Gli enti regolatori non hanno fretta di scrivere regole per le Cripto. La Securities and Exchange Commission e la Commodity Futures Trading Commission hanno portato un totale combinato di Di più di100 azioni di coercizione contro i partecipanti al mercato delle criptovalute. Tuttavia, nessuna delle due agenzie ha emanato una singola regola specifica per le criptovalute, ed èimprobabileche cambieranno rotta in tempi brevi. Ma cosa succederebbe se le agenzie decidessero di farlo? Che tipo di regole potrebbero scrivere utilizzando le loro autorità di regolamentazione esistenti?

La SEC

Le leggi federali sui titoli sono principalmente progettate per ridurre le asimmetrie informative tra gli emittenti di titoli e il pubblico degli investitori. Quando un'azienda decide di raccogliere capitale dagli investitori vendendo un titolo, le leggi richiedono all'azienda di effettuare divulgazioni agli investitori per ridurre al minimo lo svantaggio informativo degli investitori esterni. Inoltre, le leggi richiedono che borse, broker, dealer e consulenti di investimento che forniscono accesso a titoli o consulenza correlata ai titoli si registrino presso la SEC e adottino politiche e procedure progettate per proteggere gli investitori.

Questo articolo Opinioni fa parte di CoinDesk Settimana PoliticheMichael Selig è consulente legale presso Willkie Farr & Gallagher.

I padri fondatori delle leggi federali sui titoli T avevano in mente le Cripto programmabili quando hanno redatto le leggi. Ma la SEC ha l'autorità statutaria di emanare norme che renderebbero possibile alle Cripto e agli intermediari Cripto di operare entro i limiti delle leggi federali sui titoli. L'agenzia potrebbe iniziare scrivendo norme per stabilire un quadro praticabile per le emissioni e gli scambi di titoli di criptovalute.

Emissioni

Le Cripto sono risorse di rete. A differenza delle aziende, le reti sono generative. Il valore di una rete deriva dalle applicazioni, dalle organizzazioni e dai progetti creati sulla rete dai suoi utenti. Lo sviluppatore di una rete può scegliere di emettere la Cripto nativa della rete quando le informazioni disponibili al pubblico sulla rete sono scarse per incoraggiare gli utenti a unirsi alla rete. Una volta che una massa critica di utenti si è unita e sta partecipando a una rete, lo sviluppatore potrebbe non avere più un vantaggio informativo rispetto agli utenti. A questo punto, gli investitori nella Cripto potrebbero non richiedere le protezioni delle leggi federali sui titoli.

È illegale offrire o vendere un titolo senza registrare l'offerta o la vendita presso la SEC, in assenza di un'esenzione.definizione del termine "titolo" include un elenco di strumenti finanziari, come azioni, obbligazioni, note e contratti di investimento. Le Cripto rientrano più tipicamente nell'ambito delle leggi federali sui titoli quando vengono vendute come parte di un contratto di investimento.

Il termine contratto di investimento deriva dalle leggi "blue sky" concepite per disciplinare le offerte di contratti scritti in base ai quali una persona investe denaro presso un promotore che promette di utilizzare il denaro per generare profitti per l'investitore. In un 1946Opinioni(dando origine al cosiddetto Howey Test), la Corte Suprema degli Stati Uniti ha definito il termine “contratto di investimento” ai fini delle leggi federali sui titoli come un contratto, una transazione o uno schema mediante il quale un investitore investe denaro in un’impresa comune con una ragionevole aspettativa di profitti derivanti dagli sforzi imprenditoriali o gestionali di altri.

Nelle norme della SEC si fa scarso riferimento ai contratti di investimento perché prima che arrivassero le Cripto , nessuno aveva consapevolmente intenzione di emetterle. Per decenni, la SEC ha intentato cause legali sostenendo che un contratto, una transazione o uno schema dovrebbero essere classificati come contratto di investimento perché hanno la sostanza economica di un titolo. Dopo che la SEC ha iniziato a intentare queste cause contro gli emittenti di criptovalute, alcuni progetti Cripto hanno adottato la designazione di contratto di investimento e hanno tentato di emettere questi strumenti in conformità con le leggi federali sui titoli.

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Mancanza di chiarezza

Gli emittenti di criptovalute hanno sperimentato offerte di contratti di investimento con varie esenzioni dalla registrazione SEC, e ONE addirittura registrato un contratto di investimento con la SEC. Altri sono stati venduti esclusivamente offshore in giurisdizioni in cui le Cripto T sono regolamentate come titoli. Questi emittenti potrebbero aver previsto che la SEC avrebbe alla fine scritto delle regole per rendere possibile l'operatività Cripto all'interno del perimetro normativo della SEC. Ma le regole T sono arrivate e questi titoli di criptovalute sono rimasti senza un percorso chiaro verso lo status di non-titolo o Mercati secondari liquidi negli Stati Uniti.

Tuttavia, la SEC ha riconosciuto che le Cripto potrebbero evolversi e perdere la loro pelle contrattuale di investimento nel tempo. Nel 2018, l'allora attuale direttore della Divisione Corporate Finanza della SEC espresso la visione secondo cui un asset Cripto può essere inizialmente offerto o venduto come parte di un contratto di investimento, ma può essere successivamente rivenduto come un non-titolo. L'anno seguente, lo staff della SEC ha rilasciato un "struttura"sulle Cripto , indicando che, in alcuni casi, una Cripto "precedentemente venduta come titolo dovrebbe essere rivalutata al momento di offerte o vendite successive" per determinare se rimane un titolo.

Questa visione è espressa anche nell’azione di contrasto della SECordini di conciliazione, che richiedono all'emittente di registrare un asset Cripto come titolo ma prevedono che l'emittente possa in seguito terminare la registrazione sulla base del fatto che l'asset Cripto non è più un titolo. Almeno ONE emittente ha seguito questo approccio offerta una Cripto come titolo e poi in seguito archiviazione un rapporto di uscita che dichiara che la Cripto non è più un titolo.

Un altro progetto Cripto di recentedichiarato il suo asset Cripto si è "trasformato" da un titolo a un software. Ma la SEC T ha emanato regole che codificano un'esenzione dalla registrazione per gli asset di rete decentralizzati o una procedura per offrire un asset Cripto come titolo e successivamente determinare che l'asset Cripto non è più un titolo. Gli emittenti che scelgono di adottare questo approccio rimangono a rischio di una causa legale della SEC.

La SEC T avrebbe bisogno di autorizzazione legislativa per esentare dal requisito di registrazione le offerte e le vendite di asset di rete. L'agenzia ha un'ampia autoritàper promulgare norme che esentino transazioni, titoli e persone dalla registrazione. La SEC potrebbe, ad esempio, subordinare tale esenzione all'obbligo per l'emittente di divulgare periodicamente informazioni rilevanti non pubbliche finché l'emittente non abbia ragionevolmente alcun vantaggio informativo rispetto agli utenti della rete.

Il commissario della SEC Hester Peirce hadue volte proposto regole che creerebbero un "porto sicuro" per alcuni emittenti di cripto-asset. Gli emittenti che scelgono di affidarsi al porto sicuro sarebbero esentati dalla registrazione delle loro offerte di cripto-asset per un periodo di tre anni. Gli emittenti che sviluppano una rete sufficientemente decentralizzata entro questo periodo potrebbero dichiarare che le Cripto asset sono non-titoli. Il porto sicuro di Peirce offre un quadro ragionevole che proteggerebbe gli investitori incoraggiando al contempo l'innovazione.

Scambi

Le agenzie statali per i servizi finanziari sono state le prime autorità di regolamentazione a iniziare a rilasciare licenze per gli exchange Cripto . Queste agenzie hanno sostenuto che le Cripto sono un tipo di valore monetario e che gli exchange Cripto sono quindi dei money transfer. Lo scopo delle leggi sui money transfer è proteggere i depositi dei clienti da appropriazione indebita e uso improprio e prevenire il riciclaggio di denaro. Queste leggi sono molto meno esaustive di quelle applicabili agli exchange di titoli. Di conseguenza, gli exchange Cripto in carica non sono progettati per supportare il trading di titoli Cripto . Tuttavia, il presidente della SEC Gary Gensler disseche molte di queste piattaforme sono tenute a registrarsi presso la SEC come “borsa nazionale per titoli”.

Nonostante l'invito all'azione di Gensler, oggi non ci sono exchange Cripto registrati presso la SEC. Questo perché il modello operativo standard degli exchange Cripto è il prodotto dei requisiti della legge sui money-transmitter e T è praticabile per una borsa valori. Inoltre, sarebbe necessaria una significativa esenzione SEC per qualsiasi borsa valori per elencare asset Cripto secondo le attuali regole SEC.

Molti requisiti SEC presentano ostacoli per i potenziali registranti. Ad esempio, le borse valori potrebbero offrire la negoziazione solo in titoli registrati. Pochissime Cripto disponibili oggi sono registrate e alcune delle più popolari sono non-titoli. Inoltre, le borse valori sono aperte solo durante orari definiti e chiudono nei giorni festivi nazionali, mentre le criptovalute vengono negoziate in Mercati globali che non chiudono mai.

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Tra i problemi più critici c'è il fatto che gli investitori al dettaglio non possono negoziare e detenere titoli direttamente sulle borse valori come è tipico delle borse Cripto . Invece, sono tenuti a piazzare ordini e detenere asset con un broker-dealer registrato presso la SEC, che funge da "membro" della borsa. I broker-dealer sono permesso di negoziare e detenere titoli di cripto-attività se sono stati offerti e venduti ai sensi di una dichiarazione di registrazione efficace o di un'esenzione. I broker-dealer, tuttavia, non possono effettivamente negoziare o custodire Cripto attività non di sicurezza.

La SEC ha un'ampiaautorità per emanare norme che esentino gli exchange, i broker e i dealer Cripto dai requisiti delle leggi federali sui titoli. Modifiche mirate alle norme nazionali della SEC sui exchange e sui broker-dealer renderebbero possibile la negoziazione di titoli di criptovalute in modo più ampio e in un modo che sia conforme alle leggi federali sui titoli.

La SEC potrebbe esentare condizionatamente le borse valori nazionali e i broker-dealer che offrono esclusivamente Cripto asset dai requisiti SEC incompatibili con l'attuale struttura di mercato se non ci fosse alcun danno per gli investitori. Potrebbe anche consentire a questi intermediari di offrire Cripto -asset non azionari e titoli di cripto-asset che T sono stati registrati o offerti in base a un'esenzione, a condizione che l'intermediario lo faccia in conformità con i requisiti SEC.

La CFTC

Lo statuto autorizzativo della CFTC disciplina principalmente la negoziazione di strumenti derivati, come futures e swap. La CFTC hadichiarato alcune Cripto come materie prime soggette alla sua autorità generale antifrode e antimanipolazione, ma in genere non ha l'autorità di emanare norme che garantiscano la supervisione dei Mercati spot delle materie prime.

Tuttavia, la CFTC hagiurisdizione sulle offerte di trading spot di materie prime con margine, leva finanziaria o finanziate agli investitori al dettaglio. Al di fuori degli Stati Uniti, la maggior parte degli exchange Cripto consente agli investitori al dettaglio di negoziare Cripto a margine. All'interno degli Stati Uniti, gli exchange Cripto devono registrarsi presso la CFTC come exchange di futures per offrire trading di criptovalute a margine agli investitori al dettaglio. Inoltre, un commissionario di futures registrato presso la CFTC deve fornire il margine e queste transazioni devono essere compensate da una clearinghouse registrata presso la CFTC. La CFTC ha emesso guida interpretativachiarendo le circostanze in cui uno scambio può qualificarsi per la limitata esenzione di “consegna effettiva” da questi requisiti, ma pochi, se non nessuno, sono riusciti a trovare un modo per farlo.

La CFTC potrebbe prendere la penna con un tocco più leggero per stabilire una serie di regole per gli exchange Cripto che offrono trading a margine ma T offrono futures o altri tipi di derivati. Come ha affermato la commissaria della CFTC Caroline Pham sottolineato, l'agenzia ha l'autorità per farlo. Molti exchange Cripto desiderano offrire trading a margine negli Stati Uniti, ma sono intimiditi dai requisiti che impongono la registrazione presso la CFTC come exchange di futures, l'offerta di margine tramite un futures commission merchant e l'integrazione con una clearinghouse.

Inoltre, questi exchange richiederebbero probabilmente un significativo sollievo di non-azione dall'agenzia per offrire trading a margine secondo le attuali regole della CFTC. Un nuovo set di regole per gli exchange a margine di cripto-asset consentirebbe a queste piattaforme di innovare e crescere in modo responsabile sotto l'ombrello normativo della CFTC.

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È un peccato che la SEC e la CFTC difficilmente scriveranno nuove regole per i Mercati delle criptovalute in tempi brevi, perché c'è molto che potrebbero realizzare usando la loro autorità esistente. Ma le richieste dei decisori politici di regolamentare attraverso la creazione di norme piuttosto che attraverso l'applicazione delle stesse offrono un barlume di speranza per il futuro.