Les stablecoins ne sont pas nouveaux. Alors pourquoi les régulateurs attaquent-ils Paxos ?

Qu'est-ce qu'un stablecoin ? La réponse la plus courante est qu'un stablecoin est un instrument qui vise à maintenir une valeur stable par arbitrage ou par un adossement explicite, représenté par un registre privé ou public.

Les stablecoins sont considérés comme une nouvelle Technologies, mais un examen attentif de cette définition révèle qu'il existe déjà plus de 22,8 billions de dollars de stablecoins en dollars américains dans le monde, principalement composés de 17,9 billions de dollarsdes dépôts bancaires et4,8 billions de dollarsdes fonds du marché monétaire. Il y a aussi les 125 milliards de dollars de stablecoins sur blockchain.

Jesse Austin Campbell est professeur adjoint à la Columbia Business School et ancien responsable de la gestion de portefeuille chez Paxos.

Cette affirmation peut surprendre, tant les natifs des Crypto que les acteurs de la finance traditionnelle, mais la réalité est simple : les stablecoins ne sont T nouveaux, si ce n'est leur présence sur une blockchain. Les stablecoins adossés à des monnaies fiduciaires partagent exactement la même structure sous-jacente que de nombreux instruments financiers traditionnels, et la seule nouveauté réside dans leur inscription sur un registre technologique légèrement différent.

Alors, qu'est-ce qui différencie un stablecoin ? Il est inscrit sur un registre public ouvert 24 h/24 et 7 j/7, au lieu des livres internes de Wells Fargo ou d'une action détenue par la DTCC [Depository Trust & Clearing Corporation, une chambre de compensation centralisée]. Quoi d'autre ? Pas grand-chose.

Les fonds du marché monétaire sont des fonds d'investissement dont l'objectif principal est la protection du capital et la stabilité du cours de 1 $, tout en offrant un rendement aux investisseurs. Les dépôts bancaires sont des dépôts détenus auprès d'une banque, qui prête ce capital et verse un rendement dérisoire aux épargnants.

Aux États-Unis, nous disposons de cadres réglementaires bien définis pour ce type de situations. Pour les banques, nous avons des chartes, des exigences de fonds propres, des pondérations de risque et des contrôles opérationnels qui doivent être en place pour tous nos établissements de dépôt. Pour les fonds monétaires, les fonds à valeur stable et de nombreux autres types de produits d'assurance similaires, nous avons des exigences spécifiques en matière de détention, de liquidité et de structure afin de protéger les consommateurs.

Pourtant, combien de régulateurs ont accepté d'approuver un produit basé sur une blockchain, conçu pour maintenir une valeur liquidative stable de 1 $ aux États-Unis ? Sans doute un, si l'on en croit compter les effortsdu Département des services financiers de New York (NYDFS).

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Même dans ce cas, les régulateurs financiers de New York n'ont autorisé qu'un déploiement très limité de pièces stables sur la chaîne Ethereum (principalement GUSD, BUSD et USDP, dont j'ai aidé à gérer les deux derniers chez Paxos), avec des directives de réserve et de gestion nettement plus conservatrices que celles du fonds monétaire gouvernemental moyen.

Si les stablecoins sous licence NYDFS étaient des banques autonomes, elles seraient de loin la banque la plus sûre des États-Unis !

Sur un pied d'égalité

Cependant, nous n'autorisons T les émetteurs de stablecoins accès complet au système bancaire, pour des raisons qui n'ont jamais été clairement expliquées. Aux États-Unis, nous n'avons jamais eu de stablecoin réglementé pleinement fonctionnel, sur un pied d'égalité avec les autres instruments financiers.

Les difficultés liées à l'émission de stablecoins adossés à des monnaies fiduciaires sont souvent mal comprises. Le principal problème réside dans le fait que les Crypto fonctionnent 24h/24 et 7j/7, tandis que le système bancaire est une relique de l'antiquité qui fonctionne environ 25 % du temps par semaine (moins les jours fériés). Assurer l'adéquation des liquidités entre ces systèmes afin que la création et la destruction (ou la frappe et la destruction) de stablecoins soient instantanées 24h/24 est un problème complexe. Mais ce n'est pas à cause des Crypto que cela devient difficile. C'est parce que le système existant est terriblement obsolète.

Les stablecoins sont sans doute sur de meilleures rails et moins risqués que les fonds communs de placement traditionnels. Leurs réserves, les actifs conservés pour les garantir, sont rarement utilisées à effet de levier et constituent des instruments de garantie plus sûrs que ceux de n'importe quelle banque aux États-Unis.

Pourtant, on nous dit aujourd'hui que les stablecoins sont trop risqués pour être autorisés à exister. Si cela est vrai et que les stablecoins représentent une menace dangereuse pour le système, alors les fonds monétaires de PRIME sont une menace de guerre nucléaire imminente et la simple existence de JPMorgan équivaut à la possibilité que la Lune s'écrase sur la Terre.

Malgré le fait que les stablecoins soient matériellement moins risqués en termes économiques, les régulateurs fédéraux continuent de tenter de forcer les stablecoins à se déplacer à l'étranger, laissant les consommateurs américains bénéficier de faibles taux d'intérêt sur leurs comptes bancaires malgré les bénéfices records des banques.

Voir aussi :Les banques peuvent-elles émettre des stablecoins ?| Chercheur principal à l'American Institute for Economic Research Thomas Hogan

Il est clair que les régulateurs privilégient les interactions avec les banques, car celles-ci sont centralisées et faciles à contrôler. À lire entre les lignes, le véritable risque posé par les stablecoins est de créer un système moins réceptif aux efforts de contrôle des gouvernements. Mais le progrès technologique ne s'arrêtera pas.

Si nous poursuivons sur cette voie, l'activité économique va tout simplement se déplacer ailleurs dans le monde. Les régulateurs américains pensent devoir choisir entre autoriser ou interdire les stablecoins, mais en réalité, ils doivent choisir entre autoriser les stablecoins sur leur territoire national ou les maintenir principalement à l'étranger.

Déjà, le grand gagnant de l'attaque américaine actuelle contre les Crypto est probablement Tether, le plus grand émetteur de stablecoins au passé peu reluisant. Le stablecoin Tether (USDT) connaît une nouvelle croissance, tandis que USDC de Circle et le BUSD émis par Paxos, tous deux plus transparents, mieux réglementés et plus sûrs pour les consommateurs, sont en baisse.

Les stablecoins représentent-ils un risque pour le système ? Oui, mais principalement parce que bloquer le développement de stablecoins fonctionnant correctement sur le territoire national entraînerait la construction des futurs circuits Finance offshore, hors de portée des États-Unis, sans les protections des consommateurs existantes sur le territoire national et potentiellement sans même utiliser le dollar américain comme principale unité d'échange.

Le plus grand risque pour le système financier américain est de ne pas autoriser les stablecoins. Il les interdit.