crypto », ici.

Alors que les tribunaux des faillites prennent le contrôle de certaines des plus grandes entreprises de crypto-monnaie et examinent le fonctionnement du marché, il convient de se demander si ce régime réglementaire de substitution fonctionne ou si son intervention ajoute à l'incertitude à laquelle le marché est confronté.

En quoi les faillites Crypto sont-elles différentes ?

Tout d’abord, un peu de contexte. La plupart des sociétés financières sont, en dehors des faillites, supervisées par des organismes de réglementation gouvernementaux, comme la Securities and Exchange Commission, la Commodity Futures Trading Commission ou la Réserve fédérale. La faillite fonctionne en tandem avec les régulateurs, qui se concentrent principalement sur la restructuration du bilan et les régulateurs continuent de surveiller les pratiques commerciales de l’entreprise. Si tout se passe bien, l’entreprise sort de la faillite dans une situation financière saine et sans aucune objection formulée par les superviseurs réglementaires.

Les faillites dans le secteur des Crypto ne se sont pas déroulées de la même manière. Le secteur des actifs numériques a pu mûrir sans cadre réglementaire spécifique, ce qui a donné lieu à une prise de risque incontrôlable, à des pratiques commerciales opaques et à une gouvernance douteuse. Plus précisément, les tribunaux des faillites se sont retrouvés en grande partie livrés à eux-mêmes, à passer au crible les décombres de l'hiver Crypto de 2022 sans aucun soutien réglementaire.

Les tribunaux ont été contraints de s’appuyer sur le Code des faillites pour trancher des questions juridiques difficiles qui, traditionnellement, auraient été traitées par les régulateurs. Et ils ont été invités à assumer cette tâche dans un environnement industriel tumultueux, où les conditions difficiles et imprévisibles ont rendu le financement des faillites pratiquement impossible à obtenir. Même si les tribunaux des faillites ont fait de leur mieux, leurs efforts pour mettre de l’ordre sur les marchés des crypto-monnaies ont largement échoué.

L'intervention des autorités de faillite a néanmoins généré des avantages importants pour le secteur. Les objectifs des autorités de faillite sont souvent alignés sur ceux de la réglementation traditionnelle. Prenons l'exemple de la Déclaration de transparence. Les tribunaux des faillites sont exigeants lorsqu'il s'agit d'obliger les entreprises à révéler des informations sur elles-mêmes, leur activité, ce qui s'est passé et pourquoi. Si les circonstances laissent penser à des actes répréhensibles graves (ou si la direction semble indigne de confiance), les tribunaux des faillites peuvent obliger les entreprises à nommer un « examinateur » pour enquêter sur les faits et rendre un rapport public.

Dans le dossier de faillite de Celsius , l'expert désigné par le tribunal a remis un rapport de 689 pages détaillant les manquements de l'entreprise aux contrôles internes, les défaillances dans la gestion des risques et les fraudes possibles. Sept mois après la publication du rapport, Alex Mashinsky – L’ancien PDG de Celsius – a été emmené menotté.

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Les tribunaux des faillites ont également été une leçon puissante pour les passionnés de Crypto et les autorités de régulation. Dans l’ Celsius, le tribunal des faillites a dû décider si les dépôts sur les comptes « Earn » portant intérêt appartenaient aux clients ou à la masse de la faillite. Les clients de Celsius ont Guides qu’une fois qu’ils avaient confié leurs actifs numériques à Celsius, l’entreprise était libre de les utiliser à sa guise. Cela a fait des clients de simples créanciers non garantis de l’entreprise en faillite, laissés à eux-mêmes au bas de l’échelle de remboursement, la Crypto appartenant légalement à la masse de Celsius. La décision n’a pas été empreinte de pitié. Mais elle a mis les autorités de régulation dans une situation de vulnérabilité publique aiguë.

Des politiques sans réglementation

La faillite donne également aux régulateurs un forum pour faire avancer les politiques sans avoir à élaborer des règles ou des actions juridiques de leur propre chef. Lorsque Voyager a demandé au tribunal des faillites d'approuver sa vente àBinance.US, la SEC est intervenue dansopposition à la transaction. La SEC a fait valoir que la vente s’accompagnait de graves problèmes réglementaires, mais elle n’a pas été en mesure d’étayer ses arguments par des preuves acceptables pour le juge. Le tribunal a écarté les objections de la SEC. Mais cette attaque très visible – révélant les risques réglementaires profonds qui pesaient sur l’opération – a fait échouer l’opération. Voyager a procédé à une liquidation.

Malgré le chevauchement des réglementations, les tribunaux des faillites sont un très mauvais substitut à une réglementation administrative réfléchie. Les faillites majeures du secteur des crypto-monnaies montrent que les tribunaux des faillites ne sont tout simplement pas équipés pour cette tâche. La surveillance traditionnelle s'accompagne d'une série d'objectifs de Juridique publique : réduire le risque systémique ; protéger les clients ; et créer des connaissances utilisables pour le public consommateur. La loi sur les faillites peut avoir des intentions similaires, mais elle ne peut pleinement atteindre aucun de ces objectifs.

Il est important de noter que la mission de la faillite se concentre sur le débiteur particulier, ses créanciers et les parties prenantes. Elle ne se préoccupe que peu du marché. Cela a de graves conséquences. Prenons l'exemple de la Déclaration de transparence , un outil réglementaire fondamental. Les tribunaux des faillites veillent à ce que les informations ne soient diffusées que pour aider les parties prenantes du débiteur à faire un choix éclairé sur le sort de l'entreprise dans le cadre du Chapitre 11. Contrairement aux divulgations standardisées et vérifiées imposées par la SEC, la faillite fournit des informations de manière progressive, idiosyncratique et non standard. Les examinateurs ne sont pas nommés très souvent. Il n'y en a T à FTX/Alameda, par exemple.

Les tribunaux des faillites ne peuvent pas non plus aider le secteur des Crypto à éviter la contagion de l’insolvabilité et d’autres formes de risque « systémique ». La réglementation traditionnelle comprend des outils qui aident les entreprises financières, comme l’offre d’une assurance des dépôts ou d’un financement fédéral d’urgence. Ces outils ne sont pas disponibles pour les tribunaux des faillites. Même dans ce cas, la faillite a une vision à court terme. Elle se concentre uniquement sur le débiteur et ses parties prenantes, et rien de plus. Si un dépôt de bilan en entraîne une douzaine d’autres, cela crée une charge de travail judiciaire très importante. Empêcher une nouvelle contagion est le travail des régulateurs traditionnels.

Enfin, les tribunaux des faillites appliquent la loi comme le prévoit le Code des faillites. Il arrive parfois que cela aboutisse à des résultats qui semblent injustes pour un grand nombre de personnes innocentes. Le fait de porter préjudice à un certain nombre de parties prenantes vulnérables est le prix que le Code des faillites accepte souvent de payer pour sauver une entreprise en faillite.

Le préjudice causé aux clients de Celsius en est un parfait exemple. Le tribunal a appliqué la loi, sans tenir compte de l'impact sur le secteur ou les clients. Même si cette logique s'applique au droit des faillites, elle peut sembler profondément erronée en termes de Juridique publique fondamentale. Sur les Marchés boursiers traditionnels, les actifs des clients ne font généralement jamais faillite.

En fin de compte, ces faillites de Crypto nous offrent une leçon claire : rien ne remplace une réglementation complète du secteur. La faillite peut être utile, mais elle n’est certainement pas un régulateur efficace. Un cadre réglementaire solide est nécessaire de toute urgence si le marché et ses clients veulent éviter un nouvel hiver Crypto encore plus froid et plus profond que celui- ONE.