Chalk and Cheese : quand les Crypto actifs rencontrent les lois sur les valeurs mobilières

Les régulateurs nous disent souvent qu’ils considèrent la plupart des Crypto actifs comme des valeurs mobilières et que, par conséquent, ces Crypto actifs doivent être enregistrés auprès de la Securities and Exchange Commission des États-Unis s’ils doivent être proposés au grand public ou détenus par plus de 500 investisseurs « particuliers ». Ce dernier test, en particulier, serait susceptible de piéger la plupart des Crypto actifs à grande capitalisation disponibles aujourd’hui sur Coinbase et d’autres grandes places de marché, même si ces actifs n’étaient pas initialement proposés au public.

Alors, que faut-il en déduire ? Le fait que presque aucun actif Crypto ne soit enregistré est-il simplement le résultat d’une intransigeance et d’une volonté d’échapper à la loi ? Ou bien y a-t-il autre chose ?

Lewis Cohen est le cofondateur de DLx Law. Cet article fait partie de l'article de CoinDeskSemaine Juridique .

Quand les Crypto actifs sont-ils des valeurs mobilières ?

Nous avons récemment écrit unlong document sur ce sujet intitulé « La modalité inéluctable du droit des valeurs mobilières : pourquoi les actifs Crypto fongibles ne sont pas des valeurs mobilières » pour lequel nous avons examiné l’ensemble de la jurisprudence d’appel sur le sujet des « contrats d’investissement » (un type unique de valeur mobilière défini non pas par le Congrès mais dans une célèbre affaire de la Cour suprême connue sous le nom de SEC v. WJ Howey and Co.). Lorsque les actifs Crypto sont classés comme des « valeurs mobilières », c’est généralement à cette définition que les régulateurs et les tribunaux se réfèrent.

Comme nous l'expliquons dans « Ineluctable Modality », la SEC et les régulateurs des États ont remporté presque tous les procès qu'ils ont intentés concernant des transactions de collecte de fonds dans lesquelles des actifs Crypto sont vendus pour lever des fonds pour le développement d'un projet de blockchain. Cependant, il n'y a pas encore eu de procès important dans lequel le statut d'un actif Crypto indépendamment d'une transaction de collecte de fonds a été présenté à un tribunal.

Voir aussi :Les Crypto actifs sont-ils des valeurs mobilières ? / Analyses

La plupart des Crypto actifs ne créent pas de relation juridique entre un « émetteur » identifiable et le propriétaire de l’actif. Nous pensons que les Crypto -actifs ne sont pas eux-mêmes des « valeurs mobilières » en vertu de la loi actuelle. (Nous pensons également que caractériser les Crypto actifs comme des valeurs mobilières « temporaires » jusqu’à ce que des facteurs extrinsèques comme une « décentralisation suffisante » les amènent à se « transformer » en non-valeurs mobilières n’est pas soutenu par la loi actuelle et serait une mauvaise Juridique si elle était adoptée par les tribunaux.)

Le casse-tête de la conformité

Mais supposons qu'un tribunal décide qu'un actif Crypto populaire est une valeur mobilière, au moins temporairement. Que se passerait-il ensuite ? C'est là que les choses deviennent intéressantes.

Nos lois fédérales sur les valeurs mobilières reposent sur un principe fondamental : derrière chaque titre se cache un émetteur. Étant donné que les Crypto actifs comme ETH, AVAX, ADA, DOGE et SOL ne créent pas de relation juridique avec une quelconque entité, la première tâche consisterait à déterminer quelle entité juridique traiter comme « l’émetteur ». La première chose à faire serait de se pencher sur l’entité qui a déployé les contrats intelligents qui ont initié le réseau. Cependant, comme il s’agit d’une tâche purement administrative, elle est souvent déléguée à une société ou à une fiducie sans importance qui est fréquemment dissoute une fois ONE tâche accomplie.

Voir aussi :Après FTX : comment le Congrès se prépare à réguler les Crypto

Il est plus probable que les régulateurs se penchent sur l’entité qui a reçu le produit de la vente de l’actif Crypto et l’a utilisé pour développer ou poursuivre les travaux sur le projet connexe. Cependant, il n’est pas rare que plusieurs entités reçoivent le produit de la vente de l’actif. Bien qu’il y ait généralement une entité juridique (souvent appelée « [Nom du projet] Labs ») qui reçoit la plus grande partie du produit de la vente, ce n’est pas toujours le cas. De plus, à l’avenir, les projets pourraient choisir d’éviter qu’une ONE entité ne reçoive un montant important de produit, ce qui complique encore davantage la tâche d’identification d’un émetteur mandataire à des fins de conformité.

Qui est responsable ici ?

Même si une entité est considérée comme « émettrice » d’un actif Crypto , cette entité et les personnes qui agissent en tant que dirigeants et administrateurs devront assumer des responsabilités qui n’auront souvent que peu ou pas d’importance pour les propriétaires de l’actif Crypto . En effet, contrairement aux actions d’une entreprise ou aux obligations d’une entreprise, la valeur d’un actif numérique peut n’être que très marginalement liée aux opérations de l’émetteur ou à sa situation financière.

Ils devront entre autres :

• Préparer des états financiers vérifiés (ainsi que des « contrôles internes sur les rapports financiers »)
• Dossier Certifications de PDG et de directeur financier (CFO)
• Engagez une équipe de conformité pour préparer et déposer des rapports trimestriels et annuels ainsi que des rapports courants requis lorsque des événements inattendus se produisent
• Se conformer au règlement FD, qui aborde le problème de la « Déclaration de transparence sélective » des informations sur les sociétés (et présume que ces informations sont pertinentes pour un titre émis)
• Tenir des assemblées annuelles de ses « détenteurs de titres » et préparer à l’avance la déclaration de procuration

En outre, les lois américaines sur les valeurs mobilières contiennent une multitude de dispositions qui sont au mieux opaques et au pire absurdes lorsqu’elles sont appliquées aux Crypto. Cela comprend les informations sur le lieu et la manière dont les actifs Crypto seraient autorisés à être négociés, la manière dont les règles de garde seraient appliquées, la nécessité d’un « agent de transfert » (et comment cela pourrait s’appliquer), les règles de marge, les règles de règlement, les règles des courtiers-négociants, les règles des sociétés d’investissement et des conseillers en investissement et bien d’autres.

Non seulement il existe de nombreux défis pratiques à relever pour faire correspondre les exigences destinées aux entreprises traditionnelles aux émetteurs réputés de Crypto actifs, mais il y a aussi la question plus large de savoir pourquoi une entreprise ou un groupe d’individus voudrait assumer ces responsabilités alors qu’ils n’ont pas accès à toutes les informations pertinentes sur le Crypto actif et ne sont pas rémunérés pour assumer ces nombreuses responsabilités potentielles. En fait, le simple processus consistant à imposer ces responsabilités et à récompenser les personnes responsables modifiera fondamentalement la dynamique du projet et reproduira essentiellement la structure actuelle des plateformes centralisées.

À la recherche de M. Goodmarket

Même en imaginant qu’une entité puisse être trouvée pour agir en tant qu’émetteur et que les parties prenantes impliquées soient disposées à assumer toutes les responsabilités d’un émetteur de titres publics, un dernier obstacle demeure.

Si un actif Crypto est traité comme un titre, il ne pourra être négocié que sur une bourse nationale de valeurs mobilières (essentiellement la Bourse de New York ou le Nasdaq) ou dans un système de négociation alternatif exempté (ATS) approuvé par la FINRA, l'organisme d'autorégulation des valeurs mobilières. Au moins à l'heure actuelle, il n'est pas possible que des actifs Crypto soient cotés sur une bourse nationale de valeurs mobilières et il n'existe qu'une poignée d'ATS approuvés par la FINRA pour négocier des titres d'actifs numériques.

Voir aussi :Et si les régulateurs écrivaient des règles pour la Crypto? / Analyses

De plus, en tant que « valeurs mobilières » reconnues, les actifs peuvent ne pas être en mesure d’être négociés sur les Marchés d’actifs Crypto offshore ou sur les bourses décentralisées (DEX), ce qui élimine fonctionnellement la liquidité de l’actif et fait probablement chuter son prix, ce qui nuit ironiquement aux investisseurs mêmes que les lois sur les valeurs mobilières étaient censées protéger.

Fonctionnement pratique

En fin de compte, sans une refonte radicale de l’ensemble de nos lois sur les valeurs mobilières, il est très difficile de voir comment la plupart des Crypto actifs peuvent fonctionner concrètement comme des valeurs mobilières tout en KEEP leur objectif initial.

Au lieu de cela, une solution dans le sens du Titre III de laLoi Lummis-Gillibrand sur l'innovation financière responsable Cela aurait beaucoup plus de sens. Ce titre ajouterait une nouvelle section aux lois sur les valeurs mobilières qui imposerait des exigences de Déclaration de transparence raisonnables aux entreprises qui collectent des fonds par la vente d'actifs Crypto sans tenter de traiter les actifs Crypto eux-mêmes comme des valeurs mobilières.