Les conséquences imprévues du projet de loi FIT21 sur la structure du marché des Crypto

Il ne fait aucun doute que leadoption bipartite de la loi sur l'innovation financière et la Technologies pour le 21e siècle Le projet de loi FIT21, adopté par la Chambre des représentants, constitue une avancée majeure pour le secteur américain des Crypto , apportant une clarté réglementaire indispensable. Cependant, malgré ses bonnes intentions, le projet FIT21 présente des failles fondamentales du point de vue de la structure du marché et introduit des problèmes qui pourraient avoir de lourdes conséquences imprévues s'ils ne sont pas abordés lors des futures négociations sénatoriales.

Joshua Riezman est conseiller juridique adjoint chez GSR.

Remarque : les opinions exprimées dans cette colonne sont celles de l'auteur et ne reflètent pas nécessairement celles de CoinDesk, Inc. ou de ses propriétaires et sociétés affiliées.

ONEun des aspects les plus problématiques du projet de loi est la création d'un marché bifurqué pour les Crypto . En distinguant les « actifs numériques restreints » des « marchandises numériques » sur les Marchés parallèles, le projet de loi ouvre la voie à un paysage fragmenté, inadapté à la nature intrinsèquement mondiale et fongible des Crypto , et créant des complications de conformité inédites.

Cette initiative législative découle des débats de longue date sur l'application des lois fédérales américaines sur les valeurs mobilières aux Crypto et sur la différence entre le Bitcoin, considéré comme une non-valeur mobilière, et la quasi-totalité des autres cryptomonnaies. Les directives de la Securities and Exchange Commission (SEC) américaine pour déterminer si une Crypto est une valeur mobilière reposent généralement sur la question de savoir si le projet blockchain associé est « suffisamment décentralisé » et, par conséquent, ne constitue pas une « valeur mobilière » de contrat d'investissement au sens du test Howey.

FIT21 tente de codifier ce test peu pratique en divisant la surveillance réglementaire des Marchés de Crypto au comptant entre la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) et la SEC, en fonction, entre autres, du degré de décentralisation.

Bien que le projet de loi semble clarifier que les Crypto transférées ou vendues dans le cadre d'un contrat d'investissement ne deviennent pas intrinsèquement des valeurs mobilières, il se contredit malheureusement en conférant néanmoins à la SEC une autorité absolue sur ces actifs contractuels lorsqu'ils sont vendus à des investisseurs (ou émis à des développeurs) pendant la période précédant l'entrée d'un projet dans le Valhalla décentralisé. Seuls les jetons distribués par airdrop ou gagnés par les utilisateurs finaux constituent initialement des « marchandises numériques » soumises à la juridiction de la CFTC.

Le plus déroutant est que FIT21 permet le trading simultané d'actifs numériques restreints et de matières premières numériques pour le même jeton sur des Marchés séparés et distincts pendant cette période (comme le montre le graphique ci-dessous). Il est probable que de nombreux projetsjamais répondre à la définition prescriptive de la décentralisation dans le projet de loi et donc commercer sur des Marchés disjoints aux États-Unis indéfiniment.

Le marché bifurqué proposé par le projet de loi pour les actifs numériques restreints et non restreints ignore la fongibilité, caractéristique fondamentale des Crypto . En créant des catégories d'actifs restreints et non restreints, le projet de loi perturbe ce principe, créant confusion et fragmentation du marché. Cela pourrait nuire à la liquidité, compliquer les transactions et les mécanismes de gestion des risques tels que les produits dérivés, réduire l'utilité globale des Crypto et, à terme, freiner l'innovation dans un secteur naissant.

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La mise en œuvre de telles distinctions nécessiterait probablement des modifications technologiques des Crypto monnaies afin de permettre aux acheteurs de savoir quel type de Crypto actif ils reçoivent et de se conformer aux exigences spécifiques du marché. Imposer un tel marquage technologique aux actifs numériques restreints, même si cela était possible, créerait un marché des Crypto « réservé aux États-Unis », distinct des Marchés mondiaux des actifs numériques, réduisant ainsi l'utilité et la valeur de chaque projet concerné.

Pour protéger les clients et garantir le bon fonctionnement des Marchés d’actifs numériques américains, les législateurs doivent affiner le projet de loi pour unifier les Marchés au comptant.

Comme le montre le graphique ci-dessus, les jetons pourraient FORTH entre les Marchés de la SEC et de la CFTC si les projets décentralisés se recentralisaient. La complexité et les coûts de conformité engendrés par un tel système appliqué aux milliers de futurs jetons Crypto sont largement sous-estimés et compromettraient la crédibilité et la prévisibilité des Marchés financiers américains. Les exemples de produits financiers transitant entre la juridiction de la SEC et celle de la CFTC sont rares, et il s'agit presque toujours d'un incendie.par exemple, la transition en 2020 des contrats à terme KOSPI 200 de la juridiction de la CFTC versjuridiction conjointe CFTC/SEC).

Le projet de loi sous-estime encore davantage la nature internationale des Marchés de Crypto . Crypto dernières sont des actifs mondiaux qui s'échangent comme un seul et même instrument à l'échelle mondiale. Tenter de restreindre certains actifs aux États-Unis entraînerait probablement un arbitrage réglementaire, où le retour des Marchés internationaux compromettrait l'objectif du projet de loi tout en érodant la compétitivité du secteur américain des Crypto .

Il est peu probable que les développeurs et investisseurs hors des États-Unis s'imposent eux-mêmes des restrictions similaires sur les actifs numériques soumis à restrictions. Par conséquent, les nouveaux projets et investisseurs seront incités à délocaliser leur développement et leurs investissements hors des États-Unis pour contourner ces exigences. Il serait donc extrêmement difficile d'empêcher que le marché américain des matières premières numériques ne soit inondé de jetons non américains qui auraient été des actifs numériques soumis à restrictions s'ils avaient été émis aux États-Unis.

Enfin, et paradoxalement, le projet de loi visant à protéger les consommateurs américains pourrait finir par leur porter préjudice en raison d'une structure de marché défaillante. Les premiers Marchés réglementés par la CFTC pour les utilisateurs finaux seront saturés de vendeurs qui recevaient généralement des jetons gratuitement. Cette dynamique de marché déséquilibrée entraînera très probablement une baisse des prix et une volatilité accrue par rapport aux Marchés réglementés et internationaux, les arbitragistes professionnels en profitant au détriment du commerce de détail américain.

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Ce système sera encore davantage manipulé par les initiés et les investisseurs professionnels, les arbitragistes tirant profit des prix disjoints et des fluctuations de prix provoquées par la transition entre désignations centralisées et décentralisées. Au mieux, les Marchés de détail américains constitueront un signal fort de valeur fondamentale, et les utilisateurs finaux seront les derniers à bénéficier de liquidités institutionnelles.

Bien que le projet FIT21 constitue une étape cruciale pour relever les défis réglementaires posés par les Crypto , la structure de marché proposée pourrait avoir des conséquences imprévues. Afin de protéger les consommateurs et d'assurer le bon fonctionnement des Marchés américains des actifs numériques, les législateurs doivent peaufiner le projet de loi afin d'unifier les Marchés au comptant des Crypto fongibles, qui ne sont pas par ailleurs des valeurs mobilières, dans un cadre réglementaire cohérent.