A reformulação da regulamentação DeFi da SEC fica aquém

Em abril, a Comissão de Valores Mobiliários dos EUA (SEC) reabriu o período de comentários para o conjunto proposto de regras que redefiniriam vários protocolos de blockchain como bolsas de valores regulamentadas dos EUA, uma segunda tentativa de controlar as Finanças descentralizadas (DeFi) a partir do início de 2022.

O público tem até terça-feira, 13 de junho, para enviar comentários. E todos devem comentar, porque as falhas fatais desta proposta só foramexacerbado nesta última versão.

Juntamente com a mentalidade de aplicação da lei em primeiro lugar da SEC, essa tentativa de criação de regras serve como evidência convincente de que uma nova legislação dos EUA – (talvez algo como o projeto de lei de estrutura de mercado publicado recentemente , Patrocinado pelo presidente do Comitê de Serviços Financeiros da Câmara, Patrick McHenry (R-NC) e pelo presidente do Comitê de Agricultura, Glenn "GT" Thompson (R-PA) – é extremamente necessária.

Bill Hughes é consultor sênior e diretor de assuntos regulatórios globais na ConsenSys.

Torturando as leis de valores mobiliários

O problema central da proposta da SEC é que tentartratar os protocolos de blockchain como trocas regulamentadas simplesmente não pode ser enquadrado com o Exchange Act de 1934, regulamentações de câmbio existentes ou uma compreensão precisa da Tecnologia blockchain. O que significaria para algo como Ethereum ser tratado como uma bolsa de valores?

Para preparar o cenário, foram aprovadas leis relativas às bolsas de valores para abordar os riscos inerentessistemas intermediadosque reúnem as ordens de compradores e vendedores reais. O Congresso dos EUA buscou regular as bolsas apenas na medida em que fossem entidades centralizadas que possuem um papel excepcionalmente importante na definição de preços de mercado e, de outra forma, afetando as condições de mercado.

A mais recente proposta de regulamentação da SEC – que, novamente, está aberta a comentários – trata as bolsas como qualquer sistema que apenas configura potenciais compradores e vendedores, permitindo que eles encontrem e negociem transações entre si.

Na verdade, a SEC surpreendentemente falha em considerar adequadamente o que uma bolsa faz. Para ser uma bolsa, a lei normalmente exige que uma entidade conduza funções comumente desempenhadas por uma bolsa de valores. Mas a SEC discorda, tendo aparentemente aplicado mal a interpretação estatutária padrão. Pior, a agência não identifica uma única função que um protocolo de blockchain desempenha que seja semelhante a uma bolsa de valores.

Se isso não bastasse, a proposta tropeça em si mesma ao explicar quem pode ser considerado parte de uma exchange. Ela lista alguns “fatores importantes” de peso indeterminado que não oferecem nenhum aviso real e apenas levantam mais questões sobre o que tudo isso realmente significa para qualquer um que participe do ecossistema blockchain.

Em particular, a proposta não explica o limite de propriedade de token “significativa” no qual os usuários de blockchain repentinamente obtêm controle suficiente sobre o sistema para assumir responsabilidades regulatórias. Nem aborda as circunstâncias em que um provedor de serviços ou fornecedor terceirizado começa a exercer controle suficiente para se tornar responsável – junto com seus clientes – por um protocolo ou aplicativo.

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Em nítido contraste com essas ambiguidades, a lei existente é clara: para um grupo de pessoas ser considerado uma exchange, elas devem agir em conjunto (ou seja, deve haver acordo entre elas). A SEC sumariamente ignorou esse requisito. Em vez disso, para enredar as Finanças descentralizadas (DeFi), a agência dilui a noção de responsabilidade coletiva para incluir pessoas envolvidas em atividades relacionadas.

Mas DeFi falha no teste legal real. Protocolos de blockchain abrangem participantes de amplo alcance que nem sempre agem em conjunto. Por sua natureza, protocolos abertos convidam pessoas que são invariavelmente independentes umas das outras, tanto em termos de funções quanto de incentivos.

Para complicar ainda mais as coisas, os chamados grupos que participam de protocolos quase sempre envolverão pessoas sediadas fora dos Estados Unidos. Isso importa porque as leis de valores mobiliários dos EUA geralmente não se aplicam extraterritorialmente. A SEC até reconhece essa circunstância de passagem, mas não oferece nenhuma análise de como sua proposta afetaria grupos que incluem atores estrangeiros. Essa é uma incerteza séria que distorce muito a participação do blockchain em todo o mundo.

A imprecisão abunda

A maioria dos comentários relacionados ao blockchain na proposta de 2022 abordou exaustivamente a multiplicidade de maneiras pelas quais a SEC foi vaga – incluindo o fato de que nesta versão inicial, a SEC parecia estar escrevendo sobre blockchain, mas na verdade não a nomeou.

O rascunho de 2023, além de esclarecer que, sim, as regras se aplicariam ao blockchain, não cura quase nada dos problemas de longa data. Renomear “protocolos de comunicação” como “protocolos de negociação” é apenas colar um rótulo novo na mesma garrafa contaminada. Cantar “fatos e circunstâncias” como um mantra não explica praticamente nada.

Como o próprio Supremo Tribunal observou, as regras são inválidas quando assentam em “termos tão vagos que os homens de inteligência comum têm necessariamente de adivinhar o [seu] significado”.

Esta proposta coloca o fardo diretamente no espaço blockchain para adivinhar corretamente quais são as regras. Isso deixa todos que adivinham errado – desde empresas de software como a ConsenSys até os desenvolvedores de software individuais que usam nossos produtos – potencialmente enfrentando pesadas penalidades. Em certo sentido, isso permite que a SEC determine se uma regra foi quebrada após o fato – uma forma de punição retroativa que o devido processo proíbe.

Mas piora. Sob a proposta de 2023, desenvolvedores de software que publicam ou republicam código de forma independente e gratuita – ou seja, um desenvolvedor que obviamente não está estabelecendo uma exchange – na melhor das hipóteses “podem ter menos probabilidade” de enfrentar obrigações de registro se o código for posteriormente reaproveitado para uso por uma suposta exchange. Esta é uma maneira inspirada de desincentivar o desenvolvimento de software livre e de código aberto.

Essa tentativa de regulamentação é essencialmente uma proibição exagerada do blockchain nos EUA.

Qualquer tentativa de boa-fé de permanecer no lado certo dessas regras propostas não passaria de uma facada no escuro.

Espere, a regra antiga já se aplica?

A proposta de 2023 também aumenta a confusão ao fazer pronunciamentos altamente contestáveis sobre o escopo de sua regulamentação atual – ou seja, como a definição atual de “bolsa” nas regulamentações da SEC já se aplica aos protocolos de blockchain.

Esse pronunciamento visivelmente descuidado levanta questões fundamentais para as partes interessadas em todo o setor de Cripto sobre se elas já são regulamentadas, se correm risco de regulamentação futura ou algo entre os dois.

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Como Hester Peirce, uma das cinco comissárias da SEC, disse acertadamente: a proposta “abraça a estagnação, … insta à expatriação e acolhe a extinção das novas Tecnologia”.

Quais benefícios? A que custo?

Como parte da prática padrão, a SEC deve discutir os benefícios e custos de sua proposta e como eles se comparam.

É intrigante, portanto, quão pouca atenção é dada a isso. Por sua vez, a SEC declara confiantemente que o principal benefício é seu escopo regulatório expandido – como se essa fosse toda a razão ONE . Com relação aos custos, a proposta humildemente oferece que eles não seriam impossíveis de pagar. Quanto ao seu peso relativo, cuja consideração é um requisito estatutário, a proposta é completamente silenciosa.

Qualquer análise séria de alguém com conhecimento prático de blockchain mostraria rapidamente que os benefícios seriam ilusórios e os custos imensos.

A proposta parece subestimar muito o número de protocolos de blockchain que seriam afetados. Além disso, não reconhece que esses encargos regulatórios são ampliados para os indivíduos comuns que participam do ecossistema de blockchain – como validadores, membros DAO e provedores de liquidez.

Preocupações e regras da Primeira Emenda que dão BONE

Há questões constitucionais sobre como as regras propostas pela SEC regulariam a fala. Ao sugerir expressamente que os desenvolvedores de software podem ser responsabilizados por seu código – incluindo aqueles que desenvolvem software para razões não comerciais, puramente expressivas e muitas vezes explicitamente políticas – a proposta tem um claro efeito inibidor, dado o fato há muito estabelecido de que o código de computador é fala.

ONE de acreditar que refrear amplamente a inovação blockchain não é realmente o objetivo da comissão, porque essa claramente não é uma base legalmente permissível para regulamentação. Mas isso exigiria ignorar evidências de viés que se acumulam constantemente.

Você tem a reviravolta da SEC em trabalhar com o espaço blockchain em uma estrutura regulatória viável; as sessões de aprendizado que se transformaram da noite para o dia em investigações de execução; a reviravolta de "precisamos de ação do Congresso" para figurativamente gritar contra um rascunho de discussão de uma nova legislação de estrutura de mercado apresentada por dois presidentes de comitês da Câmara; e, mais especialmente, como a liderança da SEC - o presidente Gary Gensler - alegremente divulga sua hostilidade em relação ao ecossistema blockchain (em entrevistas, artigos de opinião e até mesmo postagens no Twitter).

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Mais recentemente, por exemplo, o presidente desta agência reguladora notoriamente “não partidária” afirmou“T precisamos de mais moeda digital.”

Neste contexto, não ONE pode deixar de notar como a proposta de 2023 descarta bruscamente muitas preocupações dos comentaristas. Sua indiferença insensível em dissuadir a inovação e expulsar os participantes do mercado dos EUA ou do mercado completamente é palpável. Na prática (se não também no objetivo), esta tentativa de esforço de regulamentação é essencialmente uma proibição enfeitada do blockchain nos EUA.

A comissão deveria retirar essa regra por completo ou eliminar explicitamente o blockchain. Conforme proposto, é ilegal.